野村證券 孫馳 木下智夫

中國人民銀行6日晚間宣布自7月7日起1年期存貸利率均上調25基點，分別提高至3.50%和6.56%。.我們繼續(xù)預期今年三季度還會有一次加息。

中國人民銀行6日晚間宣布自7月7日起存貸利率均上調25基點，加息后1年期貸款和存款基準利率分別為6.56%和3.50%(圖1)。雖然全球多數(shù)主要經濟體的央行通常在例會后調整政策，但中國人民銀行沒有采取這種做法。因此，盡管可能預料到政策會變化，但政策調整的確切時間經常會有些出人意料(我們相信中國人民銀行也希望產生這樣的效果)。市場原本預期6月份就會加息，因為5月份CPI通脹從4月份的5.3%上揚至同比5.5%(6月14日公布)，而且由于食品價格持續(xù)高位運行(特別是豬肉價格猛漲)、非食品價格穩(wěn)步上升以及潛在通脹壓力的跡象(5月份的生產者價格通脹達到同比6.8%)，6月份CPI通脹(將于7月15日公布)有可能會觸及同比6.5%(我們認為略微晚于預期的這次加息是對通脹上揚的合理反應。

具體來看，與之前的不對稱加息不同，中國人民銀行這次將各檔存貸款利率統(tǒng)一上調25基點(活期存款除外)。在我們看來，這表明中國人民銀行想要維持存貸息差以避免對銀行產生負面影響。

鑒于銀行目前執(zhí)行的貸款利率很多都高于基準貸款利率，而且銀行系統(tǒng)外貸款的月息普遍達到6-7%，我們不認為貸款利率提高25基點會對貸款需求造成嚴重傷害。然而，這次加息可能會進一步收緊信貸狀況，特別是對中小企業(yè)而言(除非央行放松對銀行貸款的控制)。鑒于銀行目通脹可能會繼續(xù)高位運行，我們不認為貨幣政策將很快放松，銀行貸款額度也不會放松。實際上，我們預期在未來幾個月還會再加息25基點。因此，我們認為經濟在三季度初進一步放緩增長的可能性提高了，而PMI指數(shù)跌破50的風險也加大了。

我們預期中國人民銀行的加息周期還有很長的路要走。原因是實際資本成本仍然過低(加息后的1年期實際存款利率仍只有-2%)，下半年通脹不可能大幅回落，而且受結構性因素的影響2012年通脹將再次上揚。加息預期中還考慮了一點，那就是我們相信中國將日益轉向更市場化的政策(即更靈活的匯率以及更多使用利率工具)。我們認為中國可能會放松信貸額度措施來避免經濟急劇放緩，但同時會繼續(xù)加息來遏制通脹。

綜上所述，我們繼續(xù)預期未來幾個月還會再度加息25基點，2011年累計上調利率100基點。仍然預期2012年將四次上調1年期存款利率(每次25基點)