郭樹清于2011年11月就任證監(jiān)會主席，至今差不多已過去半年，而市場的情緒由厚望期許到冷靜理性甚至失望，個中深意值得玩味。

郭樹清臨危受命，市場起初寄予厚望，新科證監(jiān)會主席果然不負眾望，急火火推出股市強制分紅制度、交易所清理整頓、啟動新股發(fā)行改革和垃圾債券等重大制度變革。然而，半年下來，大多數(shù)政策停留在紙面，實際效果乏善可陳。尤其是4月1日被市場期許已久的新一輪新股發(fā)行制度改革，只字未提新股審批改革，反倒給機構(gòu)投資者吃偏食，被市場人士譏為“愚人節(jié)玩笑”

顯然，中國市場對郭樹清的熱望，不乏中國傳統(tǒng)文化中的“清官”情結(jié)，中國資本市場的凈化顯然不是郭樹清一人之力能畢其功于一役的。

“退市制度的實施，理論上大家都贊成，一具體到企業(yè)、地方和投資者個人，就會遇到這樣那樣的阻力。除了監(jiān)管部門和交易所要積極審慎操作，也需要方方面面的理解、支持和配合?！边@是2012年3月郭樹清接受《人民日報》專訪時說過的話。應(yīng)該說，不僅僅是退市制度，郭樹清上臺后所有的改革舉措都遇到各種各樣的阻力，當(dāng)然不僅是阻力，政策設(shè)計過程本身的問題也需要總結(jié)。

尚須充分論證

2011年11月9日，證監(jiān)會發(fā)布公告，要求上市公司樹立回報股東意識、完善分紅政策及決策機制，決定加強對公司利潤分配決策過程和執(zhí)行情況的監(jiān)管，從IPO公司開始在《招股說明書》中細化分紅規(guī)劃、分紅政策和分紅計劃。

這是郭樹清上臺后燒的第一把火，被大多數(shù)市場人士贊譽。政策出發(fā)點是因為境內(nèi)股市圈錢過多，而投資者得到的投資回報很少。上市公司大多是“鐵公雞”，使得資本市場價值投資理念很難樹立，投資者只能通過低買高賣，實現(xiàn)投資回報，這助長了整個市場的投機風(fēng)氣。

銀河證券基金研究中心總經(jīng)理胡立峰指出，證監(jiān)會在分紅政策上使用的“所有、不得、立即”等字眼是過去證監(jiān)會監(jiān)管政策中很少見的，且政策在發(fā)布之日就開始執(zhí)行，這都說明了這項改革的緊迫性與嚴肅性。

但市場上的反對聲音也非常強烈。

首先，從法律上講，根據(jù)《公司法》規(guī)定，上市公司利潤分配屬于公司自主決策事項，只有公司董事會和股東大會才有權(quán)決定是否分紅和如何分紅。

而從實際效果來看，在一個規(guī)范的市場里，公司的股價本身就反映了公司內(nèi)在價值，分紅與否對于股東來說并無區(qū)別，因為分紅后除權(quán)股價下跌，這相當(dāng)于拿股東自己的錢給自己派紅包，只是一個左手倒右手的游戲而已。

更何況，依據(jù)《個人所得稅法》開征紅利稅，股票分紅所得執(zhí)行的是按20%減半征稅，即10%。而有些上市公司已經(jīng)就該部分收入代其股東納過稅，紅利稅的征收無異于在“一只羊身上扒了兩張皮”。投資者實際所得的現(xiàn)金收入是分紅額的90%，但在分紅除權(quán)日，分紅股票的開盤參考價實行的卻是按分紅額的100%。這樣一來，股票還沒開盤，投資者的股票賬戶市值就已經(jīng)縮水。

在輿論的壓力下，證監(jiān)會的口風(fēng)開始變化。到今年3月中旬，證監(jiān)會相關(guān)人士明確表示，“強制分紅”的說法不妥，公司分紅不分紅是企業(yè)的事，證監(jiān)會只能鼓勵和引導(dǎo)。

