各位來(lái)賓：

大家好！很高興參加“貴州首屆金融博覽會(huì)”和今天的論壇。

論壇給我的這個(gè)演講命題，“加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展，助推經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”，實(shí)際上是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)時(shí)代命題，其必要性、重要性已經(jīng)有了共識(shí)，對(duì)著力點(diǎn)和路徑選擇的共識(shí)正在逐步形成，具體實(shí)踐工作也在加速展開(kāi)。

今年6月，郭樹(shù)清主席在上海陸家嘴論壇上的講話，已經(jīng)把改革創(chuàng)新的必要性和思路講得十分全面和透徹，并對(duì)“不改善金融結(jié)構(gòu)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將沒(méi)有出路”進(jìn)行了系統(tǒng)的論述。

在實(shí)踐方面，過(guò)去半年多的時(shí)間里，資本市場(chǎng)推出了一系列重大的改革創(chuàng)新舉措，這些措施相互配套、環(huán)環(huán)相扣、整體推進(jìn)，一個(gè)核心目標(biāo)就是加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展，提高資源配置效率，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，更有力地助推經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變。在深交所，我們?nèi)ツ昃兔鞔_了一個(gè)工作目標(biāo)：在“十二五”期間，深交所要按照各地“十二五”規(guī)劃的要求，有重點(diǎn)地為各地轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式提供廣泛的市場(chǎng)服務(wù)。就在兩個(gè)多月前，我們來(lái)到貴州，和當(dāng)?shù)馗刹?、企業(yè)家一起，就深交所多層次市場(chǎng)如何更有針對(duì)性地服務(wù)貴州“十二五”時(shí)期特色優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)，落實(shí)好今年“國(guó)發(fā)2號(hào)文件”進(jìn)行了很好的交流。

在這樣的背景下，“加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展，助推經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型”，需要去做的事情還很多，需要說(shuō)的事情實(shí)際上并不多。整體上看，當(dāng)前這一工作正沿著多層次市場(chǎng)體系建設(shè)、多元化產(chǎn)品體系建設(shè)，以及制度保障條件完善這三條相對(duì)獨(dú)立，但又緊密聯(lián)系的主線逐步展開(kāi)。結(jié)合三個(gè)方面實(shí)踐中遇到的問(wèn)題、可能遇到的挑戰(zhàn)，我談點(diǎn)意見(jiàn)和建議供大家參考。

第一，場(chǎng)外市場(chǎng)的建設(shè)和發(fā)展，是當(dāng)前完善多層次市場(chǎng)體系，加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展的重頭戲，企業(yè)要轉(zhuǎn)變理念，有序納入資本市場(chǎng)向下延伸拓展的服務(wù)范圍內(nèi)。

長(zhǎng)期以來(lái)，在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展中，形成了場(chǎng)外市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)之間“倒金字塔”型的不合理結(jié)構(gòu)。主張大力發(fā)展場(chǎng)外市場(chǎng)的人士不滿意，交易所也有同感，因?yàn)闆](méi)有人會(huì)享受那種“頭重腳輕”的感覺(jué)。

上周末，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，“新三板”首批擴(kuò)大試點(diǎn)除中關(guān)村科技園區(qū)外，新增上海、武漢、天津三個(gè)高新園區(qū)。此外，《關(guān)于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權(quán)交易市場(chǎng)的指導(dǎo)意見(jiàn)》，已經(jīng)開(kāi)始征求意見(jiàn)。綜合各方面因素分析，場(chǎng)外市場(chǎng)構(gòu)建正在有序展開(kāi)，并會(huì)在直接融資市場(chǎng)發(fā)展中逐步顯現(xiàn)出兩方面重要意義。

