盡管距離9月6日國(guó)債期貨正式面世只差“臨門(mén)一腳”，銀行、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)與私募投資機(jī)構(gòu)卻心態(tài)迥異。

多位期貨公司人士透露，多家量化投資型私募機(jī)構(gòu)正聯(lián)合期貨公司討論發(fā)行國(guó)債期貨量化投資資管產(chǎn)品的可行性，甚至個(gè)別私募機(jī)構(gòu)借道基金子公司“一對(duì)多”的產(chǎn)品渠道，突破了期貨公司資管業(yè)務(wù)“一對(duì)一”的政策限制。

相比而言，中國(guó)金融期貨交易所（下稱中金所）出臺(tái)更嚴(yán)格的國(guó)債期貨交割月持倉(cāng)限額規(guī)定，讓銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)在等待國(guó)債期貨操作指引出臺(tái)同時(shí)，又平添“交割憂慮癥”。

一家國(guó)有大型銀行證券投資部人士透露，在銀監(jiān)會(huì)相關(guān)人員就國(guó)債期貨征求意見(jiàn)時(shí)，他們?cè)ㄗh監(jiān)管部門(mén)與中金所協(xié)商，針對(duì)銀行龐大的國(guó)債期貨交割需求，適度放寬國(guó)債期貨交割規(guī)則。

9月3日，一位接近中金所的人士透露，目前國(guó)債期貨交割規(guī)則的制定，主要是防范現(xiàn)有投資群體的交割違約風(fēng)險(xiǎn)，但隨著銀行保險(xiǎn)等大型機(jī)構(gòu)投資者入市，不排除有針對(duì)性調(diào)整交割規(guī)則的可能。

私募產(chǎn)品的“政策突破”

8月中旬，一款“青騅1號(hào)債券對(duì)沖專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”揭開(kāi)國(guó)債期貨量化投資資管產(chǎn)品的面紗。

這款資管產(chǎn)品的一大特點(diǎn)，是采取多管理人聯(lián)合操作，即基金子公司充當(dāng)資產(chǎn)管理人，私募機(jī)構(gòu)青騅投資公司負(fù)責(zé)產(chǎn)品的投資策略，國(guó)泰君安期貨資管部門(mén)作為基金專戶資產(chǎn)受托人完成國(guó)債期貨相關(guān)交易。

記者了解到，這款產(chǎn)品目前已完成3000多萬(wàn)元的募資，主要參與國(guó)債期貨的期現(xiàn)套利與跨期套利等量化投資。

多位期貨公司人士透露，除青騅1號(hào)，還有數(shù)款國(guó)債期貨量化投資產(chǎn)品或在期貨公司內(nèi)部論證可操作性，或準(zhǔn)備遞交證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)產(chǎn)品備案。

“單靠私募機(jī)構(gòu)與期貨公司資管部門(mén)，是不能成功發(fā)行這類產(chǎn)品的，還得拉基金子公司入伙?！币晃黄谪浌举Y管部人士稱，因?yàn)槠谪浌举Y管部門(mén)只能運(yùn)作一對(duì)一產(chǎn)品，私募基金為了擴(kuò)大出資人群體與產(chǎn)品募資規(guī)模，只能借助基金子公司的一對(duì)多產(chǎn)品渠道。

在他看來(lái)，拉基金子公司入伙的另一大好處，是基金子公司可以借基金母公司，協(xié)助私募機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)足夠國(guó)債現(xiàn)貨，用于國(guó)債期貨期現(xiàn)套利與交割套利。

但是，基金子公司要發(fā)行這類產(chǎn)品，還需在證監(jiān)會(huì)完成產(chǎn)品備案，會(huì)帶來(lái)操作環(huán)節(jié)的不確定性。因?yàn)楫a(chǎn)品備案能否通過(guò)，除了考核基金公司內(nèi)部是否建立合規(guī)操作規(guī)范，即實(shí)現(xiàn)國(guó)債期貨資管產(chǎn)品與基金產(chǎn)品賬戶分離，與相應(yīng)國(guó)債頭寸獨(dú)立交易核算等；還有是否允許基金子公司在期貨公司開(kāi)立資管賬戶。

