“對(duì)于中投、匯金系旗下券商的整合，業(yè)界曾就其可能性與可行性做過多次探討，唯獨(dú)宏源并購(gòu)申萬幾乎沒有提及?！?0月30日，與申萬同屬匯金系的另一家券商高層向本報(bào)記者坦言。

當(dāng)日11點(diǎn)半前，大部分人沒想到，以小幅波動(dòng)完成上半場(chǎng)交易的宏源證券（000562.SZ），一個(gè)多小時(shí)后將因一紙臨時(shí)停牌公告而成為當(dāng)天資本市場(chǎng)矚目的焦點(diǎn)。

13點(diǎn)許，宏源證券公告因“擬披露重大事項(xiàng)”臨時(shí)停牌。其后，其所謂“重大事件”便在眾多市場(chǎng)傳言中浮出水面——其或?qū)⒉①?gòu)申銀萬國(guó)。幾無征兆的消息讓眾多行業(yè)人士驚呼意外。

“這是一起比較特殊的并購(gòu)案，類似于申萬借殼上市，與普通借殼案不同的是，將不剝離宏源的券商資產(chǎn)而是與申萬吸收合并?！?0日下午，一位接近申萬大股東中央?yún)R金的知情人士向本報(bào)記者透露。

“申萬與宏源雖同屬一個(gè)大股東控制，但長(zhǎng)久以來，券商之間的勢(shì)力范圍各自為據(jù)，其次宏源是上市公司且規(guī)模遠(yuǎn)小于申萬，弱并強(qiáng)的故事，在券商合并案例中實(shí)屬罕見?！鄙鲜龈邔诱f。

“做出這個(gè)決定的時(shí)間并不長(zhǎng)，是匯金及其子公司建銀投資根據(jù)近期有關(guān)情勢(shì)當(dāng)機(jī)立斷?！鄙鲜鲋槿耸刻寡?，此前，申萬與宏源之間的關(guān)系很少被人關(guān)聯(lián)想象。

上述臨時(shí)決定，似乎給近年來產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)滯銷已久的申萬股權(quán)帶來了逆襲之機(jī)，也正是利好突襲，讓數(shù)家正在產(chǎn)交所掛牌轉(zhuǎn)讓申萬股權(quán)的機(jī)構(gòu)，因資產(chǎn)“賤賣”而措手不及。

10月30日，上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓的三份券商股權(quán)中，有兩份便是申萬的股權(quán)，掛牌價(jià)也因?yàn)橹岸嗳盏臒o人問津一路跌至4元左右。

宏源禍起

“不得不承認(rèn)，宏源將被申萬吞并，之后或?qū)⒉粡?fù)存在，取代其的將是上市券商申銀萬國(guó)?！鄙鲜鲋槿耸勘硎荆@個(gè)決定雖然對(duì)宏源證券有些殘酷，但對(duì)于雙方而言，無疑是盡快解決兩者困局的最佳方式。

申銀萬國(guó)曾經(jīng)風(fēng)光一時(shí)。數(shù)年前的一起投行事故，讓其投行業(yè)務(wù)遭遇前所未有的打擊，至今仍未恢復(fù)。

申銀萬國(guó)復(fù)雜的歷史沿革，也讓其IPO“畫餅”七年多依然未得，昔日望其項(xiàng)背的券商都已上市，并借力資本猛進(jìn)，在眾多領(lǐng)域?qū)⑵鋻佋诒澈蟆?/p>

實(shí)際上，申銀萬國(guó)近年內(nèi)IPO仍可謂難上加難。

“匯金系券商何時(shí)如何整合，一直都是困擾管理層的大難題?！鄙鲜鲋槿耸客嘎?，之所以最終定案申萬對(duì)接宏源，或許正是“時(shí)機(jī)”巧合，“申萬與宏源的需求性互補(bǔ)”。

“合并想法在國(guó)慶長(zhǎng)假后的十月中旬才被提出?！鄙鲜鼋咏鼌R金公司的知情人士透露，由頭則是9月中旬爆發(fā)的宏源證券固收部門涉嫌違規(guī)的“惡性事件”。這導(dǎo)致了多米諾骨牌效應(yīng)。

9月11日晚間，因涉嫌違規(guī)，宏源證券債券銷售部總經(jīng)理陳智軍和副總經(jīng)理葉凡被公安機(jī)關(guān)帶走調(diào)查。宏源的固定收益業(yè)務(wù)在行業(yè)內(nèi)表現(xiàn)一直非常亮眼，堪稱其在弱市中確保利潤(rùn)的中流砥柱。

資料顯示，2012年末，宏源證券債券類金融資產(chǎn)規(guī)模達(dá)69億元，較年初增長(zhǎng)63%，債券類資產(chǎn)的配置占其自營(yíng)資產(chǎn)的比例達(dá)49%，當(dāng)年投資收益達(dá)10.17元，同比增長(zhǎng)185%。

一塊骨牌倒下，引發(fā)連鎖反應(yīng)。

9月29日晚，宏源證券公告證實(shí)，被認(rèn)為公司靈魂人物的總經(jīng)理兼副董事長(zhǎng)的胡強(qiáng)及副總周棟被公安機(jī)關(guān)帶走調(diào)查，宏源證券隨即免除兩人的職務(wù)。

