在A股的融資融券業(yè)務(wù)謹(jǐn)慎緩行地挨過3年之后，最終還是爆發(fā)了一場有史以來最為極端的融資爆倉案例。

11月14日，昌九生化（600228.SH）停牌了，至此已連續(xù)7個(gè)跌停，股價(jià)跌去52.14%。盡管這場“兩融第一慘案”的是非紛爭截至目前尚未有決斷，然而在高位上融資買入昌九生化股票的一些中小股東，因股價(jià)下跌而被券商強(qiáng)制平倉的厄運(yùn)已然在眼前，本來希望借助融資杠桿放大收益的他們，如今卻要承受這一杠桿的反作用。

在這場融資危機(jī)的背后，開始引發(fā)投資者的反思，包括對(duì)交易所制定融資融券配套措施、券商遴選融資融券標(biāo)的股條件以及投資者的風(fēng)險(xiǎn)教育。

3億元融資堰塞湖

事實(shí)上，在此次昌九生化爆發(fā)投資者融資爆倉危機(jī)之前，廣匯能源（600256.SH）在今年7月份也曾爆發(fā)過類似危機(jī)，不過，當(dāng)時(shí)的情形并沒有如此的嚴(yán)重。

而此次發(fā)生在昌九生化上的融資爆倉危機(jī)，似乎更加極端。

首先從融資成本上來說，昌九生化是從今年的9月底才開始被選中進(jìn)入券商的融資標(biāo)的股名單當(dāng)中，而在這期間，該股的股價(jià)從7月底到10月底的3個(gè)月期間，一直都在25元-30元/股的平臺(tái)上，因此，投資者融資建倉昌九生化的成本也基本在這一價(jià)位上。

根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，在進(jìn)入融資標(biāo)的股的一個(gè)半月時(shí)間當(dāng)中，投資者融資買入的余額快速增加，平均每天買入的金額都在1000萬元以上。相對(duì)而言，投資者融券的余額幾乎寥寥，截止到10月31日昌九生化的融資余額已經(jīng)達(dá)到3.47億元，達(dá)到一個(gè)峰值，這一數(shù)字已經(jīng)占到了公司流通市值的5.18%。

從數(shù)據(jù)上不難看出，投資者對(duì)于昌九生化的股價(jià)幾乎是一邊倒地看多。

而在這種幾乎是一邊倒的看多背景之下，一些激進(jìn)的投資者幾乎是滿倉昌九生化的股票，而且?guī)缀醵际窃?5元以上的高位建倉。

按照融資買入的規(guī)則，如果一名投資者手中持有100萬元市值的股票，那么他可以從券商手中融得200萬元左右市值的標(biāo)的股股票，如果這名投資者持有的全部都是昌九生化的股票，那意味著他手中將擁有300萬元市值的昌九生化股票。

如果未來昌九生化重組成功，其股價(jià)翻番，則意味著其手中的股票市值將達(dá)到600萬元，還掉券商的200萬元融資，他還可以凈賺300萬元，收益率超過股價(jià)漲幅的3倍；可是反過來，如果昌九生化的重組失敗，其股價(jià)腰斬，也意味著其手中的股票市值只能剩下150萬元，被券商強(qiáng)制平倉之后，還要倒欠券商50萬元。

從交易數(shù)據(jù)可以看出，11月14日在停牌沒有交易量的情況下，已經(jīng)有投資者向券商償還了175萬元的融資，而在更早前的7日到12日，投資者償還融資額已經(jīng)高于當(dāng)日的交易量，顯然，一部分投資者在無法賣出套現(xiàn)的情況下，已經(jīng)開始從自己的腰包當(dāng)中拿錢還債了。

而相對(duì)于接近3億元的融資額，目前這幾百萬元的融資還款額還只是微乎其微，這也意味著更大的堰塞湖尚未排除。

如果投資者是在30元/股以上的價(jià)位滿倉持有昌九生化，18元/股的價(jià)位就已面臨被券商強(qiáng)制平倉。

這其中，券商強(qiáng)制平倉的一個(gè)前提是一字跌停能夠打開，而對(duì)于目前還有2.9億元融資余額的昌九生化來說，其市值已經(jīng)占到其流通股的8.6%，如果一旦出現(xiàn)所有券商蜂擁拋售平倉，意味著將給股價(jià)帶來更大的賣盤壓力。

門一打開，所有人都想沖出去的結(jié)果就是誰也出不去。

麻煩的是，對(duì)于目前主營業(yè)務(wù)已經(jīng)連續(xù)4年虧損，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到93.82%，幾乎已經(jīng)被推到ST邊緣的昌九生化來說，沒有誰能預(yù)測公司的股價(jià)將會(huì)跌到什么價(jià)位上。

究竟是誰的過錯(cuò)

“說實(shí)話，我也納悶像這樣的公司是怎么被選中作為融資標(biāo)的股的?！?a href="http://www.laredo.cc/app/hq/stock/sh601377/" target="_blank" title="興業(yè)證券 601377">興業(yè)證券私人客戶部策略分析師汪翀?jiān)诮邮苡浾卟稍L時(shí)認(rèn)為，這一事件發(fā)生的原因，并不能過多地責(zé)備現(xiàn)有的融資融券制度，在他看來，目前國內(nèi)交易所推出的融資融券制度本身上來說是沒有太大問題的，而且也基本是符合國際規(guī)則的。

事實(shí)上，也正是這一問題引發(fā)了更多投資者的反思，按照交易所現(xiàn)有遴選融資融券標(biāo)的股的條件，無論是從股本還是交易量上來看，昌九生化是完全滿足的。

