紡織服裝行業(yè) 2011 上半年的出口和內(nèi)銷零售增速均保持較高增長，但我們預(yù)計(jì)在今年下半年充滿不確定性的行業(yè)環(huán)境下，即成本高波動(dòng)大、通脹壓力較大，紡織服裝行業(yè)增速將放緩。2011 年1-5 月我國紡織品和服裝出口額取得了26.6%的增長；同時(shí)我國紡織品服裝內(nèi)銷零售額增速達(dá)到23.5%。但5 月出口和內(nèi)銷的增速已出現(xiàn)放緩趨勢。5 月紡織服裝出口額增速為23.8%，預(yù)計(jì)全年出口增速將回落至15-20%的區(qū)間；5 月內(nèi)銷紡織品服裝的零售額增速為21.8%，預(yù)計(jì)全年內(nèi)銷零售增速將回落至20%以內(nèi)。今年的行業(yè)環(huán)境充滿了不確定性，體現(xiàn)在成本高波動(dòng)大、通脹壓力較大，市場擔(dān)心：棉價(jià)的暴漲暴跌可能會(huì)對(duì)有高價(jià)庫存棉花的紡織生產(chǎn)企業(yè)的毛利率有擠壓；而通脹持續(xù)時(shí)間長，可能會(huì)對(duì)服裝零售終端銷量有一定的抑制作用。

投資思路：看好有定價(jià)權(quán)的行業(yè)龍頭，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)。有定價(jià)權(quán)的公司才能抵御外部環(huán)境不確定性所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，2010 年市場關(guān)注的是企業(yè)的成長性，看重市場空間，2011 年市場更關(guān)注的是企業(yè)的穩(wěn)健性，看重盈利質(zhì)量。在充滿了不確定性的行業(yè)環(huán)境下，大浪淘沙，有定價(jià)權(quán)的企業(yè)才能夠生存。巴菲特說：“對(duì)商業(yè)企業(yè)進(jìn)行評(píng)估最重要的一個(gè)因素就是定價(jià)權(quán)。”所謂定價(jià)權(quán)，就是指對(duì)產(chǎn)品價(jià)格制定擁有主動(dòng)權(quán)，若改變產(chǎn)品定價(jià)不會(huì)對(duì)需求有負(fù)面影響。紡織制造板塊，有定價(jià)權(quán)的企業(yè)才能保持毛利率穩(wěn)定；服裝零售板塊，有定價(jià)權(quán)的企業(yè)才能抵御通脹壓力。

紡織制造板塊尋找掌握“微笑曲線”兩端的“沙漠之花”。品牌零售板塊考慮競爭格局和消費(fèi)者需求，看好商務(wù)男裝和家紡。我們認(rèn)為，紡織制造企業(yè)的定價(jià)權(quán)來自“微笑曲線”兩端，一手掌握資源和信息、一手掌握客戶和市場，且本身擁有核心技術(shù)和豐富經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)。例如，魯泰A 和華孚色紡，是紡織行業(yè)中有頑強(qiáng)生命力的“沙漠之花”，多年來保持毛利率較穩(wěn)定，企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大。在品牌零售板塊，大家擔(dān)心通脹所引發(fā)的“擠出效應(yīng)”對(duì)消費(fèi)品的銷量有抑制作用。我們認(rèn)為，品牌強(qiáng)勢度決定了品牌是否擁有定價(jià)權(quán)，中高端男裝和家紡品牌在國內(nèi)知名度較高，競爭格局處于偏藍(lán)海區(qū)域。從盈利驅(qū)動(dòng)因素分析，業(yè)績增長來自于提價(jià)或者跑量。中高端男裝和家紡單價(jià)較高，企業(yè)盈利結(jié)果對(duì)提價(jià)帶來的毛利率增長更敏感。從消費(fèi)者的結(jié)構(gòu)看，80 后大軍進(jìn)入職場帶來西服的新需求、新要求，人口結(jié)構(gòu)使得西裝需求在未來5-10 年都保持較快增長。中國男裝品牌經(jīng)歷了簡單的渠道擴(kuò)張后，正在向上提升品牌力，“老樹新芽”的代表：七匹狼收購肯納服飾，涉足奢侈品代理；報(bào)喜鳥高瞻遠(yuǎn)矚，培育眾多小品牌。

今年下半年我們的選股邏輯：成長性確定 +抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng) +估值水平較低。我們認(rèn)為，業(yè)績增長仍是我們的首選條件；不確定的外部環(huán)境壓力使得抗風(fēng)險(xiǎn)能力顯得尤為重要，直接關(guān)系到業(yè)績的可靠性和持續(xù)性；在流動(dòng)性不夠充分的情況下，依然看好低估值優(yōu)勢。成長性方面，我們關(guān)注2011 年秋冬訂貨會(huì)增長情況和門店擴(kuò)張情況；抗風(fēng)險(xiǎn)能力方面，我們關(guān)注企業(yè)的存貨和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、經(jīng)營性現(xiàn)金流情況；從估值角度，目前行業(yè)平均估值在2011 年動(dòng)態(tài)市盈率23 倍左右，戶外和家紡估值較高，大于30 倍，休閑服和男裝估值在20-25 倍左右，面料輔料估值在11-15 倍。綜合上述選股邏輯，我們挑選標(biāo)的：看好報(bào)喜鳥(002154)、七匹狼(002029)、魯泰A(000726)三支，羅萊家紡(002293)可待估值水平回落后長期持有。(00229申銀萬國證券研究所)