李一衡：在農(nóng)村地區(qū)中國(guó)做的相當(dāng)好了，非常難以預(yù)計(jì)，是不是在消費(fèi)上能繼續(xù)刺激出來(lái)，但是這些幻燈片我們看到一個(gè)例子，就表明減少投資是非常難的，尤其是消費(fèi)。舉一個(gè)例子來(lái)說(shuō)，如果中國(guó)將要把投資的增長(zhǎng)率，實(shí)際增長(zhǎng)率從10%減稅到5%，如果是未來(lái)十年的話，那必須要很快的完成，但是這里面有很大的挑戰(zhàn)性，就是我們?nèi)绻麥p少投資的話，很可能就會(huì)減少到消費(fèi)，你可以看到上面的例子，其實(shí)就表面出來(lái)很難實(shí)現(xiàn)消費(fèi)的增長(zhǎng)，如果是消費(fèi)占GDP的總量6%的話，那就更難了?？紤]到我們的消費(fèi)占GDP是非常難了，所以我們?cè)谙朐趺礃訙p少投資，同時(shí)這么小的投資還能夠使消費(fèi)得以增長(zhǎng)了，金融部門(mén)到底起到什么作用，這也是中國(guó)金融部門(mén)的作用，當(dāng)我們流動(dòng)性增長(zhǎng)的時(shí)候，其實(shí)是信貸的增長(zhǎng)，大家可以看到的就是流動(dòng)性的增加，就使得更多的投資出現(xiàn)，這樣就使得流動(dòng)性更加增長(zhǎng)，但是如果GDP的增長(zhǎng)快于流動(dòng)性的增長(zhǎng)。

現(xiàn)在的挑戰(zhàn)是有四大因素，我們一定要關(guān)注，第一個(gè)就是當(dāng)我們的增長(zhǎng)出現(xiàn)了大幅度的流動(dòng)性，就看信貸的定價(jià)是不是合適，如果現(xiàn)在的定價(jià)不適合，不能夠反應(yīng)出潛在的風(fēng)險(xiǎn)。第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是相關(guān)的，我們稱(chēng)之為A風(fēng)險(xiǎn)，第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)是資源的配制，如果投資增加的話，對(duì)實(shí)際的GDP增長(zhǎng)沒(méi)有什么作用的話，那么就不能起到作用了。如果GDP的增長(zhǎng)減緩了，而緩于流動(dòng)性的增長(zhǎng)，那這個(gè)時(shí)候就會(huì)有資產(chǎn)泡沫的出現(xiàn)，所以流動(dòng)性就會(huì)導(dǎo)致過(guò)渡的投資，過(guò)渡投資就會(huì)導(dǎo)致GDP不能很少的，這樣就帶來(lái)了金融的收縮，金融一收縮的話，在某個(gè)結(jié)點(diǎn)就會(huì)出現(xiàn)一些問(wèn)題，這個(gè)時(shí)候就會(huì)帶來(lái)一些損失。

我們比較一下全球金融危機(jī)，看一下它的根源是什么，我們就會(huì)說(shuō)其中的一個(gè)根源是風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)，是錯(cuò)誤定價(jià)的，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有考慮進(jìn)去，所以在定價(jià)的時(shí)候定的太低了，我認(rèn)為中國(guó)的過(guò)渡投資可能也會(huì)有這樣的問(wèn)題。所以我們做的是什么呢，我們仔細(xì)觀察了A、B、C三種情況，過(guò)去十年日益惡化，所以我們的投資很可能已經(jīng)超過(guò)了實(shí)際，最優(yōu)的增長(zhǎng)點(diǎn)，所以這樣給金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)了壓力。

那么我們看第二點(diǎn)，我們把所有的省份分為兩類(lèi)，一類(lèi)是沿海地區(qū)，一類(lèi)是非沿海地區(qū)，我們發(fā)現(xiàn)在沿海地區(qū)可以看到是能夠自給自足的，也就是他們有一些內(nèi)在的動(dòng)力，而現(xiàn)在的這個(gè)消費(fèi)能夠被來(lái)年的消費(fèi)，強(qiáng)大的趨勢(shì)所替代，所以這樣的投資是可以做好的，這是沿海地區(qū)。但除了沿海地區(qū)之外，中國(guó)大部分地區(qū)都是能自給自足的，而投資減少的話，那么GDP的增長(zhǎng)率可能會(huì)降低，就不會(huì)影響我們的消費(fèi)能力，但是我們來(lái)非沿海地區(qū)，就是幻燈片左邊的圖片，如果我們的投資減少的，就是那些內(nèi)陸投資地區(qū)減少的，平均的GDP調(diào)整，也就是今年的GDP，但是不包括今年的投資，調(diào)整后的GDP相比，調(diào)整后的GDP和GDP的比率會(huì)下降很多，這就意味這投資沒(méi)有很強(qiáng)的動(dòng)力，內(nèi)陸地區(qū)投資是保證GDP增長(zhǎng)的重要因?yàn)?，投資占GDP的比率就是占到8%到9%，這就相當(dāng)高了，屬于我們減少投資的話，消費(fèi)也會(huì)大幅度的下降，那這就是說(shuō)想保證GDP增長(zhǎng)在內(nèi)陸地區(qū)的話，我們只能進(jìn)行更多的投資，但是現(xiàn)在這個(gè)已經(jīng)沒(méi)有更多的動(dòng)力了，這個(gè)問(wèn)題其實(shí)在我跟大家展示這個(gè)幻燈片的時(shí)候，前面一頁(yè)也提到了這個(gè)問(wèn)題。