政策出臺倉促，缺乏論證，前后矛盾的情況不僅僅在強制分紅上，在高收益?zhèn)耐瞥錾?，也能明顯看出政策出臺前期準(zhǔn)備不足的缺陷。

地方力量阻礙

每項改革的出臺都要遭受各種力量的阻礙，其中地方政府是攔路虎，這在清理整頓交易所上表現(xiàn)得非常典型。

2011年年末，國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于清理整頓各類交易場所切實防范金融風(fēng)險的決定》稱，自該決定下發(fā)之日起，除依法設(shè)立的證券交易所或國務(wù)院批準(zhǔn)的從事金融產(chǎn)品交易的交易場所外，任何交易場所均不得將任何權(quán)益拆分為均等份額公開發(fā)行，不得采取集中競價、做市商等集中交易方式進行交易。

其實，對于以金融創(chuàng)新興起的交易所，證監(jiān)會系統(tǒng)包括兩大交易所因為搶了它們的生意，運作不規(guī)范，可能引起一定的金融風(fēng)險，早已在各種場合道出了心中的不滿。而郭主席上臺后，清理整頓交易所，成為他的三把火之一。

按照以上要求，當(dāng)時在全國各地興起的大約300家各種類型的交易所幸存者將寥寥。2月2日，清理整頓各類交易場所工作會議暨部際聯(lián)席會議第一次會議在北京召開，證監(jiān)會成為了牽頭單位，但會議“誰的孩子誰抱”的原則，將清理整頓交易所的任務(wù)交給了各地方政府。

其實，這些交易所就是各地方政府出于自己地方發(fā)展而興起的，讓它們清理整頓自己，無異于與虎謀皮。果然，除了一些明顯違法的交易所，以及已經(jīng)出現(xiàn)風(fēng)險的交易所得到清理之外，整頓的重錘最終還是高高舉起，最后終于輕輕放下。

最典型的莫過于天津貴金屬交易所，就在部際聯(lián)席會議過后沒幾天，2月8日，天津貴金屬交易所官網(wǎng)宣布，天津市政府同意天津貴金屬交易所正式運營。至此，天津貴金屬交易所成為自去年年底清理整頓交易場所活動以來，首個獲地方政府批準(zhǔn)恢復(fù)運營的交易場所。有媒體認為，天津貴金屬交易所去年一年創(chuàng)稅約1.6億元，或是促使天津市政府在清理整頓風(fēng)暴中下定決心保住這一“金娃娃”的主要原因。

至此，清理整頓違規(guī)交易所的重大攻勢，最終被化解為無形。

場外市場一波三折

建立場外交易市場，建立場新三板”也是郭樹清今年確定的重點任務(wù)之一。

在尚福林主政時期，證監(jiān)會希望在中關(guān)村科技園區(qū)股份代辦轉(zhuǎn)讓(即“新三板”)的基礎(chǔ)上擴容，發(fā)展全國統(tǒng)一的場外市場。

但這一政策在去年年底發(fā)生變化。先是去年9月、10月間“新三板”擴容方案沒有獲得國務(wù)院通過，接著是今年1月郭樹清在年度工作會議中沒有提及“新三板”擴轉(zhuǎn)而表示要在地方柜臺市場基礎(chǔ)上，發(fā)展統(tǒng)一監(jiān)管的場外市場。

當(dāng)時市場的猜測是，證監(jiān)會在發(fā)展場外市場時可能會考慮兼顧各地已經(jīng)存在的柜臺市場，特別是上海、重慶和天津的地方股權(quán)交易中心。

2月，上海股權(quán)托管交易中心的首批19家企業(yè)掛牌，上海股天津、重慶三大區(qū)域OTC從此三足鼎立，市場開始猜想場外市場建設(shè)的思路可能是“以地方柜臺市場為基礎(chǔ)發(fā)展統(tǒng)一監(jiān)管的場外市場”

事情突然發(fā)生了變化，推薦了不少掛牌企業(yè)的多家券商卻突然從推薦會員名單中消失，相關(guān)企業(yè)也轉(zhuǎn)交給了其他投資機構(gòu)。

當(dāng)時有媒體報道，證券業(yè)協(xié)會組織多家有地方代表性的券商討論后，得出意見是由券商主導(dǎo)各自所在地的場外市場，將來再形成統(tǒng)一的報價系統(tǒng)。這一模式還是在證監(jiān)會的直接監(jiān)管之下，將地方金融辦和區(qū)域性的股交中心排除在外。

