在下跌近20%之后，近兩周日元兌美元匯率終現(xiàn)企穩(wěn)跡象。然而，這究竟是下跌進(jìn)程的“中點(diǎn)”還是“終點(diǎn)”，市場莫衷一是。未來日元是否會(huì)進(jìn)一步貶值主要取決于三方面因素：一是，日本央行會(huì)否實(shí)施更激進(jìn)的貨幣政策；二是，日元避險(xiǎn)功能是否會(huì)繼續(xù)弱化；三是，美國是否繼續(xù)持默許的態(tài)度。目前來看，這三個(gè)問題的答案可能都是偏肯定的。

首先，短期內(nèi)日本央行幾乎不可能收緊貨幣政策。當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)雖有好轉(zhuǎn)跡象，但依然十分脆弱，未來證明經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)需要時(shí)間；而考慮到日本連續(xù)20年的通貨緊縮，實(shí)現(xiàn)2%的通脹目標(biāo)更需要時(shí)間。日本央行預(yù)計(jì)，日本2012/13年度核心CPI或?yàn)?0.2%；2013/14年度核心CPI或?yàn)?.4%。在這一過程中，日央行料將繼續(xù)保持十分積極的貨幣政策。值得一提的是，日本現(xiàn)任央行行長白川方明選擇在3月19日卸任，而根據(jù)最新消息，不太支持目前寬松政策的武藤敏郎未能進(jìn)入安倍的4人候選名單。日元出現(xiàn)新一輪貶值的背后，反映的正是對(duì)日本央行將繼續(xù)實(shí)施甚至進(jìn)一步擴(kuò)大寬松貨幣政策的預(yù)期。

其次，日元的避險(xiǎn)價(jià)值正逐漸減弱，資金回流歐元、美元資產(chǎn)的跡象明顯。2010年至2012年三季度，日元持續(xù)升值的一個(gè)重要原因在于受歐債危機(jī)不斷發(fā)酵的影響，歐元大幅貶值，日元作為避險(xiǎn)工具被投資者大量買入并持有。目前，歐洲三駕馬車與希臘、西班牙等國達(dá)成協(xié)議，救助計(jì)劃正順利推進(jìn)，重債國違約概率明顯下降。西班牙10年期國債收益率已跌至5.21%附近，亦表明市場對(duì)于歐債后市樂觀。近期德國總理默克爾發(fā)言人表示，若觀察長期趨勢(shì)，目前歐元匯價(jià)并未高估，并稱無法通過匯率贏得長期競爭力，表明德國期望歐元可以繼續(xù)保持升值態(tài)勢(shì)。此外，考慮到東北亞地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)下投資日元顯然不是明智之舉，穩(wěn)健型投資者將會(huì)選擇遠(yuǎn)離日元。

根據(jù)美國商品期貨交易委員會(huì)(CFTC)公布的日元持倉量數(shù)據(jù)，自去年10月份以來，匯市投機(jī)客大幅增持日元空倉；去年12月，投機(jī)客日元空倉頭寸達(dá)到階段高點(diǎn)后回落；進(jìn)入今年2月份之后，空倉持有量逐漸反彈。日元空倉量再次增加，顯示市場投機(jī)者經(jīng)過一段時(shí)間觀望，做空日元的心理并未發(fā)生根本動(dòng)搖。

最后，美國或繼續(xù)默許日元超發(fā)。美國為提振自身經(jīng)濟(jì)，實(shí)行了一系列量化寬松政策，日本同樣以無限量量化寬松方式刺激經(jīng)濟(jì)，美國自然不好予以干涉。再加上當(dāng)前東北亞地區(qū)政治局勢(shì)微妙，美日同盟在此時(shí)不太會(huì)在這個(gè)問題上過多糾纏。這就減輕了日元貶值所承受的國際壓力。上周末G20的會(huì)議聲明可以看做是對(duì)上面判斷的印證，會(huì)議沒有制定任何實(shí)質(zhì)性計(jì)劃，亦沒有提及近期大幅貶值的日元。

盡管從中長期來看，日元疲軟態(tài)勢(shì)會(huì)持續(xù)下去，但我們也要看到日元的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，例如美元匯率自身的堅(jiān)挺程度。雖然目前美國國會(huì)兩黨就債務(wù)上限問題達(dá)成協(xié)議，美元得以保持穩(wěn)定，但美國債務(wù)問題或者經(jīng)濟(jì)狀況一旦出現(xiàn)變數(shù)，美元大幅貶值，日元的走勢(shì)就將難以判斷。此外，日本首相與財(cái)政大臣目前存在分歧，貨幣寬松政策能在多大程度上實(shí)施也會(huì)影響日元匯率。因此，日元的未來將是上述多重因素相互角力的結(jié)果，任何一種因素的變化都將影響日元的走勢(shì)。(本文僅為作者個(gè)人觀點(diǎn)，與所在機(jī)構(gòu)無關(guān)。)