第三個(gè)我們談一下金融部門(mén)的改革，我們可以看到過(guò)去幾年當(dāng)中有一個(gè)趨勢(shì)，可以看導(dǎo)流動(dòng)性擴(kuò)展，是由整體的流量來(lái)控制的，我們可以把它和GDP進(jìn)行分別的評(píng)估，也就是說(shuō)我們把這個(gè)流動(dòng)性和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的容量進(jìn)行相除獲得一個(gè)比率，這個(gè)比率告訴我們雖然我們的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值在增長(zhǎng)，但是也沒(méi)有造成太大的影響，流動(dòng)性增加也沒(méi)有造成影響，因?yàn)槲覀冮_(kāi)始的起點(diǎn)是很低的，但是我們看隨著時(shí)間的變化，當(dāng)我們的流動(dòng)性確實(shí)超過(guò)了2007年的時(shí)候，就完全超過(guò)了我們的生產(chǎn)總量，那這個(gè)時(shí)候，價(jià)格就大幅度上漲了，那么看下一年的時(shí)候，流動(dòng)性市場(chǎng)就完全崩潰了，也就是人們不再向股本市場(chǎng)進(jìn)一步投資，他們向房地產(chǎn)市場(chǎng)投資，2009年流動(dòng)性市場(chǎng)發(fā)生問(wèn)題的時(shí)候可以看到我們的股本市場(chǎng)大幅度的破產(chǎn)，大幅度的崩潰，房?jī)r(jià)大幅度上漲，可以看到對(duì)經(jīng)濟(jì)的一些動(dòng)力的話，我們做到的第一點(diǎn)就是使得這個(gè)房?jī)r(jià)，這就是說(shuō)明我們向這個(gè)市場(chǎng)投入大量的流動(dòng)性的話，中國(guó)市場(chǎng)第一反應(yīng)就是房地產(chǎn)的泡沫，如果我們現(xiàn)在看一下如果錯(cuò)誤定價(jià)的話，已經(jīng)進(jìn)行了錯(cuò)誤的定價(jià)，可以看到有一些額外的資金來(lái)到了市場(chǎng)上，尤其是內(nèi)陸地區(qū)，他們其實(shí)現(xiàn)在投資的吸引力正在下降，而投資的動(dòng)力正在下降，而這個(gè)大概是從2007年才開(kāi)始的，也就是我們那個(gè)時(shí)候開(kāi)始進(jìn)行金融部門(mén)的改革。

我覺(jué)得現(xiàn)在對(duì)于金融部門(mén)來(lái)說(shuō)，他們要改革的主要有兩個(gè)方向，第一個(gè)就是金融部門(mén)的監(jiān)管環(huán)境或者監(jiān)管系統(tǒng)必須對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行適當(dāng)?shù)亩▋r(jià)，這點(diǎn)非常重要，剛才和大家提到過(guò)，主要是幾年前金融危機(jī)的主要原因就是這個(gè)，第二個(gè)確保金融資源可以按照期待的風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)回報(bào)，這一點(diǎn)也很重要，中國(guó)將繼續(xù)投資，同時(shí)這個(gè)投資的動(dòng)力卻在繼續(xù)減小，我還有很多的問(wèn)題，但是時(shí)間不夠了，我想把這個(gè)問(wèn)題也提出來(lái)供大家以后思考，有一些機(jī)構(gòu)太大了，所以倒閉起來(lái)很困難，另外還有資產(chǎn)質(zhì)量方面的透明度等等，那還有這個(gè)余款，欠款是否要取消，購(gòu)銷(xiāo)，還有非市場(chǎng)的定價(jià)。

接下來(lái)我們看一下什么樣的環(huán)境會(huì)引起投資的回報(bào)是令人懷疑的投資，首先我們要了解這個(gè)信貸的風(fēng)險(xiǎn)，在做投資的時(shí)候是否真的了解這個(gè)相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，那在一些隱性的擔(dān)保過(guò)程中存在怎樣的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于這個(gè)基金經(jīng)理人來(lái)說(shuō)，他們需要考慮一下是否有這樣的時(shí)間，讓投資者覺(jué)得是長(zhǎng)期的投資，尤其是在各省。對(duì)于這個(gè)金融體制來(lái)說(shuō)，他是否有足夠的自主權(quán)來(lái)進(jìn)行資源的分配，那現(xiàn)在整個(gè)的金融體系呢，可以分為銀行體系，非銀行體系以及非正式的金融體系，那當(dāng)然了，在非銀行以及銀行之間，在這個(gè)表外業(yè)務(wù)上有一些重疊的地方，那么對(duì)于銀行系統(tǒng)來(lái)說(shuō)，我們要對(duì)銀行體制進(jìn)行進(jìn)一步的放松管制，對(duì)于非銀行體制來(lái)說(shuō)，我們也要采取發(fā)言人提到的各方面的活動(dòng)，金融機(jī)構(gòu)我們也知道，像這樣的資金來(lái)源我們要把它帶到表面，加強(qiáng)它的透明度。

