沈建光

8月5日，世界三大評級機構(gòu)之一標準普爾將美國主權(quán)信用評級從AAA下調(diào)至AA＋，這是標普百年來首次下調(diào)美國信用評級。

此前數(shù)十年，國際三大評級公司標普、穆迪、惠譽三大評級機構(gòu)均將美國主權(quán)信用維持在AAA評級，而下調(diào)后的AA＋評級意味著美國當前國債信用水平低于英國、德國、法國、加拿大等國國債。這一里程碑似的事件，必將對日后全球經(jīng)濟與金融產(chǎn)生巨大影響。

首先，美元作為全球儲備貨幣的地位遭到強烈的質(zhì)疑，國際貨幣儲備體系亟須更多探索與改變。其次，美國被迫采取削減財政赤字無疑將對較弱的經(jīng)濟形勢造成負面影響，并進一步影響全球需求增長。當然，盡管美國經(jīng)濟放緩對全球油價上漲有一定抑制作用，有利于緩解短期輸入性通脹壓力，但從中期來看，如果下半年美國推出新一輪貨幣寬松政策，美元超發(fā)仍可能引發(fā)大宗商品價格上漲，惡化全球通脹形勢。再有，從中國的角度來講，中國作為美國國債最大的持有者，必將面臨嚴重的儲備資產(chǎn)安全問題。此時中國面臨兩難決策，即若放開人民幣匯率，讓其大幅升值，將對中國出口造成不利影響，加大國內(nèi)經(jīng)濟運行的壓力；若繼續(xù)保持人民幣兌美元相對穩(wěn)定，以美元為主的外匯儲備仍將被動積累，繼續(xù)購買美國國債帶來的成本將相當昂貴。

正如我們在中期展望報告中所提出的，今年下半年中國面臨的最大風險便來自于美債外患與通脹內(nèi)憂。

從海外形勢來看，美國債務與財政問題的解決似乎是個長期過程。2日奧巴馬雖簽署了提高美國債務上限和削減赤字的法案，但其中并未就如何縮減等實質(zhì)內(nèi)容達成一致，也沒有顯示出國會兩黨的妥協(xié)，只是一種拖延方式。國會兩黨為了備戰(zhàn)明年大選，獲得各自利益團體的支持，將財政預算作為各自利益博弈的最主要平臺，將縮減開支與稅收政策看作是關系到兩黨能否獲得大選的政治選票。因此受政治利益制約，在明年大選之前，兩黨很難采取合作態(tài)度，這使得財政問題從較長一段時間看似無法尋得合理可行的解決之道。一再拖延之后，可以預見，未來關于債務上限爭論仍會頻繁發(fā)生。

而緩解美國債務問題，無疑只有兩種選擇，即減少削減赤字，以及促進經(jīng)濟增長。

從經(jīng)濟增長方面來看，以消費為主導的美國社會，國內(nèi)消費疲軟，失業(yè)率仍較高，房地產(chǎn)市場持續(xù)低迷，經(jīng)濟增長明顯動力不足。而在財政的“開源節(jié)流”方面來乏力的經(jīng)濟增長將影響財政收入，而失業(yè)率高漲又將加大財政支出的壓力。同時，未來縮減財政開支不利于美國經(jīng)濟增長動力的恢復，對美國是個痛苦的過程。

總之，疲軟的經(jīng)濟與財政狀況相互影響，加之財政問題的解決又面臨國內(nèi)政治障礙，今明兩年美國經(jīng)濟前景十分悲觀。我們認為，未來美國經(jīng)濟的走向有兩種可能：第一，美國由于大幅縮減財政開支，對經(jīng)濟增長造成嚴重沖擊。美國存在“二次衰退”的風險，但由于經(jīng)歷過2008年金融危機以后，此時美國銀行業(yè)與實體的抗風險能力好于當年，發(fā)生類似于2008年金融危機的可能性尚?。坏诙?，由于在財政政策方面，我們看不到美國自救的其他方法，因此不排除推出第三輪量化寬松，或變相量化寬松政策的可能。這樣，美國未來經(jīng)濟增長將基本保持在1%~2%的水平，國內(nèi)政治障通脹壓力將進一步加大。在此情況下，今明兩年美國經(jīng)濟將處于“滯脹”階段。

