2013年陸家嘴論壇開幕。不論是基于剛剛歷經(jīng)的所謂“流動性”事件，還是“激活貨幣信貸存量”的新宏調(diào)基調(diào)等，這場以金融改革和開放新布局為主題的論壇可謂正當(dāng)其時。

當(dāng)前多次強調(diào)和布局金融支持和服務(wù)實體經(jīng)濟問題，恰反映目前國內(nèi)金融與實體的一定脫節(jié)。受產(chǎn)能過剩，內(nèi)外需緊縮及可投資空間逼仄等牽制，實體經(jīng)濟中不僅真實信貸需求緊縮，而且存量信貸等負(fù)債資產(chǎn)出現(xiàn)了寬貨幣下的緊縮態(tài)勢。原因在于地方和國企大量投資于低效無效項目資產(chǎn)等，使實體經(jīng)濟無法產(chǎn)生足夠經(jīng)營活動現(xiàn)金流，導(dǎo)致企業(yè)利潤雖增長但經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，即不增收，而大量地方和企業(yè)債務(wù)的支付是剛性的，因而避免資產(chǎn)不良率，最方便的手段就是倚重融資活動現(xiàn)金流滿足償本付息的剛性需求。

鑒于此，盡管去年以來以非標(biāo)資產(chǎn)旋起的巨額融資活動，看似進入實體經(jīng)濟，但實際是在企業(yè)賬戶上走一圈，然后又以償還負(fù)債本息形式回到金融系統(tǒng)，且由于以新?lián)Q舊的債務(wù)展期，導(dǎo)致金融機構(gòu)已難以通過時間換取未來的可信空間，金融機構(gòu)風(fēng)險溢價升水，多方博弈促成的以新?lián)Q舊迫使債務(wù)人必須支付更高的融資成本，以補償債權(quán)人展期，進而導(dǎo)致貨幣金融不僅空轉(zhuǎn)，而且整個經(jīng)濟金融體系的債務(wù)杠桿在空轉(zhuǎn)中實現(xiàn)自我強化，進而使整個經(jīng)濟金融系統(tǒng)陷入了債務(wù)和信貸雙緊縮格局。事實上，6月以來銀行間市場出現(xiàn)驚魂動魄的“流動性黑洞”，實則是實體經(jīng)濟萎靡下，大量負(fù)債的償還本息倚重融資活動，導(dǎo)致整個經(jīng)濟金融體系的負(fù)債規(guī)模自我強化，進而導(dǎo)致整體流動性寬松下，這種滾雪球的債務(wù)擴展使債務(wù)成為吞噬市場流動性的黑洞。

顯然，激活貨幣信貸存量無疑成為了擺脫市場流動性黑洞的當(dāng)務(wù)之急。而要激活貨幣信貸存量，緩解貨幣金融空轉(zhuǎn)的風(fēng)險放大效應(yīng)，務(wù)實的方式是以開放布控改革新路基，進而在整個經(jīng)濟金融系統(tǒng)加強債務(wù)重組和核銷。這首當(dāng)其沖的是抓緊制定地方和國企債務(wù)清管辦法，真正摸清地方和國企債務(wù)敞口風(fēng)險并應(yīng)對好。目前經(jīng)濟減速已嚴(yán)峻影響到政府財政收入，尤其是地方財政，而在巨額負(fù)債的重壓下，地方借新?lián)Q舊的加杠桿，將加大地方債的敞口風(fēng)險，進而影響金融系統(tǒng)穩(wěn)定。因此，需對地方債等進行分類篩選，把相對有經(jīng)濟可行性的資產(chǎn)實行資產(chǎn)證券化，剩下的部分要求銀行自行核銷，剩下的中央財政埋單。

與此同時，以開放布控改革的新路基，加快推動利匯率市場化改革和人民幣資本項目可開放，以及打破壟斷的市場化改革。人民幣資本項目的雙向可自由化開放和國內(nèi)金融市場的對民資的準(zhǔn)入開放等，將使投資者基于風(fēng)險收益的平衡在國內(nèi)外市場配置資源，進而促進市場價格出清，逐漸舒緩金融壓抑環(huán)境，為國內(nèi)金融機構(gòu)注入現(xiàn)實的市場激勵相容效應(yīng)，緩解寬貨幣下貨幣金融空轉(zhuǎn)所產(chǎn)生的債務(wù)緊縮風(fēng)險。

當(dāng)然，在國內(nèi)金融系統(tǒng)風(fēng)險溢價升水背景下，推動利匯率市場化改革和資本項目可兌換，確實存在風(fēng)險，但不破也就難立，短期看以開放布控改革新路基雖會顯性化風(fēng)險敞口，但趕在美聯(lián)儲QE退出前行動，風(fēng)險將相對可控，何況資本項目可兌換后，貨幣部門對跨境資金異動和國內(nèi)金融市場異動并非無能為力，宏觀審慎政策，同樣可起到相應(yīng)的防范風(fēng)險效果。