2011和2012年主導(dǎo)投資者情緒的歐洲經(jīng)濟(jì)寒潮正在迎來(lái)一股暖流。

歐洲重債國(guó)與債權(quán)國(guó)之間的政府債券收益率差值縮小以及歐洲股市上漲都是明確的回暖信號(hào)。意大利國(guó)債收益率跌至4%，相當(dāng)于2010年的水平；西班牙十年期債券收益率跌至5%以下，接近于兩年來(lái)的最低點(diǎn)。更令人驚訝的是，意大利兩年期債券收益率僅為1.40%，相當(dāng)于2009年歐洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)時(shí)的水平，當(dāng)時(shí)債券收益率差開(kāi)始擴(kuò)大，并彌漫歐洲周邊地區(qū)。隨后歐元對(duì)美元反彈至1.34的高位，這比市場(chǎng)預(yù)期來(lái)得更加猛烈。

然而，意大利、西班牙、希臘以及其他高失業(yè)率國(guó)家很可能會(huì)再次出現(xiàn)政治上的不確定性；經(jīng)濟(jì)蕭條與重建會(huì)阻礙未來(lái)幾年的資產(chǎn)價(jià)格上漲，歐元的上漲空間依然非常有限。

揮之不去的歐元區(qū)擔(dān)憂

雖然目前市場(chǎng)對(duì)歐元區(qū)解體少了幾分擔(dān)憂，但是仍然存在這樣幾個(gè)問(wèn)題：歐元區(qū)解體風(fēng)險(xiǎn)減小足以成為歐元看漲的理由嗎？意大利、西班牙債券收益率偏低合理嗎？這真的是歐洲政治、經(jīng)濟(jì)趨向穩(wěn)定的反映嗎？

西班牙和意大利債券價(jià)格的反彈雖然對(duì)歐元形成了支撐，但可能已經(jīng)表現(xiàn)過(guò)度了。意大利將于今年2月舉行的大選對(duì)歐洲能否重返正軌帶來(lái)了極大的不確定性。新政府能繼續(xù)實(shí)施緊縮政策嗎？如果能，那些對(duì)馬里奧·蒙蒂的技術(shù)統(tǒng)治論持反對(duì)意見(jiàn)的人會(huì)善罷甘休嗎？又或許在意大利失業(yè)率居高不下、出口減弱的同時(shí)，這僅僅是意大利在努力形成統(tǒng)一政府的過(guò)程中一系列政治變革的開(kāi)始？意大利應(yīng)該還沒(méi)有為歐元的持續(xù)堅(jiān)挺做好準(zhǔn)備。

西班牙也是如此。西班牙或可避免簽署諒解備忘錄，這一決定可能會(huì)在春季舉行大規(guī)模債券再融資拍賣(mài)時(shí)宣布。但是，如果不簽署諒解備忘錄，中央政府會(huì)變得更強(qiáng)大嗎？如果西班牙中央政府不需對(duì)歐元區(qū)援助基金問(wèn)責(zé)，它將更難避開(kāi)地區(qū)政府的資金和獨(dú)立訴求。西班牙中央和地區(qū)政府的沖突勢(shì)必仍將繼續(xù)，并很快會(huì)對(duì)債券價(jià)格造成壓力。在希臘，人們對(duì)政界的信任已經(jīng)再創(chuàng)新低，不排除希臘政府再次洗牌的可能性。這將足以對(duì)歐元造成壓力。

利率上調(diào)不可見(jiàn)

歐洲中央銀行沒(méi)有計(jì)劃降低利率，使得看淡歐元的投資者感到失望，由此觸發(fā)了近期的歐元反彈。隨著這些投資者軋平空頭頭寸，歐元需求增加，但這并不能維持歐元的高位。歐元的持續(xù)上漲需要利率上調(diào)，而這在未來(lái)幾年基本不可能。我們預(yù)計(jì)歐洲今年將勉強(qiáng)從經(jīng)濟(jì)衰退中復(fù)蘇，而周邊國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)勢(shì)頭在重建措施的強(qiáng)大壓力下將繼續(xù)削弱。在經(jīng)濟(jì)周期的當(dāng)前階段，歐洲最不需要?dú)W元的強(qiáng)勁上漲，因?yàn)椴糠衷鲩L(zhǎng)必須依賴(lài)出口。因此，歐洲央行短期內(nèi)上調(diào)利率的可能性不大。一旦歐元區(qū)解體擔(dān)憂減弱引致的頭寸平倉(cāng)結(jié)束，歐元將回落到正常的交易范圍。

我們預(yù)測(cè)2013年歐元對(duì)美元的走勢(shì)將圍繞1.25～1.35的水平，未來(lái)幾個(gè)月的走勢(shì)將處于1.30～1.35的范圍。鑒于目前的上升勢(shì)頭，可能偶爾會(huì)出現(xiàn)超出這一范圍的峰值。但這樣的上漲態(tài)勢(shì)不會(huì)持續(xù)。簡(jiǎn)言之，市場(chǎng)將迎來(lái)對(duì)歐元區(qū)發(fā)展的新一輪失望情緒，短期投資者不妨在1.35水平賣(mài)出歐元。

(作者是瑞銀財(cái)富管理投資總監(jiān)研究部分析師，本報(bào)經(jīng)授權(quán)發(fā)表，略有刪改)