喬嘉

7至8月是中報(bào)披露期，這是對(duì)上市公司的一次年中審查。如何從眾多的中報(bào)業(yè)績(jī)中找到達(dá)標(biāo)的上市公司，是大家最為關(guān)心的問(wèn)題。在此談一下我的一些心得，力求簡(jiǎn)單和實(shí)用，希望對(duì)大家的業(yè)績(jī)研判有一定的幫助。

財(cái)務(wù)分析最受關(guān)注的是資產(chǎn)安全性、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力。對(duì)于一般上市公司來(lái)說(shuō)，個(gè)人認(rèn)為業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力比資產(chǎn)安全性更重要(當(dāng)然如果是做企業(yè)并購(gòu)，那么就要反過(guò)來(lái)了)。因?yàn)樯鲜泄緩恼＝灰椎絊T再到退市有一個(gè)過(guò)程，如果不是做ST類股票，上市公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)一般不至于出現(xiàn)突然性的資不抵債破產(chǎn)現(xiàn)象，最起碼目前還沒(méi)有出現(xiàn)過(guò)這樣的案例；而整個(gè)市場(chǎng)的投資邏輯還是圍繞著業(yè)績(jī)展開(kāi)的，所以業(yè)績(jī)是各種投資邏輯的根基。例如當(dāng)一個(gè)上市公司有利好(資產(chǎn)重組、增發(fā)擴(kuò)產(chǎn)等)，市場(chǎng)往往會(huì)借此機(jī)會(huì)炒作一番，但隨后要看業(yè)績(jī)是否能夠兌現(xiàn)，如果業(yè)績(jī)遲遲不能兌現(xiàn)，自然一切炒作就被逐一揭穿，股價(jià)回落就是必然。

我們一般把業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)30%～50%甚至更高的現(xiàn)象列入一個(gè)基本觀察對(duì)象。在觀察中重點(diǎn)要看業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因。

例如，順鑫農(nóng)業(yè)(000860.SZ)業(yè)績(jī)預(yù)增50%～100%，去年中報(bào)利潤(rùn)1.58億元，今年預(yù)計(jì)是2.37億元～3.16億元，其中有1.5億元投資收益是來(lái)自于轉(zhuǎn)讓全資子公司北京順鑫茂峰花卉物流有限公司股權(quán)。順鑫農(nóng)業(yè)在公告中也有對(duì)此舉的說(shuō)明：“在于適度控制公司整體的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)一步集中優(yōu)勢(shì)資源發(fā)展公司主營(yíng)業(yè)務(wù)，提升經(jīng)濟(jì)效益?！鄙鲜泄镜墓娌⒉恢匾?，重要的是數(shù)據(jù)。輔業(yè)的出售收益屬于一次性的，我們要看清楚的是主業(yè)是否增長(zhǎng)。如果扣除1.5億元投資收益是今年該公司中報(bào)利潤(rùn)則是0.87億元～1.66億元，可以說(shuō)主業(yè)沒(méi)有增長(zhǎng)甚至可能是下滑。

又如，東方鉭業(yè)(000962.SZ)業(yè)績(jī)預(yù)增580%～630%，去年中報(bào)利潤(rùn)2001萬(wàn)元，今年中報(bào)利潤(rùn)預(yù)計(jì)13600萬(wàn)元～14600萬(wàn)元。該公司也有非主營(yíng)業(yè)務(wù)收入——4月份轉(zhuǎn)讓東方鉭業(yè)房地產(chǎn)公司使凈利潤(rùn)增加6346萬(wàn)元?？鄢?，今年中報(bào)利潤(rùn)將維持在7254萬(wàn)元～8254萬(wàn)元，仍大幅高于去年中報(bào)利潤(rùn)。

可見(jiàn)，扣除非主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之后東方鉭業(yè)仍能維持業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，明顯比順鑫農(nóng)業(yè)更有實(shí)質(zhì)性的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)內(nèi)涵。

還有一種現(xiàn)象需要注意：有些公司中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要根基還是在一季報(bào)上。例如寶安地產(chǎn)(000040.SZ)中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增248%～280%，去年中報(bào)利潤(rùn)3160萬(wàn)元，今年中報(bào)利潤(rùn)預(yù)計(jì)11000萬(wàn)元～12000萬(wàn)元。乍看不錯(cuò)，但實(shí)際上公司在今年一季度的凈利潤(rùn)就已經(jīng)是10120.75萬(wàn)元，4～6月的利潤(rùn)則僅有879.25萬(wàn)元～1879.25萬(wàn)元～這樣的公司還有深長(zhǎng)城(000042.SZ)中遼通化工(000059.SZ)等。