記者獨(dú)家獲悉，目前相關(guān)部門(mén)允許券商與基金公司以特殊法人單位的身份，在期貨公司開(kāi)立資管賬戶。

在實(shí)際操作環(huán)節(jié)，考慮到產(chǎn)品資金托管銀行設(shè)定、現(xiàn)貨與期貨經(jīng)紀(jì)商之間的國(guó)債期現(xiàn)交割清算、基金子公司在期貨公司開(kāi)立資管賬戶等環(huán)節(jié)的操作復(fù)雜性，多數(shù)期貨公司還不愿過(guò)多介入發(fā)行量化投資產(chǎn)品。

“基金子公司作為特殊法人單位在期貨公司開(kāi)立資管賬戶，還引入外部投資顧問(wèn)參與主導(dǎo)產(chǎn)品設(shè)計(jì)與投資策略，這類合作模式在期貨資管領(lǐng)域還不多見(jiàn)。”上述期貨公司資管部人士透露。

知情人士透露，一家私募機(jī)構(gòu)曾嘗試與銀行合作，打算由后者以特殊法人單位在期貨公司開(kāi)立資管賬戶，發(fā)行一款募資規(guī)模上億的國(guó)債期貨套利投資資管產(chǎn)品，但受制銀監(jiān)會(huì)與證監(jiān)會(huì)的雙重監(jiān)管協(xié)調(diào)問(wèn)題，最終不了了之。

銀行保險(xiǎn)的“新交割顧慮”

相比私募機(jī)構(gòu)積極布局國(guó)債期貨產(chǎn)品研發(fā)，銀行保險(xiǎn)公司卻平添“交割憂慮癥”。

9月2日，中金所發(fā)布《關(guān)于5年期國(guó)債期貨合約上市交易有關(guān)事項(xiàng)的通知》，其中一項(xiàng)規(guī)定是將5年期國(guó)債期貨合約的持倉(cāng)限額由征求意見(jiàn)稿的1200手（合約上市首日起）、600手（交割月份前一個(gè)月中旬起）、300手（交割月份前一個(gè)月下旬起），分別降至1000手、500手、100手。

多位銀行保險(xiǎn)資管公司人士不無(wú)擔(dān)心地說(shuō)，100手交割上限額度對(duì)應(yīng)1億元國(guó)債現(xiàn)貨，對(duì)銀行保險(xiǎn)公司等大型機(jī)構(gòu)投資者套保交割需求而言，實(shí)在是太低了。

上述國(guó)有大型銀行證券投資部人士透露，經(jīng)過(guò)內(nèi)部測(cè)算，他所在的銀行每期需要套保交割的國(guó)債現(xiàn)貨頭寸至少需要數(shù)億元，主要用于同業(yè)業(yè)務(wù)與理財(cái)產(chǎn)品業(yè)務(wù)的國(guó)債交易結(jié)算。

他更大的擔(dān)心，是中金所此次引入差額補(bǔ)償，作為了結(jié)未平倉(cāng)合約的一種方式，意味著銀行保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的國(guó)債期貨交割對(duì)手即便拿不出（或接收）足夠多的國(guó)債現(xiàn)貨，可以選擇現(xiàn)金差額補(bǔ)償方式，解決交割違約問(wèn)題。

“但銀行之所以參與國(guó)債期貨交割，還是希望能以更低成本拿到國(guó)債現(xiàn)貨，用于銀行其他業(yè)務(wù)用途。”他強(qiáng)調(diào)說(shuō)。

近期，他們也向銀監(jiān)會(huì)相關(guān)人士建議，在制定銀行參與國(guó)債期貨操作細(xì)則時(shí)，能否適度放寬銀行交割額度。

“這可能與中金所現(xiàn)行的交割規(guī)則存在一定沖突，可能需要銀監(jiān)會(huì)與中金所協(xié)商解決?！彼嘎?。不排除銀監(jiān)會(huì)需先了解國(guó)債期貨交易市場(chǎng)的交易活躍度與套期保值安全性，再?zèng)Q定銀行參與國(guó)債期貨的投資與交割規(guī)模上限。目前能確定的是，監(jiān)管部門(mén)希望銀行參與國(guó)債期貨限于套期保值。

為此，中金所方面也釋放某種善意。一位接近中金所的人士透露，考慮到銀行保險(xiǎn)等大型機(jī)構(gòu)投資者的大額國(guó)債期貨套保交割需求，不排除針對(duì)銀行保險(xiǎn)公司制定有針對(duì)性的交割規(guī)則。