“這幾乎是宏源證券1994年上市以來面臨的最大危機(jī)，不僅人事上，更讓有關(guān)業(yè)務(wù)元?dú)獯髠??！鄙鲜鲋槿耸勘硎荆偨?jīng)理胡強(qiáng)2007年加盟宏源以來，一直以其強(qiáng)勢(shì)作風(fēng)成為公司絕對(duì)掌舵人，短短半個(gè)月，四大中高層突然去職，必須進(jìn)行相關(guān)調(diào)整，并采取措施降低各方股東的損失。

正在此時(shí)，一邊是申萬苦尋上市門路而不得，另一邊是宏源證券面臨危機(jī)，加上一直困擾匯金系券商的整合問題，申銀萬國(guó)“借殼式”合并宏源，似乎成為解決困擾三方問題的最佳方案。

10月下旬，臨時(shí)因情勢(shì)而決定的資產(chǎn)整合協(xié)議獲得大股東匯金公司及雙方的基本認(rèn)可。

顯然，如果有關(guān)整合計(jì)劃完成，就意味著申銀萬國(guó)上市作為匯金系整合最大的難點(diǎn)迎刃而解。

此外，作為匯金絕對(duì)控股的四大券商，隨著中國(guó)銀河證券（06881.HK）H股上市，中金也在早前傳出赴港IPO實(shí)質(zhì)性探討計(jì)劃，申銀萬國(guó)“借殼”吸收宏源后，只剩最好處理、體量最小的中投證券。

申萬股權(quán)逆轉(zhuǎn)“賤賣”

數(shù)年苦修，一朝得道。上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易中心的股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目欄中，近年來，申銀萬國(guó)的股權(quán)出現(xiàn)頻率最高，但也是最難賣出去。

據(jù)記者粗略統(tǒng)計(jì)，2010年8月以來，該所掛牌交易出讓申銀萬國(guó)股權(quán)的掛牌項(xiàng)目共約87筆，其中大多數(shù)是重復(fù)掛牌或延長(zhǎng)掛牌時(shí)間，至今仍未覓得下家。例如，中國(guó)航空技術(shù)上海有限公司所持的申銀萬國(guó)810萬股股權(quán)轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目，2010年10月26日掛牌以來，三年無果。

時(shí)間并未換來空間，相反，這些股權(quán)的掛牌價(jià)隨著掛牌次數(shù)增加，從三年前的每股近7元下滑到如今4元左右，依然無人問津。

形勢(shì)逼人。國(guó)信證券2011年底申報(bào)IPO，但尚未預(yù)披露。東方、齊魯、中原等7家券商也已出現(xiàn)在排隊(duì)候?qū)徝麊?，加上近期遞交IPO申請(qǐng)的國(guó)泰君安，剛完成H股發(fā)行準(zhǔn)備回歸A股的銀河證券，這些券商似已將數(shù)年內(nèi)的券商上市“名額”擠占一空。

“考慮到上市流程和申銀萬國(guó)的經(jīng)營(yíng)狀況，其IPO至少要2015年才可能有機(jī)會(huì)。” 上海一家私募機(jī)構(gòu)董事長(zhǎng)曾就有關(guān)申萬股權(quán)有價(jià)無市坦言，時(shí)間成本將成為申萬股權(quán)“滯銷”的重要因素。

“顯然，與宏源合并，申萬將實(shí)現(xiàn)‘借殼’上市，改變這些股權(quán)的市場(chǎng)估值。”上海一家持有申萬股權(quán)的機(jī)構(gòu)人士預(yù)計(jì)道，其所在機(jī)構(gòu)也曾計(jì)劃拋售其所持申萬股權(quán)。

實(shí)際上，10月30日，匯金系兩家券商合并的消息曝光后，最措手不及的恐怕要數(shù)還在低價(jià)掛牌出售申萬股權(quán)的機(jī)構(gòu)。

“過去數(shù)年，很多企業(yè)對(duì)券商資產(chǎn)看重的重要因素在于其牌照資格。但近年來，券商牌照逐漸放開不再稀缺，導(dǎo)致對(duì)于券商資產(chǎn)‘即使不賺錢，也要持有’的心態(tài)發(fā)生很大轉(zhuǎn)變，尤其一些經(jīng)營(yíng)毫無起色，后續(xù)盈利沒較大改善的券商資產(chǎn)，就變成雞肋，不如趁機(jī)變現(xiàn)以做產(chǎn)業(yè)整合安排。”今年7月，光大集團(tuán)有關(guān)負(fù)責(zé)人士談及下屬券商資產(chǎn)的安排時(shí)向記者直言。

事實(shí)上，以12.51%的持股比例位列申萬第三大股東的光大集團(tuán)，對(duì)于“臨時(shí)停牌”未有絲毫察覺，徹底成為這次資本運(yùn)作的“踏空者”。

2013年8月，光大集團(tuán)在上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所分別掛牌轉(zhuǎn)讓兩筆申銀萬國(guó)股權(quán)，分別涉及2億股和1.5億股，總股本占比分別為2.98%和1.79%，掛牌總額分別為9.22億元和6.92億元，每股掛牌價(jià)僅4.61元。

10月18日，光大集團(tuán)在該所再次掛牌轉(zhuǎn)讓申銀萬國(guó)2.4億股，每股掛牌價(jià)格已滑落到4.15元。