一是為企業(yè)提供了更大的選擇空間。不同的企業(yè)，以及企業(yè)在不同的成長(zhǎng)階段，可以選擇一個(gè)真正適合自己的資本市場(chǎng)平臺(tái)，不用把IPO上市作為進(jìn)入資本市場(chǎng)的唯一選擇，或最好的選擇，一條路走到黑。場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展，會(huì)產(chǎn)生正的“外部性”，不會(huì)象有些市場(chǎng)人士所擔(dān)心的那樣“分流”交易所市場(chǎng)資金，而是會(huì)與交易所市場(chǎng)之間形成良性互動(dòng)，在多個(gè)方面對(duì)交易所市場(chǎng)發(fā)展產(chǎn)生積極影響，從而在整體上提升我國(guó)直接融資市場(chǎng)對(duì)金融資源的動(dòng)員能力和配置效率。

二是可以為我國(guó)企業(yè)的公司治理整體水平提高，提供一個(gè)覆蓋面很廣的基礎(chǔ)平臺(tái)?，F(xiàn)代企業(yè)制度發(fā)育、公司治理整一直是我國(guó)企業(yè)群體的軟肋。在產(chǎn)品市場(chǎng)的全球化競(jìng)爭(zhēng)更加激烈，更多中國(guó)企業(yè)走向國(guó)際舞臺(tái)的大趨勢(shì)下，這根軟肋，無(wú)論是在競(jìng)爭(zhēng)中，還是在與國(guó)際社會(huì)的交流中，都會(huì)越來(lái)越顯著地暴露出來(lái)。場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展，可以為更多的企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度，完善公司治理外部約束機(jī)制，提供一個(gè)基礎(chǔ)性平臺(tái)。

場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展，需要企業(yè)理念及時(shí)轉(zhuǎn)變，利用資本市場(chǎng)的策略適時(shí)調(diào)整。從近期調(diào)研掌握情況看，大多數(shù)企業(yè)，對(duì)于如何用好場(chǎng)外市場(chǎng)這個(gè)新平臺(tái)，還沒(méi)有清晰的思路、明確的預(yù)期。在VC和PE的股權(quán)投資活動(dòng)中，大家也把精力過(guò)度地集中在了“IPO上市”這個(gè)單一目標(biāo)上。出現(xiàn)這種局面，在短期內(nèi)是正常的，但需要去引導(dǎo)。

什么樣的企業(yè)適合進(jìn)入場(chǎng)外市場(chǎng)？從場(chǎng)外市場(chǎng)所提供的金融服務(wù)的特點(diǎn)，對(duì)照企業(yè)金融服務(wù)差異化的需求，并參考美國(guó)等國(guó)家場(chǎng)外市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，我們初步認(rèn)為三類企業(yè)比較適合進(jìn)入場(chǎng)外市場(chǎng)：

一是那些處在成長(zhǎng)早期階段的小企業(yè)，尤其是科技型中小企業(yè)，由于規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)大，難以被交易所市場(chǎng)的投資者認(rèn)可和接受，適合進(jìn)入場(chǎng)外市場(chǎng)。這些企業(yè)在獲得了融資、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等基本服務(wù)的基礎(chǔ)上，一部分企業(yè)在條件成熟后，可以再擇機(jī)進(jìn)入交易所市場(chǎng)。在實(shí)踐中，中關(guān)村試點(diǎn)已經(jīng)積累了很多經(jīng)驗(yàn)。未來(lái)，這類企業(yè)有望成為場(chǎng)外市場(chǎng)中最有活力的一個(gè)群體。

