國泰君安 劉冰

公司2010年第二季度后新開門店速度有所加快，下半年進入盈利期，預(yù)計同店環(huán)比會有提升，下半年銷售費用增速也會回落。

投資要點：

公司2011年上半年收入442.3億元，增長22.68%,實現(xiàn)歸母凈利潤24.7億元，同比增長25.35%,對應(yīng)EPS0.35元。第二季度收入236.5億元，同比增長22.3%,實現(xiàn)歸母凈利潤13.5億元，同比增長24.0%.

公司上半年繼續(xù)通過加強與供應(yīng)商合作，提升定制包銷、OEM等高毛利產(chǎn)品銷售比例等措施來進一步提升毛利率水平，報告期內(nèi)綜合毛利率為18.9%,較去年同期提高了1.6個百分點。

費用的增長吞噬了毛利率的提升，并影響了利潤增速。具體來看物業(yè)、人力成本的增加，以及股權(quán)激勵費用的計提是費用提升的核心因素。

公司人力成本的大幅提升應(yīng)該不會延續(xù)到明年；下半年物業(yè)相關(guān)費用的增幅也會有所下降；股權(quán)激勵費用的影響到明年就會減少。

公司上半年凈增門店140家，第二季度凈增103家，在國內(nèi)共計擁有1451家門店、香港28家、日本9家。

下半年整個家電行業(yè)整體增速可能繼續(xù)下滑，蘇寧、國美以及京東等為了保持自己的市場份額，競爭必會更加激烈，但公司下半年費用增長速度應(yīng)該有所放緩，其將依靠清晰的發(fā)展規(guī)劃和踏實穩(wěn)健的經(jīng)營風格成為零售業(yè)這場馬拉松的最終勝利者。

公司2010年第二季度后新開門店速度有所加快，下半年進入盈利期，預(yù)計同店環(huán)比會有提升。預(yù)計公司2011-2013年凈利潤51.6/66.3/83.4億元，同比增長29%/28%/26%,對應(yīng)PS0.69/0.89/1.12元。目前股價對應(yīng)2011年P(guān)E18X左右，我們認為公司估值水平繼續(xù)向下空間不大，給予目標價16元，對應(yīng)2012年18倍，增持評級。

E投資金融終端顯示：該股昨天主力資金凈流入254萬元，近5天主力資金凈流低2248萬元。8月15日該股機構(gòu)資金線下穿散戶資金線形成機構(gòu)資金低控盤，說明該股目前主力控盤度較低。