從\*ST石峴到*ST鈦白，A股市場(chǎng)上的破產(chǎn)重整案中多了兩個(gè)異類。

*ST石峴日前披露，該公司經(jīng)歷破產(chǎn)重整后主業(yè)將延續(xù)此前的溶解漿與化工產(chǎn)品業(yè)務(wù)；而*ST鈦白在完成破產(chǎn)重整后，與其經(jīng)營(yíng)著相同主業(yè)的行業(yè)龍頭金星鈦白將入主。

自2007年新破產(chǎn)法實(shí)施以來(lái)，回溯A股市場(chǎng)眾多破產(chǎn)重整案，啟動(dòng)破產(chǎn)重整—變賣資產(chǎn)、讓渡股份償債—變身凈殼——新東家入場(chǎng)—注入全新資產(chǎn)，絕對(duì)是破產(chǎn)重整的主流路徑。在眾多投資者眼中，破產(chǎn)重整幾乎被視為借殼的前奏，這也讓延續(xù)主業(yè)的破產(chǎn)重整倒成了難得一見(jiàn)的個(gè)案。

從最近兩例個(gè)案的發(fā)展苗頭來(lái)看，介入上市公司破產(chǎn)重整的重組方已從單純的瞄準(zhǔn)“殼”資源，到同時(shí)關(guān)注企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，這無(wú)疑是新退市制度實(shí)施壓力之下的必然一步，是上市公司破產(chǎn)重整回歸正常邏輯的進(jìn)步。

長(zhǎng)期以來(lái)，“殼”資源在A股上市公司的破產(chǎn)重整過(guò)程中都發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。\*ST科健的重整計(jì)劃可謂典型。該公司在破產(chǎn)清算情況下的普通債權(quán)清償比例為13.88%，通過(guò)第一、二大股東的讓渡以及資本公積的轉(zhuǎn)增，以股抵債后，大額普通債權(quán)組現(xiàn)金+股份的綜合清償率達(dá)到35.25%。

*ST科健的股東和債權(quán)人在經(jīng)歷了重整陣痛之后，獲得了一個(gè)凈殼公司。對(duì)于尚處虛無(wú)的重組方，上市公司給出了凈資產(chǎn)評(píng)估值不低于18億元，重組實(shí)施當(dāng)年的凈利潤(rùn)不低于1.7億元，每股收益不低于0.3元的“擇偶條件”。靠著破產(chǎn)重整，*ST科健一舉擺脫了超過(guò)30億元的債務(wù)，并變身1.89億股的小盤(pán)凈殼公司，在經(jīng)借殼”概念不死的A股，*ST科健不失為一個(gè)相當(dāng)具有誘惑力的投資標(biāo)的。

如今這一建立在“殼”價(jià)值續(xù)存及借殼故事還能繼續(xù)上演的假設(shè)之上的賭殼式破產(chǎn)重整遇上了越來(lái)越多的操作障礙。新退市制度的推出、IPO門(mén)檻的降低以及借殼上市標(biāo)準(zhǔn)日益向IPO趨同，讓“殼”價(jià)值已不可避免地走向貶值之路，而建立在這種假設(shè)上的扭曲的投資邏輯也越發(fā)失去用武之地。

對(duì)于外部環(huán)境的悄然變化，投資者們固有的投資思路似乎還沒(méi)能扭轉(zhuǎn)。以*ST石峴的重整計(jì)劃為例，雖然對(duì)普通股東權(quán)益保護(hù)比債權(quán)人的清償率要高得多，但小股東們?nèi)匀粚?duì)于重整方案表現(xiàn)出了強(qiáng)烈的反彈。小股東們集中攻擊*ST石峴的重整計(jì)劃中缺乏資產(chǎn)重組預(yù)期，且重整后延續(xù)此前公司的部分主業(yè)。說(shuō)白了，就是沒(méi)能給公司描述出一個(gè)“麻雀變鳳凰”的光明前景。賭殼的投資思路依然盛行！

我們不知道貶值的“殼”資源究竟還能給多少破產(chǎn)重整公司以重生的希望；不知道共同押寶借殼概念的債權(quán)人和股東會(huì)在哪一天踩到上市公司破產(chǎn)清算的暗雷；不知道這一場(chǎng)以破產(chǎn)重整之名行賭殼之實(shí)的大賭盤(pán)何時(shí)才能迎來(lái)最后一局……只希望散戶們不要做那最后一局下注的賭徒。