洪磊(中國證監(jiān)會基金監(jiān)管部副主任)

養(yǎng)老金入市不是救市

引入長期資金特別是養(yǎng)老金入市，不是救市而是建立養(yǎng)老保障體系和資本市場良性互動的機(jī)制。養(yǎng)老金現(xiàn)在快速增長，需要找到一個保值增值的渠道，全國社保理事會已經(jīng)樹立了一個很好的典范，通過積極參與資本市場投資，十年投資平均收益率超過9%；基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金不能投資資本市場，只能投資國債和銀行存款，如果扣除通脹因素則是負(fù)的百分之零點(diǎn)幾，顯然跑輸通貨膨脹。

我國資本市場發(fā)展到今天還處于新興加轉(zhuǎn)軌的階段，在這個階段遇到兩大問題：一是國有企業(yè)轉(zhuǎn)制過程中一股獨(dú)大；二是民營企業(yè)上市后的家族統(tǒng)治。這兩項(xiàng)制度都有可能把資本市場當(dāng)成圈錢的機(jī)器。經(jīng)過十多年的努力，我國機(jī)構(gòu)投資者有了很大的發(fā)展。從證券投資基金開始，到保險(xiǎn)資金入市、全國社?；鹑胧泻蚎FII資金入市，但到現(xiàn)在真正的機(jī)構(gòu)投資者持股市值只占到上市公司總市值的14%。全世界機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮作用，無非有三種途徑——用腳投票、用手投票、坐下來談判。這三者中，用手投票和坐下來談判必須有一定的實(shí)力，即持有一定比例的股權(quán)，否則很難制衡上市公司實(shí)際控制人。國際上已經(jīng)有很多經(jīng)驗(yàn)都證明，養(yǎng)老金的入市將會極大地改進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理的水平，提高上市公司現(xiàn)金分紅的比例。

養(yǎng)老保障體系應(yīng)多元化

我國的養(yǎng)老保障體系盡管有很大發(fā)展，但結(jié)構(gòu)仍太單一，主要是基本養(yǎng)老，以政府管理為主，政府承擔(dān)過大的責(zé)任，所以也應(yīng)該在新的養(yǎng)老體系設(shè)計(jì)中走多元化的道路，應(yīng)該有基本養(yǎng)老、補(bǔ)充養(yǎng)老和個人自愿養(yǎng)老積累。另外適當(dāng)降低基本養(yǎng)老的繳費(fèi)比例，加快企業(yè)年金制度的改革和建立以稅收鼓勵的自愿型養(yǎng)老積累機(jī)制，最終形成基本養(yǎng)老“強(qiáng)制征繳，國家運(yùn)營”，補(bǔ)充養(yǎng)老和強(qiáng)制征繳，單位運(yùn)營”，個人養(yǎng)老“自我積累，自我運(yùn)營”的格局。如果把決策點(diǎn)分散，資金既可有效入市，也避免了某一機(jī)構(gòu)承擔(dān)過大的社會責(zé)任。這種格局肯定有利于整個養(yǎng)老金的入市和發(fā)展。

基金公司應(yīng)扮演重要作用

首先要說明的是，基金是一種投資工具，承擔(dān)和化解不了系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，只能化解非系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)，但一種投資工具長期不創(chuàng)造價值一定會被投資者拋棄。經(jīng)過股改之后，整個資本市場的基礎(chǔ)發(fā)生了巨大的變化，機(jī)構(gòu)投資者不可能再依靠剝奪新進(jìn)入投資者來賺錢，而應(yīng)該將博弈的對象轉(zhuǎn)向上市公司，基金管理公司應(yīng)該在整個資產(chǎn)管理鏈條中扮演重要的作用。