二是那些自己認(rèn)為沒(méi)有必要，也不愿意采用相對(duì)較高的公司治理、信息披露標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，可以選擇場(chǎng)外市場(chǎng)。另外，有些企業(yè)雖然愿意接受較高的標(biāo)準(zhǔn)，但暫時(shí)還達(dá)不到交易所市場(chǎng)的要求，也可以先關(guān)注場(chǎng)外市場(chǎng)。一個(gè)典型的例子就是NASDAQ的上市過(guò)程，NASDAQ自身在2001年開(kāi)始進(jìn)行公司化改制，就是先選擇了在“粉單”市場(chǎng)掛牌交易，到2006年后才在NASDAQ市場(chǎng)上市交易。上世紀(jì)90年代美國(guó)曾經(jīng)對(duì)OTCBB這個(gè)全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行改革，提高了標(biāo)準(zhǔn)，數(shù)千家企業(yè)就“搬遷”到了標(biāo)準(zhǔn)要求更低的粉單市場(chǎng)。另外，在薩班斯法出臺(tái)后，不少在紐交所、NASDAQ上市的企業(yè)，覺(jué)得繼續(xù)在這里掛牌不合算，就主動(dòng)選擇“搬遷”到了OTCBB、粉單市場(chǎng)。有些甚至遷到了英國(guó)的AIM市場(chǎng)。

三是有些企業(yè)由于自身特點(diǎn)難以支持一個(gè)交投活躍的市場(chǎng)，或者企業(yè)對(duì)股份的市場(chǎng)流動(dòng)性沒(méi)有特別的偏好，這類企業(yè)盡管各方面條件較好，甚至規(guī)模很大，也適合選擇場(chǎng)外市場(chǎng)。例如，美國(guó)大多數(shù)中小金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)交易就是在場(chǎng)外市場(chǎng)進(jìn)行的，有些歐洲的大銀行在美國(guó)市場(chǎng)掛牌，也選擇場(chǎng)外市場(chǎng)。在我國(guó)，不少中小金融機(jī)構(gòu)的組建和發(fā)展過(guò)程中，一開(kāi)始就形成了較為分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，應(yīng)適合進(jìn)入場(chǎng)外市場(chǎng)。

第二，直接融資產(chǎn)品多元化發(fā)展的空間正在打開(kāi)，前景廣闊，但券商的創(chuàng)新能力、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力十分關(guān)鍵，要對(duì)接上市場(chǎng)變化帶來(lái)的機(jī)遇。

相比較于間接融資，直接融資市場(chǎng)上的產(chǎn)品創(chuàng)新，有更大的空間和靈活性。但是，這一潛在的空間，在過(guò)去沒(méi)有被充分利用。這主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：

一是盡管一些重要的產(chǎn)品已經(jīng)有了，但發(fā)展水平低。最典型的就是債券等固定收益類產(chǎn)品嚴(yán)重滯后；

二是很多在國(guó)外發(fā)展很成熟的產(chǎn)品，尤其是那些非標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，在我國(guó)的直接融資市場(chǎng)大多數(shù)還是空白。例如，推出中小企業(yè)私募債，無(wú)疑是我國(guó)直接融資市場(chǎng)發(fā)展的一個(gè)重大突破，但在國(guó)外，這個(gè)產(chǎn)品實(shí)際上已經(jīng)在潮起潮落中經(jīng)歷了數(shù)十年的發(fā)展。我們必須看到這些差距。

三是和產(chǎn)業(yè)發(fā)展領(lǐng)域的情況類似，我們?cè)诮鹑诠ぞ叻矫娴摹白灾鲃?chuàng)新”能力還不強(qiáng)。理論上，以數(shù)量眾多的草根金融服務(wù)需求、數(shù)量龐大的多元化投資需求為基礎(chǔ)，在我國(guó)直接融資市場(chǎng)發(fā)展中，是有條件，也有必要出現(xiàn)一些“中國(guó)設(shè)計(jì)”、“中國(guó)制造”的創(chuàng)新型金融產(chǎn)品的。遺憾的是，我們還沒(méi)有值得自豪的創(chuàng)新成果。