“交易所只能制定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，具體選擇什么樣的股票作為融資融券標(biāo)的股都是券商決定，那么他們完全可以把類似的莊股剔除掉，這個(gè)難度不大，只需要增加一些量化考核的標(biāo)準(zhǔn)就可以，特別是對(duì)那些長期虧損的?！蓖袅堈J(rèn)為。

如果券商不能夠在融資融券標(biāo)的股上做好風(fēng)控，以現(xiàn)有交易所公布的條件，是很容易被鉆空子的，一些交易量完全是可以做出來的。

除了在遴選融資融券標(biāo)的股這第一道風(fēng)控之外，更重要的是券商要在投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力上進(jìn)行控制，而這一點(diǎn)，恰恰是目前大部分券商存在的漏洞。

根據(jù)記者對(duì)北京部分券商營業(yè)部的了解，一些券商的營業(yè)部對(duì)于客戶開展融資融券業(yè)務(wù)的申請(qǐng)并不嚴(yán)格，各項(xiàng)指標(biāo)也都進(jìn)行了簡化。

接受記者采訪的一位投資者最近正打算把他在中投證券上的賬戶轉(zhuǎn)移到國泰君安，原因是中投證券對(duì)于客戶保證金的要求是50萬元，而國泰君安給他提出的保證金要求只有10萬元。

而按照國泰君安官方網(wǎng)站在選擇投資者標(biāo)準(zhǔn)上的要求，投資者從事證券交易的時(shí)間要滿18個(gè)月以上，還要進(jìn)行嚴(yán)格的征信調(diào)查，包括客戶的投資經(jīng)驗(yàn)、誠信記錄、還款能力以及資產(chǎn)狀況等。但是，上述投資者告訴記者，他并沒有被告知要提供個(gè)人資產(chǎn)等證明資料。

按照此間媒體報(bào)道，在此次昌九生化發(fā)生融資爆倉的事件當(dāng)中，部分投資者借債融資甚至已經(jīng)拿出養(yǎng)老錢，這顯然是券商在投資者風(fēng)險(xiǎn)把控上的缺位。

“可以理解啊，最近這一兩年各家券商的主要業(yè)績?cè)隽慷际莵碜杂谶@一塊業(yè)務(wù)，誰也不愿意失去客戶。”汪翀認(rèn)為，對(duì)于金融行業(yè)來說風(fēng)險(xiǎn)控制永遠(yuǎn)是第一位的，對(duì)于目前在融資融券上已經(jīng)暴露出的一些風(fēng)險(xiǎn)，券商在整個(gè)業(yè)務(wù)的推廣過程中必須要審慎，“本來一些客戶的錢是可以慢慢賺的，你非要急功近利地慫恿他去投資高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，無異于殺雞取卵?！?/p>

下一個(gè)爆倉的是誰

那么，對(duì)于類似昌九生化的這種極端個(gè)案是否可以從技術(shù)上進(jìn)行防范？

記者從業(yè)內(nèi)人士處了解到，按照投資風(fēng)險(xiǎn)更高的期貨交易規(guī)則，如果一旦出現(xiàn)多方或者空方的逼倉行為，價(jià)格出現(xiàn)連續(xù)異動(dòng)則交易所要進(jìn)行停牌公告，以平衡多方和空方的力量；而在股票交易上同樣也設(shè)定了類似規(guī)定，一旦個(gè)股發(fā)生連續(xù)異動(dòng)也必須要停牌發(fā)布異動(dòng)公告。但是不同的是，由于期貨交易多空雙方力量相對(duì)均衡，而融資融券業(yè)務(wù)上多空雙方力量對(duì)比懸殊，目前市場上主要還是以融資為主，融券數(shù)量極少，空方無法形成有效的接盤。

截至11月14日的Wind數(shù)據(jù)顯示，目前A股的700只融資融券標(biāo)的股當(dāng)中，所有的個(gè)股都是融資余額大于融券余額，除了國金證券（600109.SH）和云南白藥（000538.SZ）兩只個(gè)股的融資余額和融券余額比例相對(duì)平衡之外，剩余的股票幾乎都是融資做多的比例一邊倒。

數(shù)據(jù)顯示，目前昌九生化的融資融券余額比例是12389∶1，而鹽田港（000088.SZ）的這一比例高達(dá)47555∶1，除此之外，還有27只個(gè)股的融券余額為零。

多空力量的嚴(yán)重失衡，使得目前融資融券猶如沒有剎車的汽車在疾馳，而除了沒有剎車之外，這輛汽車油料還很充足。

數(shù)據(jù)顯示，昌九生化從開始進(jìn)入融資標(biāo)的股到事發(fā)前，融資買入公司股票的市值占公司流通市值的比例一路攀升，到11月1日已經(jīng)達(dá)到5.06%，隨后，在公司市值不斷縮水的情況下，到11月14日停牌時(shí)，這一比例已經(jīng)增加到8.73%。

而在目前的700多只融資融券標(biāo)的股當(dāng)中，還有98只個(gè)股的兩融市值超過公司的自由流通市值的10%，這其中，燃控科技（300152.SZ）的兩融余額是4.67億元，已經(jīng)占到公司自由流通市值的23.89%。

除此之外，目前這700多只標(biāo)的股當(dāng)中，有30只個(gè)股去年年報(bào)業(yè)績虧損，有50只個(gè)股今年前三季度虧損，這其中有12只個(gè)股是連續(xù)虧損，如果不能在四季度扭虧的話，意味著明年將被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示，也將被移出融資融券標(biāo)的股，這些個(gè)股如果仍舊多空力量失衡，多方仍舊不能排除融資爆倉的風(fēng)險(xiǎn)。