下面我們從動(dòng)力來(lái)源的角度來(lái)觀察公司的中報(bào)業(yè)績(jī)。

利潤(rùn)=收入×利潤(rùn)率=銷量×（售價(jià)-成本)

從這個(gè)邏輯公式不難看出，利潤(rùn)增長(zhǎng)主要來(lái)自銷量和利潤(rùn)率(售價(jià)-成本)。今年中報(bào)中不少化工、水泥企業(yè)業(yè)績(jī)預(yù)增，其主要原因就是產(chǎn)品售價(jià)上漲。對(duì)于這一類公司的業(yè)績(jī)預(yù)增我們要持懷疑的態(tài)度進(jìn)行分析。

例如，巨化股份(600160.SH)7月6日中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增500%～550%(12.42億左右)，而此前在4月16日公司預(yù)計(jì)中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增200%(6.21億元左右)，這中間的差距非常之大，其原因是“公司第二季度主要產(chǎn)品平均價(jià)格、CDM收益超出公司預(yù)期；公司積極發(fā)揮產(chǎn)業(yè)鏈完整的優(yōu)勢(shì)，優(yōu)化了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，有效控制了原材料成本，抓住了市場(chǎng)機(jī)遇?！睆墓嬷胁浑y看出，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因并非公司產(chǎn)能擴(kuò)張，而是產(chǎn)品價(jià)格好到超出了公司預(yù)期。產(chǎn)品價(jià)格往往不是一個(gè)上市公司所能左右的，這種行業(yè)景氣實(shí)際上是公司搭上了順風(fēng)車，一旦產(chǎn)品價(jià)格回落，其公司業(yè)績(jī)下滑就成為必然；即便價(jià)格不回落，其業(yè)績(jī)也不再有更多的彈性。而且個(gè)人認(rèn)為，當(dāng)身處行業(yè)的公司高管都認(rèn)為產(chǎn)品價(jià)格超出預(yù)期，后期產(chǎn)品價(jià)格上漲動(dòng)力和空間可能將有限。

對(duì)于這種行業(yè)周期變動(dòng)引發(fā)公司業(yè)績(jī)波動(dòng)的公司，相應(yīng)的投資策略是在景氣度最高、對(duì)應(yīng)市盈率最低時(shí)考慮逢高賣(mài)出；在行業(yè)不景氣、市盈率高甚至為負(fù)時(shí)，通過(guò)行業(yè)分析及市凈率分析逢低買(mǎi)入。

對(duì)于產(chǎn)品價(jià)格引發(fā)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的，我比較偏愛(ài)“小荷才露尖尖角”的狀態(tài)，即業(yè)績(jī)?cè)龇?0%～50%之間，最好不要超過(guò)100%。例如興化股份(002109.SZ)中報(bào)快報(bào)利潤(rùn)7406萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)38.78%，其業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的原因是“主導(dǎo)產(chǎn)品的產(chǎn)銷量增加，銷售價(jià)格上升所致”。這樣的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)更為踏實(shí)。

總的來(lái)說(shuō)，看中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)首先要看是主業(yè)增長(zhǎng)還是非主業(yè)增長(zhǎng)，主業(yè)增長(zhǎng)是第一位的；其次就是要分析主業(yè)增長(zhǎng)的動(dòng)力是源自于產(chǎn)能擴(kuò)張還是利潤(rùn)率擴(kuò)大：最好的搭配組合是產(chǎn)能擴(kuò)張同時(shí)利潤(rùn)率擴(kuò)大，其次是產(chǎn)能擴(kuò)張利潤(rùn)率維持，最后是產(chǎn)能維持利潤(rùn)率擴(kuò)大。尤其是要分析利潤(rùn)率擴(kuò)大是什么原因造成的，如果是產(chǎn)品價(jià)格導(dǎo)致的，那么產(chǎn)品價(jià)格的變化則直接關(guān)系著股價(jià)的波動(dòng)。

(作者為北京凱世富樂(lè)投資有限公司投資總監(jiān))