如果要為過(guò)去的直接融資產(chǎn)品不豐富找原因，券商實(shí)力和創(chuàng)新能力較弱，并不是唯一的原因；但是，要豐富直接融資產(chǎn)品，券商是關(guān)鍵。也正是因?yàn)檫@樣，在今年5月召開(kāi)的“證券公司創(chuàng)新發(fā)展大會(huì)”上，券商被寄以厚望。當(dāng)前，包括交易所在內(nèi)，各方面開(kāi)始為恢復(fù)、強(qiáng)化券商作為創(chuàng)新主體的功能積極創(chuàng)造有利條件。然而，券商能不能承擔(dān)起責(zé)任，抓住機(jī)遇實(shí)現(xiàn)自身發(fā)展，仍然要靠自己。

中小企業(yè)私募債自今年6月推出后，已經(jīng)為41家中小企業(yè)發(fā)債募資33.6億元。成績(jī)是很明顯的，但現(xiàn)在也遇到了券商的綜合服務(wù)能不能跟上、熱情可不可持續(xù)的問(wèn)題。

一些適合“小眾市場(chǎng)”，比如面向機(jī)構(gòu)投資者的私募產(chǎn)品，可以采用較為靈活的非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)，要求券商分析投融資雙方特殊的需求偏好，將這些偏好通過(guò)產(chǎn)品設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)，并做好后續(xù)的產(chǎn)品推廣、產(chǎn)品管理，這對(duì)券商能力就是一個(gè)考驗(yàn)。

將來(lái)，隨著越來(lái)越多的直接融資產(chǎn)品、券商理財(cái)產(chǎn)品推出，一方面會(huì)豐富券商柜臺(tái)交易的品種，另一方面也會(huì)考驗(yàn)券商的風(fēng)險(xiǎn)管理能力、市場(chǎng)組織能力，尤其是產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，這是直接融資市場(chǎng)高效率、安全運(yùn)行的微觀基礎(chǔ)，但在過(guò)去一直是市場(chǎng)發(fā)育和券商能力中的一塊短板。

值得高興的是，從近期實(shí)踐看，券商產(chǎn)品創(chuàng)新的能力已經(jīng)在顯現(xiàn)，潛力更是值得我們期待。例如，近年來(lái)券商推的“量化套利”產(chǎn)品就獲得了市場(chǎng)認(rèn)可，也在一定程度促進(jìn)了整個(gè)市場(chǎng)投資風(fēng)格的優(yōu)化。近期實(shí)除了“并購(gòu)基金”外，也有券商推出了專門投資中小企業(yè)私募債的產(chǎn)品，這些都是很好的嘗試。

第三，加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展需要充裕的制度供給條件，這一直是制約我國(guó)直接融資市場(chǎng)發(fā)展的一塊短板，但各方面正在呈現(xiàn)出積極顯著的變化。這是今天我想講的一個(gè)重點(diǎn)。

相比較于間接金融，一國(guó)發(fā)展直接融資市場(chǎng)，在法律法規(guī)等正式制度供給條件的保障方面，在市場(chǎng)自律等非正式制度供給條件的支持方面，都會(huì)提出更高的要求。也正是因?yàn)檫@樣的特殊性，發(fā)展中國(guó)家由于這些制度供給條件相對(duì)薄弱，它們的金融深化道路，大多數(shù)都會(huì)先從間接金融起步，并在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期里經(jīng)歷直接融資市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后的階段。

在我國(guó)，上世紀(jì)80年代間接金融體系就開(kāi)始了大發(fā)展，但直接金融體系是1995年黨的“十五大”明確提出了“積極穩(wěn)妥地發(fā)展直接融資”后才開(kāi)始加速發(fā)展，進(jìn)入“主動(dòng)推進(jìn)”階段的。我國(guó)的金融發(fā)展、金融深化，以及直接融資市場(chǎng)的發(fā)展歷程，大致也經(jīng)歷了其他發(fā)展中國(guó)家一樣的過(guò)程，目前處在直接融資市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后，但各方面制度供給條件已初步具備了支持其大發(fā)展的階段。

支持直接融資市場(chǎng)發(fā)展的制度供給條件，涉及很多方面，很多層面。在這里，我舉四個(gè)較為典型的例子，希望從不同層面來(lái)說(shuō)明制度供給條件保障的重要性，以及我們近來(lái)正在取得的進(jìn)步。

