徐以升

美聯儲量化寬松政策的本質是實現美國的國債貨幣化融資。

目前，標普下調美國國債評級，如果美國國債收益率上升，美聯儲會不會再次出手美國國債市場？出手的方式會是什么？

美聯儲2009年、2010年的兩輪量化寬松政策，實現了貨幣創(chuàng)造，但卻并未推動信用創(chuàng)造，因此也并未給實體經濟帶來真正積極的影響。

而在第二輪量化寬松政策實施期間，美聯儲成為美國國債的最大買家——自2010年11月到今年6月，美國通過國債融資得到的資金凈流入，其中超過80%來自美聯儲。美聯儲量化寬松政策的核心目的，即為實現美國國債的貨幣化融資。

細細數來，筆者認為美聯儲還將有四種方式可選擇：

第一，繼續(xù)給美國財政部支付利潤，為美國財政部貢獻收入。

這個規(guī)模其實不低。2010年，美聯儲向美國財政部支付了793億美元的利潤。根據美聯儲最新的報表，2011年上半年，美聯儲向財政部又支付了461億美元，高于2010年同期的353億美元。也許，2011年美聯儲支付給美國財政部的總利潤會超過2010年。

目前美聯儲系統(tǒng)公開市場操作賬戶(System Open Market Account，SOMA)擁有大約2.6萬億美元證券。其中一部分證券在購買時的市場利率大大高于當前水平。危機爆發(fā)之前，美聯儲持有大約1600億美元到期期限超過5年的國債。這些證券已經產生大量未兌現的利潤。

第二，重新定價黃金儲備資產。

美國財政部目前擁有2.6億盎司黃金，賬面價值記錄為110.41億美元，相當于每盎司42.22美元，采用的是歷史成本法計量。

這一計價是1973年的官方黃金價格。目前黃金價格已經突破1680美元/盎司。如果黃金價格按照市場價定在1680美元/盎司，美國財政部在美聯儲的存款將修正為4400億美元。

美國財政部和美聯儲有兩種處理辦法：一是美國財政部以目前110.41億美元的價格回購這2.6億盎司黃金，然后在公開市場出售黃金，出售價格目前看應該可以維持到1600美元／盎司。

二是美國財政部將黃金按照現在的價格貨幣化。按照新的市場價格計價，美聯儲的一個會計分錄處理，美聯儲黃金資產增加，同時財政部在美聯儲的現金存款(與黃金等值)增加。實際上是美聯儲發(fā)行基于黃金的貨幣。

第三，提高美聯儲資產組合久期，即提高美聯儲持有美國國債資產的平均到期期限。

也就是，目前美聯儲將到期國債、到期機構債、MBS資產現金流、其他資產收益等現金，投資到高于目前美聯儲國債資產期限的證券上。這樣，美聯儲可以在不增加資產負債表規(guī)模的情況下，提高資產平均到期期限。提高到期期限可以起到緩和美國財政部的資金壓力的作用，這還可以穩(wěn)定美國長期國債的收益率。

目前美聯儲持有美國國債的平均期限大約是5年，這比2008年底平均7年有所下降。未來，美聯儲有動力提高資產持有久期回升到7年，甚至更高。維持美聯儲資產負債表規(guī)模，并提高資產持有期限，這均屬于我們定義的“變相QE3(量化寬松)”的行為。

第四，明確推出新一輪QE政策。

未來10年，美國財政赤字將繼續(xù)攀升，國債余額將升至25萬億美元。美國財政支出的剛性增長，以及不可預期的財政收入高增長，決定了美國國債融資未來將進一步“貨幣化”

這種非正義的“財政赤字貨幣化”，甚至被人描述為美國相比歐元區(qū)的巨大優(yōu)勢。但是，綜合看來，在削減財政支出、加稅增加財政收入、違約、貨幣化幾個方面，美國國債“貨幣化幾將是美國最有可能采取的措施。這一方向決定著，美聯儲進一步推出第三輪，乃至更多輪量化寬松政策是確定的。

更有甚者，比如，美國財政部對美聯儲發(fā)行15萬億美元的100年期長期國債，財政部融得15萬億美元之后，把目前全部的國債債務償還，只欠美聯儲這一筆15萬億美元的100年長期資產。金融市場很少考慮100年之后的事，但看起來，美國財政部一下子就把債務問題解決了。

綜觀以上幾條可能選擇，第一條和第二條是常規(guī)政策，第三條和第四條則都涉及中央銀行的角色、獨立性問題，對于全民而言，“國債貨幣化”是非正義的。至少在中國，根據《中國人民銀行法》，這是非法的。(作者系本報評論部主任)