賀安卓 ○主持 于勇

8月5日，標(biāo)準(zhǔn)普爾將美國(guó)的長(zhǎng)期政府債券評(píng)級(jí)下調(diào)一個(gè)等級(jí)，從 AAA降至AA+，并維持信用展望為負(fù)面。此次降級(jí)雖然并不是特別令人意外，但是看起來有些匆忙，報(bào)告首稿還有計(jì)算錯(cuò)誤，令人對(duì)標(biāo)普的可信度及其匆忙下調(diào)美國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)產(chǎn)生疑問。

從各種財(cái)政指標(biāo)來看，維持美國(guó)政府債券的AAA評(píng)級(jí)確實(shí)很勉強(qiáng)，然而，圍繞債務(wù)上限問題的拉鋸戰(zhàn)以及財(cái)政緊縮計(jì)劃力度小于預(yù)期，促使標(biāo)普立即調(diào)降美國(guó)信用評(píng)級(jí)。標(biāo)普擔(dān)心債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)為政治上的討價(jià)還價(jià)。此外，如果財(cái)政緊縮規(guī)模低于目前計(jì)劃，利息成本上升速度快于當(dāng)前預(yù)期，或者其他事件推動(dòng)政府債務(wù)增速加快，那么標(biāo)普可能在兩年內(nèi)進(jìn)一步將美國(guó)信用評(píng)級(jí)下調(diào)至AA。雖然我們認(rèn)為此次降級(jí)不會(huì)直接大幅度提高美國(guó)的融資成本，但是未來幾年全球投資者可能逐漸減持美國(guó)國(guó)債，從而將推高長(zhǎng)期利率。

美國(guó)信用被降級(jí)使得本已處于緊張狀況的市場(chǎng)再受打擊。不過，我們認(rèn)為美國(guó)國(guó)債不會(huì)遭受大規(guī)模拋售，也不會(huì)導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生。美國(guó)信用被降金融機(jī)構(gòu)的資金實(shí)力比2008年強(qiáng)得多，而且金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)為主權(quán)信用降級(jí)采取了防范措施，因此金融系統(tǒng)受到的沖擊有限。此外，穆迪與惠譽(yù)兩家評(píng)級(jí)公司仍維持美國(guó)AAA的主權(quán)信用評(píng)級(jí)，這意味著各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于美國(guó)信用的看法存在分歧，并不是一面倒地提出降級(jí)。

我們認(rèn)為，市場(chǎng)很快將重新聚焦美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)憂慮，這是一個(gè)比信用降級(jí)更大的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)更可能被下調(diào)而不是上調(diào)，近期市場(chǎng)下跌以及信用被降級(jí)更加削弱了消費(fèi)者的信心。更糟糕的是，在經(jīng)濟(jì)本就疲弱的情況下，信用降級(jí)還可能增加美國(guó)的借債成本。

美國(guó)政治領(lǐng)導(dǎo)人將受到整頓財(cái)政秩序的更大壓力, 但中短期內(nèi)，更大力度的財(cái)政緊縮可能損害經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景。目前全面推出第三輪量化寬松政策(QE3)還不是我們的基本情形假設(shè)，因?yàn)槭欠裢瞥鯭E3更多取決于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)市場(chǎng)狀況以及通縮風(fēng)險(xiǎn)。

市場(chǎng)擔(dān)心歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)將擴(kuò)散至“太大而不能倒”的國(guó)家，例如西班牙和意大利。歐洲央行在購(gòu)買愛爾蘭和葡萄牙債券時(shí)，并未購(gòu)買意大利或是西班牙債券，給人的印象是歐洲央行以及歐洲決策者處理問題仍停留在“頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳”的層面，并沒有一個(gè)全盤規(guī)劃?？峙逻@是歐洲政治家們須及早解決的一個(gè)問題。

美國(guó)信用被降級(jí)對(duì)市場(chǎng)及各資產(chǎn)類型有一定的影響。利率方面，我們認(rèn)為降級(jí)不會(huì)引發(fā)美國(guó)國(guó)債被大規(guī)模拋售，進(jìn)而導(dǎo)致利率急劇走高，因我們認(rèn)為美國(guó)國(guó)債仍是一種流動(dòng)性佳的安全資產(chǎn)。我們認(rèn)為英國(guó)和新西蘭是未來三年降級(jí)風(fēng)險(xiǎn)最大的國(guó)家。但我們同時(shí)也強(qiáng)調(diào)，這些國(guó)家有能力通過必要的改革及財(cái)政緊縮措施來防止信用被下調(diào)。而美國(guó)信用債評(píng)級(jí)即使也有可能被下調(diào)，但鑒于此舉已在廣泛預(yù)期之中，我們認(rèn)為其對(duì)利差的影響有限。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，降級(jí)印證了我們的觀點(diǎn)：投資者應(yīng)減持這些國(guó)家的主權(quán)債券，再在各種資產(chǎn)類別以及各地區(qū)之間分散投資。 我們看好防御性較強(qiáng)的高質(zhì)量、高股息收益率股票。近期的大幅調(diào)整使得股市估值達(dá)到一年來最低。在標(biāo)普500公司中，12個(gè)月預(yù)估市盈率遠(yuǎn)低于過去10年來的平均水平，與政府債券相比，股票估值也更為便宜。而截至目前，已公布第二季度業(yè)績(jī)的美國(guó)上市公司中，75%的公司盈利高于預(yù)期。我們同時(shí)認(rèn)為標(biāo)準(zhǔn)普爾下調(diào)美國(guó)信用評(píng)級(jí)對(duì)金融業(yè)負(fù)面影響最大，而現(xiàn)時(shí)的歐洲債務(wù)危機(jī)可能繼續(xù)成為金融板塊下跌的主導(dǎo)因素。

貨幣方面，美國(guó)被降級(jí)和歐洲債務(wù)危機(jī)顯然對(duì)美元和歐元不利,但避險(xiǎn)情緒加劇可能會(huì)令美元傾向于走強(qiáng)。目前我們維持看好小型貨幣(澳元、新西蘭元、瑞典克朗、挪威克朗和瑞郎)，看淡主要貨幣的觀點(diǎn)。不過，在央行可能入市干預(yù)的預(yù)期之下，投資者需要密切關(guān)注形勢(shì)發(fā)展。瑞士和日本央行近期已進(jìn)行了干預(yù)，如兩種貨幣進(jìn)一步升值引發(fā)兩國(guó)央行的更多干預(yù)，有可能扭轉(zhuǎn)兩種貨幣的升值趨勢(shì)。 而我們?nèi)跃S持新的黃金價(jià)格預(yù)測(cè)，因黃金將繼續(xù)受益于市場(chǎng)不確定性。目前我石油以及其他與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)密切相關(guān)的大宗商品的命運(yùn)取決于市場(chǎng)對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)的擔(dān)憂，除非情況明朗化，否則我們不建議在目前階段大規(guī)模建倉(cāng)。

(作者系瑞銀財(cái)富管理研究首席投資策略師)