第一個(gè)例子，在并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展中，有效打擊內(nèi)幕交易的法律手段，作為正式制度供給條件，其保障作用就很重要。并購(gòu)是資本市場(chǎng)的基本功能之一，企業(yè)有巨大的需求。2010年底，深交所曾經(jīng)對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)行了一次問(wèn)卷調(diào)查，結(jié)果顯示，88%的公司近兩年內(nèi)可能存在同行業(yè)、上下游公司收購(gòu)的需求。但是，企業(yè)旺盛的、現(xiàn)實(shí)的需求，并沒(méi)有催生出一個(gè)活躍的并購(gòu)市場(chǎng)來(lái)?，F(xiàn)在創(chuàng)業(yè)板推出已經(jīng)快3年了，上市公司達(dá)到340多家，僅僅啟動(dòng)了20起達(dá)到重大資產(chǎn)重組標(biāo)準(zhǔn)或者發(fā)行股份的并購(gòu)，其中已有4起收購(gòu)實(shí)施完畢。

資本市場(chǎng)的并購(gòu)功能沒(méi)有充分發(fā)揮出來(lái)，一個(gè)重要的原因就是這個(gè)市場(chǎng)運(yùn)行起來(lái)相當(dāng)復(fù)雜。在很長(zhǎng)的時(shí)期里，我們無(wú)法有效防范“內(nèi)幕交易”及其危害，是制約并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展的重要原因。我們知道，上市公司的并購(gòu)重組過(guò)程，也是“內(nèi)幕信息”集中生成的時(shí)期，在客觀上容易誘發(fā)“內(nèi)幕交易”及如果并購(gòu)重組中“內(nèi)幕交易”不能被有效防范，面對(duì)活躍并購(gòu)市場(chǎng)顯著的“利”，以及內(nèi)幕交易泛濫可能更加突出的“弊”，資本市場(chǎng)就不得不做出慎重的權(quán)衡，并在很長(zhǎng)時(shí)期里不得不抑制，甚至是放棄一些市場(chǎng)并購(gòu)功能的充分發(fā)揮。

例如，大家熟悉的“借殼上市”，在美國(guó)等境外市場(chǎng)，是一個(gè)企業(yè)通過(guò)反向并購(gòu)，經(jīng)常使用的“非IPO上市”方式。但是，在A股市場(chǎng)，因?yàn)槎喾矫嬷贫裙┙o條件跟不上，加之投資者的非理性投機(jī)行為盛行，最終讓“借殼上市”在實(shí)踐中弊端叢生，不得不被限制使用。

今年6月1日，《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問(wèn)題的解釋》開(kāi)始施行?！督忉尅芳?xì)化了違法情形，并在舉證責(zé)任、處罰措施方面進(jìn)一步提高了對(duì)內(nèi)幕交易的威懾力度。例如，“兩高”的司法解釋允許在特定情形下，如相關(guān)交易明顯異常時(shí)，司法機(jī)關(guān)利用證據(jù)間接推定內(nèi)幕交易成立，而由當(dāng)事人自證清白。在監(jiān)管層對(duì)內(nèi)幕交易“零容忍”的堅(jiān)決態(tài)度下，這一法律手段的及時(shí)出現(xiàn)，對(duì)于打擊內(nèi)幕交易是很有殺傷力的，也是很有效的。

我們相信，隨著“兩高”司法解釋的威懾力全面顯現(xiàn)，以及2010年《國(guó)務(wù)院關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見(jiàn)》等政策的配套制度供給條件逐步成熟，資本市場(chǎng)的并購(gòu)功能將會(huì)被充分釋放出來(lái)，為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供一個(gè)強(qiáng)大的市場(chǎng)平臺(tái)，也為直接融資市場(chǎng)加快發(fā)展提供一個(gè)重要的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

