一、CPI、PPI同比繼續(xù)雙雙回落

食品價格漲幅回落，CPI同比繼續(xù)下行。2012年5月份CPI同比上漲3%，漲幅較上月下降0.4個百分點。食品價格環(huán)比繼續(xù)下降0.8%使得同比漲幅回落至6.4%，僅拉動CPI同比上漲約2.02個百分點。其中豬肉價格同比兩年來首次下降，降幅0.6%；鮮菜價格同比上漲31.2%，漲幅較上月略升，但環(huán)比降幅擴大至6.9%。5月份非食品價格環(huán)比與上月持平，同比上漲1.4%，較上月略微下降0.3個百分點。預計6月份CPI將繼續(xù)下行，低于3%。

PPI同比繼續(xù)負增長，跌幅較上月擴大。2012年5月份PPI同比下降1.4%，繼續(xù)創(chuàng)30個月以來新低，跌幅較上月擴大0.7個百分點。其中，生產資料出廠價格同比下降2.1%，降幅擴大；生活資料出廠價格同比上漲0.9%，漲幅縮小。5月份PPI環(huán)比結束三個月上升，下降0.4%；加之翹尾因素偏低，僅為-1.6%左右，導致PPI同比跌幅擴大。工業(yè)生產者購進價格指數同比持續(xù)下降，降幅擴大至1.6%左環(huán)比下跌0.3%。國內制造業(yè)PMI指數結束5個月回升趨勢，下降近3個百分點，購進價格指數僅44.8%，較上月大幅回落10個百分點。其中，原材料庫存指數下降至48.5%，產成品庫存指數上升至52.2%，供應充足、需求疲弱將導致未來PPI繼續(xù)回落。5月CRB現貨指數與期貨指數繼續(xù)大幅回落，國際油價回落明顯，國內成品油價因此大幅下調。未來PPI仍將繼續(xù)下行。

二、物價進入下行通道，穩(wěn)增長政策難改年內物價整體下行趨勢

物價已經開始進入回落通道，預計6月份CPI同比低于3%。2011年10月，繼金融危機后PPI再次下穿CPI，“PPI-CPI”已持續(xù)八個月為負，主要原因是企業(yè)持續(xù)去庫存化行為導致PPI加速下行，而價格傳導機制粘性與資源品價格改革措施相繼落地使得CPI下降速度相對緩慢。4月份與剛剛公布的5月份數據也顯示，原材料購進價格指數已下穿PPI，表明生產成本壓力明顯降低；這主要是國內外經濟形勢趨弱、國內企業(yè)生產需求疲弱、新開工意愿下降所致。與2008年遭受短期外部沖擊從而導致國內經濟下行有所不同，近期經濟減速可能交織著長期因素動力逐漸放緩的作用，因而，短期內上游原材料與PPI下行的幅度和速度不會太大，2009年同比下降10%的情形不會再現；而PPI傳導至CPI導致出現通縮的可能性也較小。

數據來源：CEIC，交行金研中心

近期發(fā)改委加速項目審批、央行下調存貸款基準利率等措施都表明政府對年內“控物價”目標已有一定把握，政策重心已經開始轉向“穩(wěn)增長”。我們認為，由于近期包括原油在內的原材料價格降幅擴大、企業(yè)生產的實際恢復相對于利好政策出臺有一定滯后，即便動用價格型貨幣政策工具進行“穩(wěn)增長”的政策之后，在短期內也不會改變物價下行態(tài)勢，系列“穩(wěn)增長”政策對物價的推升效應大概要到今年第四季度經濟形勢基本穩(wěn)定時才會有所顯現。

因此，我們維持年內物價運行趨勢為前三季度持續(xù)下行、第四季度有所上升的判斷，預計全年CPI同比均值在3.3%左右。

三、不排除年內基準利率再次下調的可能，準備金率還將適度下調

物價的持續(xù)回落為“穩(wěn)增長”政策的出臺提供了操作空間，因為預計6月份之后CPI同比將回落至3%以下，使得在央行宣布6月8日起調降存貸款基準利率0.25個百分點之后，仍能保證居民存款的正利率。然而，預計年內基準利率進一步大幅下調的可能性并不大，一是因為我們預計年內CPI同比均值仍在3.3%左右，再次下調利率可能導致負利率再次出現；二是經過一次下調之后的一年期存貸款基準利率處在中性水平，已經沒有大幅下調的必要；三是此次降息加上積極財政政策的陸續(xù)實施將有效避免經濟增速過快下滑，預計6GDP增速可能在二季度見底，三季度開始逐步回升。不過考慮到國際經濟形勢不確定性較大，不排除若發(fā)生嚴重的負面沖擊，再次小幅下調1次、0.25個百分點的可能。

準備金率方面，為應對外匯占款增量下降的影響，同時也為配合銀行擴大信貸投放，加強對實體經濟的支持，預計年內準備金率還可能下調1-3次、每次0.5個百分點。