本刊獲知的最新消息是，證監(jiān)會已經(jīng)決定在北京成立“新三板”交易所，中國第三家類似納斯達克的交易所終于將落戶北京。湖南證監(jiān)局局長楊曉嘉已經(jīng)赴任“新三板”籌備小組組長，擬任場外交易市場理事長，證監(jiān)會市場監(jiān)管部主任謝庚擬任“新三板”場外交易市場總經(jīng)理。

經(jīng)過一波三折，場外市場發(fā)展的最終輪廓才大體清晰起來，而在這個過程中，地方利益與行業(yè)利益的博弈極為激烈。

部門協(xié)調(diào)的硬度

2011年12月17日，證監(jiān)會主席郭樹清表示，全國有2萬億元的養(yǎng)老保險金分散在各省，住房公積金累計繳存3.9萬億元，扣除貸款后余額還有2.1萬億元。組織這4萬億資金，設(shè)立一個專門的投資機構(gòu)或者委托一個機構(gòu)，投資資本市場，對中國的養(yǎng)老保險事業(yè)具有重要意義。

郭樹清此言一出，即受到證券和基金公司的歡迎，這明顯是為它們拓展了業(yè)務(wù)。此番言論也得到了一些社保專家的贊同，因為中國社?；鸸芾矸稚?，管理者不作為，不能積極做到保值增值。尤其是在負利率時代，社?；鹩休^大的虧損。

但市場人士則懷疑郭樹清此言有為市場抬轎的嫌疑，更有人認為，在大盤進入熊市經(jīng)年，多數(shù)機構(gòu)投資者包括公募基金、保險公司和一些券商虧損嚴重的形勢下，社?；鹑胧惺菫檫@些虧損解套，此番言論被認為動機不純。

清華大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院一位學(xué)者就告訴記者，郭樹清的此番言論顯然是套用了西方成熟市場的思維模式，而中國資本市場就沒有長期投資價值，類似社保基金這樣的長期資金是不可能在中國資本市場上賺錢的。

3月21日，全國社?；鹄硎聲l(fā)布消息稱，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，社?；鹄硎聲軓V東省政府委托，投資運營廣東城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險結(jié)存資金1000億元。雙方于3月19日在北京簽訂了委托投資協(xié)議，委托投資期限暫定兩年。

此消息剛剛過去5天，3月26日，國家財政部在官網(wǎng)發(fā)布《關(guān)于加強和規(guī)范社會保障基金財政專戶管理有關(guān)問題的通知》稱，除可轉(zhuǎn)存定期存款或購買國家債券外，地方財政部門不得動用社會保險基金結(jié)余進行任何其他形式的直接或間接投資。

至此，關(guān)于養(yǎng)老金管理體制改革的熱烈討論便偃旗息鼓。

從以上社?；鹑胧羞@個事例我們看出，部門之間的協(xié)調(diào)不力，可能把一個很有意義的改革舉措，消滅于萌芽之中，這點從債券市場的建設(shè)就可以看出來。

債券市場是中國金融市場發(fā)展的基石，是金融支持實體經(jīng)濟發(fā)展的主要工具，但長期以來，由于部門利益爭奪，債券市場的多頭管理，要建設(shè)好債券市場，首先要解決多頭管理的問題。

2011年11月19日，郭樹清表示，中國證監(jiān)會將積極協(xié)調(diào)并推動債券市場的統(tǒng)一監(jiān)管，直指債券市場分裂的癥結(jié)。郭樹清上任后不久，證監(jiān)會便成立了債券辦公室，由現(xiàn)任市場部副主任霍達和發(fā)行部副主任陸文山擔(dān)任領(lǐng)導(dǎo)職責(zé)。債券辦公室目前為副局級單位，主要負責(zé)落實統(tǒng)一債券市場的具體事宜。

但直到目前，債券市場多頭監(jiān)管的問題鮮有改觀，只是成立一個部際協(xié)調(diào)會議，類似這種缺乏規(guī)范和權(quán)威的會議機制在部門之間成立不少，只是聾子的耳朵而已，很難發(fā)揮應(yīng)有的作用。