第二個(gè)例子，作為上市規(guī)則的重要組織部分，退市制度的改革和優(yōu)化，為證券市場(chǎng)的健康發(fā)展奠定了重要制度基礎(chǔ)。退市制度對(duì)于證券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要性，在此我就不用多說(shuō)。但是，就是這樣一項(xiàng)重要的、基礎(chǔ)性的制度，在很長(zhǎng)時(shí)期里是不理想的，并帶來(lái)了很多問(wèn)題。正如大家看到的，今年以來(lái)，退市制度的改革有了很大的進(jìn)展，這必然為證券市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。借此機(jī)會(huì)，介紹深交所這方面近期的一些工作的思考。

為推動(dòng)市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰機(jī)制的形成，在各方的強(qiáng)烈要求和呼吁下，今年我所推出了新的退市制度。同時(shí)，我們也應(yīng)認(rèn)識(shí)到，公司退市并不是衡量公司好壞的標(biāo)準(zhǔn)，只是表明公司不適合在交易所市場(chǎng)繼續(xù)上市交易。新的退市制度充分發(fā)揮市場(chǎng)自身的作用，在觸發(fā)或者可能觸發(fā)退市條件的情況下，鼓勵(lì)公司自愿選擇并主動(dòng)退市。公司退市后經(jīng)過(guò)自身努力或重組，如符合條件還可以重新上市回到交易所進(jìn)行交易，不需要經(jīng)過(guò)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，真正實(shí)現(xiàn)退市的市場(chǎng)化、正常化、常態(tài)化。

這次退市制度改革，參照海外經(jīng)驗(yàn)，引入市場(chǎng)化退市指標(biāo)，股價(jià)持續(xù)跌破面值的應(yīng)當(dāng)退市。B股公司與A股公司一直執(zhí)行相同的退市條件。但是，B股市場(chǎng)長(zhǎng)期不活躍，純B股公司又缺乏融資功能，股價(jià)比較低迷有客觀原因。近期有純B股公司觸發(fā)了市場(chǎng)化退市指標(biāo)，引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。為此，我所8月3日就近期實(shí)施退市新制度有關(guān)問(wèn)題答記者問(wèn)，對(duì)純B股公司因股價(jià)持續(xù)跌破面值退市的，會(huì)充分考慮歷史因素并尊重公司的意愿，安排其重新上市。我們注意到，這一報(bào)道近期引起了市場(chǎng)各方的熱議，不少公司和市場(chǎng)人士呼吁，自愿退市的純B股公司，重新上市應(yīng)上A股。需要指出的是，B股市場(chǎng)是在特定歷史條件下形成的，我們將本著實(shí)事求是的態(tài)度，充分吸收市場(chǎng)各方建議，對(duì)自愿退市的純B股公司重新上市給予適當(dāng)?shù)恼甙才牛瑸榧傿股退市公司的持續(xù)發(fā)展提供資本市場(chǎng)支持服務(wù)。

第三個(gè)例子，回報(bào)投資者的責(zé)任意識(shí)，公司分紅文化的形成和培育，是直接融資市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的重要微觀基礎(chǔ)，它主要建立在非正式制度安排的基礎(chǔ)上。“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，收益共享”，是直接融資市契約關(guān)系”的核心內(nèi)容。一個(gè)只能“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，收而不能“收益共享”的市場(chǎng)，是建立在沙堆上的市場(chǎng)，不可能走遠(yuǎn)。只有踏踏實(shí)實(shí)地踐行了“收益共享”，更多愿意“風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，的投資者才會(huì)認(rèn)同這個(gè)市場(chǎng)，選擇這個(gè)市場(chǎng)，投資這個(gè)市場(chǎng)。

