猶如箭在弦上，卻遲而未發(fā)。阿里巴巴赴港上市一夕間成為香港中環(huán)的敏感詞。有外媒報道稱，港交所與阿里巴巴的雙方談判已經失敗，阿里巴巴以合伙人制度上市的計劃被否決。就在消息傳出的同時，港交所總裁李小加發(fā)表了名為《投資者保障雜談》的博文，全文雖未提及阿里巴巴，卻以9個角色討論了針對“同股不同權”的各方觀點，認為應該透露咨詢，才能找到“答案”。

阿里巴巴方面在接受南都記者采訪時表示，沒有更多的消息披露。而港交所回應南都稱，該所一向不對個別公司的上市事宜發(fā)表評論。

合伙人制度被否

香港證券交易所行政總裁李小加發(fā)表了名為《投資者保障雜談》的博文，雖未提及阿里巴巴，但此文被外界解讀為香港各方為多層股權制度開綠燈的激烈討論，李小加文中稱要“作出最適合香港、最有利于香港的決定”。

所謂的合伙人制度，是指阿里巴巴自三年前開始推行的一項制度。目前，阿里巴巴有28名合伙人，包括董事局主席馬云、董事局副主席蔡崇信及首席執(zhí)行官陸兆禧等。針對上市一事，外界認為，該合伙人制度將體現(xiàn)為包括馬云在內的合伙人在上市后能提名半數(shù)以上的董事，以保證對公司的控制權，雖然合伙人提名的董事需要經過股東大會的批準。

市場有消息稱港交所在昨日舉行例會，討論阿里巴巴集團申請在港上市的問題。李小加在博文中回應指，公眾利益永遠放在第一位。市場觀點認為該網志對問題分析較為全面，也反映了港交所的謹慎態(tài)度。

阿里巴巴的合伙人制度被市場認為，賦予了合伙人過多權力，合伙人的建議很少會被股東否決。申銀證券港股分析師向南都記者表示，關鍵點在其指出美國的法律制度監(jiān)督更為充分，可以保護小股東利益，而香港的監(jiān)管相比不夠美國完善。

本月初，馬云在內部郵件里表示“我們不在乎在哪里上市”，而隨后亦有消息稱，納斯達克盛邀阿里巴巴集團赴美股上市。有分析人士認為，這或許只是馬云進一步對港交所的施壓。上述分析師認為，阿里巴巴當時把支付寶從阿里巴巴集團轉移出來，在美國引發(fā)的質疑很大。若赴美國上市，支付寶的問題將成為美國投資人的主要顧慮。而這也是阿里巴巴上市首選香港的原因。上述分析師認為，若剔除支付寶事件的影響，兩地估值差距不應該特別大。從目前市場的情況來看，大部分投行估值在700億美元到1000億美元區(qū)間，變數(shù)還比較大?！坝捎诎⒗锇桶陀闆r不錯，估值可能接近1000億美元?！?/p>

同股不同權的挑戰(zhàn)

事實上，雙方爭議的核心焦點在于“同股不同權”。公開的資料顯示，在雅虎于2012年5月與阿里巴巴簽署股權回購協(xié)議后，第一輪股權回購已經在2012年底完成。經過此次調整，雅虎目前的股權約為20%，軟銀則持有31.9%的股份，馬云及管理層以及參與回購的中投公司、中信資本、博裕資本及國開金融共持有45.1%的股份。。

雖然在股份比例上并未占據(jù)絕對優(yōu)勢，但據(jù)接近阿里巴巴的人士向南都記者透露，目前在阿里巴巴董事會中，采用的是2：2架構，即以馬云為代表的阿里巴巴管理層擁有兩個席位，而軟銀和阿里巴巴各擁有一個席位。

一旦上市，這種結構將會受到挑戰(zhàn)，這也意味著以馬云為代表的阿里管理層可能會失去控制權?！霸谙愀?，上市規(guī)則并不允許這種同股不同權的上市模式。過去幾年，怡和集團、百度和英國曼聯(lián)足球俱樂部的類似情況都遭到過否定。”上述人士表示。

根據(jù)上述人士的觀點，阿里巴巴整體上市也面臨著另外一條“死線”，因此在上市地的選擇上不能耽擱太久。根據(jù)回購條款，馬云有權在IP O時以IP O價格回購雅虎剩余股份的50 %(約10%阿里巴巴集團股份)。但回購的前提是滿足相關的幾個條件，包括集團需在20 15年12月前進行IP O，IP O須至少籌集現(xiàn)金(扣除各類費用前)30億美元，每股發(fā)行價格須超過回購價格的1 .1倍，IPO其中一個全球協(xié)調人為雅虎指定，以及IP O地點須在香港或美國，或在特定條件下在中國內地等。