資產(chǎn)管理不只是投資基金一種形式，它涵蓋了從天使基金，到VC、PE到上市，到證券投資基金，到理財(cái)產(chǎn)品，到投資者的整個過程。在這一過程中所有的金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該都有義務(wù)迫使上游創(chuàng)造價值，在這一過程中國家要千方百計(jì)通過稅收政策，鼓勵超級富豪把他們的錢變成社會基金，變成天使基金、VC資金、PE資金來源，天使基金要努力尋找出新的技術(shù)突破，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，尋找新的生產(chǎn)概念、投資概念。VC要把這些概念和技術(shù)的突破變成盈利模式。PE要進(jìn)一步把盈利模式變成競爭優(yōu)勢。

只有具備行業(yè)中管理成本低或技術(shù)領(lǐng)先或在細(xì)分市場中有穩(wěn)定客戶的企業(yè)，才具有上市的條件，在上市的過程中，基金要充分運(yùn)用定價權(quán)和對上市公司治理的影響，進(jìn)一步給他們投資，讓他們的優(yōu)勢擴(kuò)大，讓投資者分享成果。只有這個過程能夠延續(xù)，能夠不斷創(chuàng)造價值，市場才可持續(xù)，養(yǎng)老金才敢于入市。

深刻領(lǐng)會新股改革

新股發(fā)行體制改革指導(dǎo)意見，基金應(yīng)該好好學(xué)習(xí)和掌握。這個指導(dǎo)意見博大精深，是市場化的、以信息披露為中心的，監(jiān)管部門今后不再從事價值的判斷。有人認(rèn)為意見中提出根據(jù)詢價結(jié)果確定的發(fā)行價格市盈率高于同行業(yè)上市公司市盈率25%，證監(jiān)會可要求發(fā)行人和承銷商重新詢價，是行政指導(dǎo)的回歸。其實(shí)這是一種誤讀。這項(xiàng)改革隱含著監(jiān)管部門在發(fā)行中以融資總額作為監(jiān)管目標(biāo)，讓發(fā)行人和投資者在發(fā)行數(shù)量和發(fā)行價格上充分博弈，促使發(fā)行人把公司的管理權(quán)更多地交給市場，交給機(jī)構(gòu)投資者，而不是他們在不改變控制權(quán)的情況下玩命地圈錢，這是發(fā)行制度改革重要的突破口和精髓。機(jī)構(gòu)投資者一定要站在公司的競爭優(yōu)勢角度，實(shí)事求是、客觀地報(bào)價。要充分把握定價的主動權(quán)，發(fā)行的股數(shù)越多、價格越低，越有利于機(jī)構(gòu)投資作用的發(fā)揮。

基金管理公司和其他機(jī)構(gòu)投資者在市場中都是中介，其生存一定要看住上家，創(chuàng)造價值；服務(wù)下家，讓他們的財(cái)富增長；盯住對家，不要用同質(zhì)化、簡單低成本的策略來競爭，要有差異化。金融理財(cái)師是市場造夢者，當(dāng)投資者夢醒時分看到的是實(shí)物而非泡沫，才能放心讓養(yǎng)老金入市。

監(jiān)管部門將對老鼠倉繼續(xù)采取高壓態(tài)勢

隨著證監(jiān)會郭主席的到來，其推出了一系列的政策現(xiàn)在已經(jīng)看到成效了。新股發(fā)行的市盈率已從50多倍降到20多倍，今后還要降。我們需要通過發(fā)行定價的市場化讓公司要上市必須放棄絕對的控制權(quán)，讓市場、投資者有效監(jiān)督，這點(diǎn)非常必要。

關(guān)于“老鼠倉”影響公眾信任問題，到現(xiàn)在為止，基金的所有“老鼠倉”都是監(jiān)管部門主動揭露出來的，都是監(jiān)管部門主動打擊，刑法修正案出臺后“老鼠倉”行為已受到遏制，以后會有更好的機(jī)制出來，希望更多的職業(yè)經(jīng)理人不要追求眼前的蠅頭小利，而要關(guān)注長遠(yuǎn)的利益。證監(jiān)會將對老鼠倉問題繼續(xù)采取高壓態(tài)勢。

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