另外對(duì)于銀行來(lái)說(shuō)，我們需要對(duì)它進(jìn)行進(jìn)一步的放松管制，讓他們真正的朝著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的方向進(jìn)行轉(zhuǎn)型或者轉(zhuǎn)換，這個(gè)貸款要真正的面向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，之前有人談到了，我們需要這個(gè)國(guó)家的結(jié)構(gòu)性的改革，否則的話，銀行沒(méi)有這樣的激勵(lì)機(jī)制來(lái)尋找這種風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的投資回報(bào)，那另外我們需要加強(qiáng)信貸風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估能力的建設(shè)，否則的話這個(gè)可能會(huì)對(duì)于貸款整個(gè)的組合造成一定削弱，所以對(duì)于銀行的表內(nèi)和表外的業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)，大家還是比較關(guān)注，在這里給大家舉幾個(gè)例子，有些貸款是由表內(nèi)轉(zhuǎn)移到表外業(yè)務(wù)的，這樣用對(duì)手方來(lái)管理這個(gè)產(chǎn)品，但是在這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)上是否有一定的澄清，就是說(shuō)這筆款從這個(gè)表內(nèi)外進(jìn)行轉(zhuǎn)換的時(shí)候，我們需要對(duì)它的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行界定，這樣也叫做證券化，在2000年的美國(guó)，這樣貸款的證券化是非常盛行的，當(dāng)時(shí)人們有一種特殊的工具，叫做CDO來(lái)轉(zhuǎn)移相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，說(shuō)實(shí)話對(duì)這些貸款是怎樣從表內(nèi)轉(zhuǎn)向表外，以及它帶來(lái)怎樣的風(fēng)險(xiǎn)，我在這里就不做介紹，但是我想，我們?cè)谶@轉(zhuǎn)移的過(guò)程中，銀行一定要建立一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。

第二，這個(gè)對(duì)手方如果說(shuō)是這個(gè)項(xiàng)目的管理者來(lái)說(shuō)，是否得到了充足的信息，第三就是說(shuō)，這個(gè)財(cái)富管理他們所買(mǎi)的這個(gè)是什么呢？實(shí)際上是這個(gè)財(cái)務(wù)上的能力，而這個(gè)是不是真正的能夠反應(yīng)他們所購(gòu)買(mǎi)產(chǎn)品一方面的資產(chǎn)，同時(shí)它的負(fù)債，另外在這個(gè)表內(nèi)表外之間的一個(gè)非限性，主要是因?yàn)樵谶@個(gè)表內(nèi)表外之間有一個(gè)防火墻，這個(gè)之間大家要非常嚴(yán)肅的看待這個(gè)問(wèn)題，對(duì)于非銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，我不在這里做詳細(xì)的介紹，只是簡(jiǎn)單的列出來(lái)了。大家看到這個(gè)案例是在一個(gè)省里邊的一個(gè)非銀行系統(tǒng)中發(fā)現(xiàn)的一個(gè)案例，實(shí)際上也是和美國(guó)的一個(gè)2000年證券化的過(guò)程非常相似的，所以我們要加強(qiáng)我們的監(jiān)管機(jī)構(gòu)運(yùn)營(yíng)的自主權(quán)，同時(shí)也應(yīng)該加強(qiáng)監(jiān)管，還有如果找到一個(gè)解決方案之后，我們應(yīng)該加強(qiáng)透明度，以及相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)披露。

這是最后一張幻燈片，如果假設(shè)這是銀行改革的進(jìn)程的話，這將會(huì)引起整個(gè)銀行的增長(zhǎng)減緩，同時(shí)也會(huì)由于通過(guò)再分配的影響，會(huì)產(chǎn)生很多無(wú)謂損失，因?yàn)檫@樣一個(gè)分配并不是最優(yōu)化的，如果在其中進(jìn)行重新分配的話，實(shí)際上也會(huì)出現(xiàn)新的成本，那么對(duì)于銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，如果出現(xiàn)問(wèn)題的話，他們不得不自食其果，他的對(duì)手方呢，也是需要考慮怎么能夠和金融體系能夠獨(dú)立，而且能夠保持一定的穩(wěn)定性，所以他們可能會(huì)進(jìn)行一些調(diào)整，這樣就出現(xiàn)了重新分配，因此也會(huì)產(chǎn)生一些成本，謝謝。