今年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)措施，鼓勵(lì)引導(dǎo)上市公司建立持續(xù)、清晰、透明的決策機(jī)制和分紅政策，培育上市公司主動(dòng)分紅、回報(bào)股東的意識(shí)，以實(shí)實(shí)在在的回報(bào)吸引投資者。與此同時(shí)，還兩次降低證券交易經(jīng)手費(fèi)，降低50%的證券交易監(jiān)管費(fèi)，降低30%的期貨交易經(jīng)手費(fèi)，顯著降低了投資者的交易成本。這些改革措施表明，回報(bào)投資者，讓投資者切實(shí)獲得自己應(yīng)得的利益，已經(jīng)成為了投資者保護(hù)工作的重中之重，被當(dāng)成了證券期貨行業(yè)商業(yè)倫理標(biāo)準(zhǔn)建設(shè)的重要內(nèi)容。

認(rèn)識(shí)上的高度重視，實(shí)踐中的細(xì)致工作，已經(jīng)獲得了“回報(bào)”。例如，根據(jù)2011年年報(bào)，A股上市公司股息率達(dá)到1.82%。市場(chǎng)中主要的藍(lán)籌銀行股2011年報(bào)現(xiàn)金分紅2690億元，以當(dāng)年末總市值3.79萬(wàn)億元算，銀行股股息率達(dá)到7%，為一年期定期存款利率的2倍多。穩(wěn)定的股息率是吸引長(zhǎng)期投資的前提，畢竟大多數(shù)投資者是追求穩(wěn)定收益的，資本市場(chǎng)的投資價(jià)值正在凸顯。

需要說(shuō)明的是，分紅或企業(yè)選擇什么樣的股利政策，政府或監(jiān)管部門可以積極引導(dǎo)，但是在根本上它是屬于公司自治范疇的事。我們高興地看到，越來(lái)越多的公司有了對(duì)投資者的責(zé)任感，自覺(jué)地通過(guò)分紅去積極回報(bào)投資者，成熟的、健康的公司分紅文化正在潛移默化中逐步形成。這種文化，正是直接融資市場(chǎng)發(fā)展重要的制度基石。

第四個(gè)例子，從近期我們關(guān)注的我國(guó)知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系建設(shè)與種子企業(yè)成長(zhǎng)的關(guān)系看，可以看到實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的制度供給條件對(duì)上市公司和資本市場(chǎng)的重要意義。2011年《國(guó)務(wù)院關(guān)于加快推進(jìn)現(xiàn)代種業(yè)發(fā)展的意見(jiàn)》出臺(tái)后，我們就開(kāi)始關(guān)注種子產(chǎn)業(yè)以及種子上市公司發(fā)展。我們看到，相比較于國(guó)外的種業(yè)巨頭，我國(guó)的種子企業(yè)，包括已經(jīng)上市的8家種子公司，規(guī)模都很小。即使是十多年前就已經(jīng)上市的很有名氣的幾家種子企業(yè)，盡管獲得了資本市場(chǎng)的支持，也有廣闊的市場(chǎng)空間，發(fā)展也不算理想，實(shí)力與孟山都、杜邦先鋒、先正達(dá)等國(guó)外種業(yè)巨頭不在一個(gè)數(shù)量級(jí)上。

為什么我國(guó)的種子企業(yè)長(zhǎng)不大？通過(guò)廣泛的調(diào)研、專題研究，我們發(fā)現(xiàn)最重要的原因是我國(guó)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)體系還比較落后，有研發(fā)實(shí)力、研發(fā)積極性的種子企業(yè)，它們的研發(fā)創(chuàng)新成果，很容易被“套種”等侵權(quán)行為損害，出現(xiàn)“做研發(fā)的大企業(yè)日子不好過(guò)，不搞研發(fā)的小企業(yè)日子挺滋潤(rùn)”的局面，結(jié)果就是大家都不愿意去做研發(fā)。在現(xiàn)代種業(yè)已經(jīng)成為一個(gè)科技密集型行業(yè)的時(shí)代，如果都不去做研發(fā)，即使有資本市場(chǎng)積極支持，我們又靠什么去培育出民族種業(yè)巨頭來(lái)。