可見，盡管當前中國內(nèi)生經(jīng)濟增長動力強勁，但仍應關注海外經(jīng)濟動蕩對中國經(jīng)濟增長的負面影響。

從國內(nèi)來看，二季度GDP同比增長9.5%，7月PMI繼續(xù)回落至50.7%，但相比于6月回落幅度大幅收窄。經(jīng)濟下滑幅度低于市場預期，說明目前國內(nèi)對于經(jīng)濟“硬著陸”與政策超調(diào)的擔憂尚屬過度。當前居民消費總體保持平穩(wěn)，高端消費仍然旺盛。“十二五”開局之年，大量基建投資陸續(xù)投入，保障房建設力度加大，投資也不會出現(xiàn)大幅回落。因此，我們認為，在強勁內(nèi)需的帶動下，中國經(jīng)濟尚未出明顯的降溫跡象，我們將全年GDP增速預期上調(diào)至9.3%。

雖然近期全球商品價格下降有利于緩解中國的輸入型通脹，控制通脹仍是下半年中國宏觀政策的首要任務。6月CPI同比增速達到6.4%，商務部最新數(shù)據(jù)顯示，7月商務部農(nóng)產(chǎn)品價格仍增速較快。7月豬肉環(huán)比價格上漲高達11%，高于6月環(huán)比上漲。而其他肉類、魚類及禽蛋的價格也大幅上漲，食品價格作為帶動本輪通脹的“第一推手”壓力并見減輕。非食品價格方面，由于本輪核心通脹壓力較大，非食品價格也仍面臨上漲壓力。我們發(fā)現(xiàn)，本輪通脹具有全面性與長期性特征，并且考慮到下半年弱勢美元下，輸入型通脹仍是不可控因素，抗通脹的壓力仍較大。我們判斷，本輪通脹的峰值可能于三季度出現(xiàn)，CPI平均將達到6%，而全年通脹或?qū)⑦_到5.5%。

房地產(chǎn)調(diào)控方面，由于下半年大量保障房加速開工，對投資仍有帶動作用。而在房地產(chǎn)調(diào)控政策下，一線城市的房價拐點將在三季度出現(xiàn)。

總之，在內(nèi)憂外患之下，來自國內(nèi)外的多方矛盾正在積聚，未來中國政策選擇應謹慎。短期來看，海外經(jīng)濟形勢動蕩對中國出口的負面影響已經(jīng)產(chǎn)生。為防止國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)過度下滑，緊縮政策應適時微調(diào)。早前頻繁的數(shù)量型工具的使用雖然嚴格控制了今年的信貸目標，但已造成國內(nèi)中小企業(yè)與中小銀行的運行困難。一方面，銀行被迫通過發(fā)行高收益理財產(chǎn)品吸引資金，表外業(yè)務激增；而另一方面，中小企業(yè)的實際貸款利率已經(jīng)遠遠超過基準利率，融資也轉(zhuǎn)向表外。“雙表外”風險值得密切關注。

相對于數(shù)量型工具來看，采取價格型工具對此時中國經(jīng)濟增長影響不大，但對于緩解長期負利率、穩(wěn)定通脹預期確是有效手段。另外，在緊貨幣的同時，還應輔之以寬財政的政策，注重刺激消費、落實保障房建設、減少行政干預等，以化解經(jīng)濟增長的短期矛盾。

從長期來看，對于中國面臨的嚴重的美元資產(chǎn)安全問題，我們應該痛定思痛，加快人民幣國際化進程，消除外匯儲備“被動”積累才是應對之根本。

此次美債問題是給我們的一個警示，也提供了一個契機，我們認為，實現(xiàn)人民幣可兌換的時機已經(jīng)成熟?！笆濉逼陂g，應逐步放開資本賬戶、促進人民幣離岸市場的建立、加快推進匯率體制改革與利率市場化改革，進而積極促進人民幣可兌換進程，這同樣可以為今后十年人民幣成為國際儲備貨幣奠定基礎。

(作者系瑞穗證券大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家)