不僅是種子企業(yè)，其他行業(yè)的上市公司也有類似的情況。深交所近年來(lái)每年都要組織“走進(jìn)上市公司”活動(dòng)，通過(guò)與企業(yè)的廣泛交流，我們首先感觸到的是企業(yè)所處的區(qū)域經(jīng)濟(jì)和地理環(huán)境差異，上市公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)很難脫離本地經(jīng)濟(jì)發(fā)展而獨(dú)自循環(huán)。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的制度供給條件出現(xiàn)地區(qū)性差異，這些地區(qū)的上市公司成長(zhǎng)空間、成長(zhǎng)道路也會(huì)出現(xiàn)很大差異。

直接融資市場(chǎng)加快發(fā)展，根本上要依靠經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型和振興。當(dāng)前國(guó)家正在根據(jù)“十二五”規(guī)劃的要求，不斷加大經(jīng)濟(jì)改革和轉(zhuǎn)型力度，努力破除實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面的體制機(jī)制性障礙。例如，出臺(tái)系列落實(shí)非公經(jīng)濟(jì)新36條的實(shí)施細(xì)則，加快國(guó)家創(chuàng)新體系建設(shè)，打破條塊分割、降低流通成本以建立全國(guó)統(tǒng)一大市場(chǎng)，適應(yīng)民企海外并購(gòu)需要改革管理制度等等。我們堅(jiān)信，隨著這一系列措施的落實(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的改革和發(fā)展，將再次為資本市場(chǎng)發(fā)展注入新動(dòng)力。

在實(shí)踐中，我們也能看到這樣的積極變化。例如，當(dāng)前不少上市公司都把宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化作為發(fā)展的契機(jī)，不斷提升自身適應(yīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的能力。就在大家普遍擔(dān)心中國(guó)出口企業(yè)面臨的困難時(shí)，不少企業(yè)認(rèn)為，隨著成本上升，國(guó)內(nèi)的下游企業(yè)為了節(jié)約成本，會(huì)開(kāi)始優(yōu)先考慮國(guó)內(nèi)供應(yīng)商，以降低成本，獲得更靈活應(yīng)對(duì)用戶需求變化的空間。這對(duì)有實(shí)力的上市公司而言，就是一個(gè)難得的替代進(jìn)口、擴(kuò)大市場(chǎng)份額的機(jī)會(huì)。

各位來(lái)賓，無(wú)論是加快直接融市場(chǎng)發(fā)展，還是轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，都不會(huì)一帆風(fēng)順。胡錦濤總書(shū)記7月23日發(fā)表的重要講話，提出了三個(gè)毫不動(dòng)搖，更加明確了改革的方向，已經(jīng)為克服轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式暫時(shí)遇到的困難，以及我們應(yīng)該持有的態(tài)度給出了明確的回答。

加快直接融資市場(chǎng)發(fā)展，必須靠改革創(chuàng)新來(lái)開(kāi)辟前進(jìn)道路，當(dāng)然也會(huì)遇到困難。如何看待可能遇到的暫時(shí)困難，以及未來(lái)的發(fā)展前景，我們聽(tīng)到了日本同行的一些看法，很有啟發(fā)意義。今年7月我們?cè)L問(wèn)日本時(shí)，他們表示很想投資中國(guó)股市，除了中國(guó)有較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度外，還有兩個(gè)重要原因：一個(gè)是中國(guó)有象“十二五”這樣的長(zhǎng)期發(fā)展規(guī)劃，政策的連續(xù)性強(qiáng)，給了投資者穩(wěn)定的預(yù)期；另一個(gè)是近期的改革措施和效果，提振了投資信心，表現(xiàn)出不回避問(wèn)題的勇氣和改革的執(zhí)行力，而日本失去的20年，最大的問(wèn)題是該改革的時(shí)候沒(méi)有改革。

謝謝大家！