本報記者 李碩 北京報道

9月懷胎，終成正果。

7月25日，宏源證券（000562.SZ）發(fā)布公告重大重組方案，宣布申銀萬國、宏源證券將以換股合并的方式完成重組，即申銀萬國向宏源證券全體股東發(fā)行A股股票，取得宏源證券股權(quán)。

自2013年10月30日宏源證券停牌以來，由兩家公司股東匯金公司導(dǎo)演的資本整合盛宴即將落下帷幕。

并購亦將采取“投資控股集團(tuán)+證券子公司”的母子公司雙層架構(gòu)完成整合，據(jù)兩家公司人士介紹，該設(shè)計的初衷，除降低并購整合難度外，也是對并購利益方做出的“權(quán)衡”。

此外，兩家公司重組后的新公司或?qū)⒁砸患胰碌?a target="_blank">金融控股公司的形式出現(xiàn)。

“一個布局金融全產(chǎn)業(yè)鏈的全新投資控股集團(tuán)即將誕生，資本市場最大的金融并購案即將出現(xiàn)。”申銀萬國董事長李劍閣表示，“我們設(shè)計了金融控股公司+證券子公司的方式，爭取了上海市和新疆區(qū)政府的支持。”

不過，并購尚有諸多問題待解，如新公司的名稱尚未確立；同時，該并購方案還需經(jīng)過一定程序方能進(jìn)入交易階段，其交易實施情況及重組效果亦將等待時間的檢驗。

申萬換股合并宏源

宏源、申萬間的合并方式或較為特殊。

據(jù)公告披露，申銀萬國將向宏源證券全體股東發(fā)行A股，以取得股東持有宏源的全部股權(quán)，同時，申銀萬國將作為存續(xù)公司繼承和承接宏源的全部資產(chǎn)、負(fù)債、業(yè)務(wù)、人員等要素，而宏源證券則將終止上市并注銷法人資格，申銀萬國則將在深交所上市流通。

“這種并購模式比較少見，它相當(dāng)于申萬上市，再發(fā)行A股同宏源的原股東置換資產(chǎn)。”一位接近匯金系人士指出。

換股定價方面，宏源、申萬兩家券商的換股價格分別被擬定為9.96元/股和4.86元/股，換股比例為1:2.049。

在宏源換股價格的確定上，方案以其前20個交易日的平均價格8.30元/股基礎(chǔ)上給予20%的溢價考慮。

據(jù)申銀萬國人士介紹，該溢價考慮與對中小投資者的保護(hù)不無關(guān)聯(lián)。

“從ROE來看宏源的盈利水平不如申萬，但宏源有36%的業(yè)績增厚。”申銀萬國證券研究所總經(jīng)理陳曉生表示，“對宏源有20%的換股溢價，實際上是對中小投資者利益的平衡。”

針對方案中對中小投資者的保護(hù)，市場此前流傳如“定增融資”及“十送二”等多個版本，不過上述傳言均未在此次并購草案中出現(xiàn)。

兩家公司重組完成后，新成立的券商將躋身證券業(yè)第一梯隊。根據(jù)2013年數(shù)據(jù)合并計算，其總資產(chǎn)將達(dá)919億元，位居行業(yè)第五，而營業(yè)收入達(dá)88億元，居行業(yè)首位。

化身“金控”平衡地方利益

根據(jù)公告方案，新的上市公司將形成“投資控股集團(tuán)”，注冊地設(shè)在新疆，同時將旗下證券類資產(chǎn)及負(fù)債在上海設(shè)立全牌照證券子公司，該公司亦將在新疆設(shè)立投行子公司和區(qū)域經(jīng)紀(jì)子公司。

據(jù)擔(dān)任并購財務(wù)顧問的華泰聯(lián)合證券人士介紹，之所以采取控股公司而非母子公司形式并購，與降低并購成本不無關(guān)聯(lián)。

“法規(guī)里是不允許母子公司存在同業(yè)競爭和牌照重復(fù)，所以即便是做成母子公司也要做牌照剝離。”華泰聯(lián)合證券總裁劉曉丹指出，“如果做成母子公司形式，但兩家公司都有證券業(yè)務(wù)，還要花大量的精力來剝離。”

申萬、宏源合并完成后，新公司將以一家新的金融控股集團(tuán)的形式存在。

“新公司將形成投資控股集團(tuán)+證券子公司的雙層架構(gòu)，改變了過去上市公司單純依靠證券業(yè)務(wù)的發(fā)展模式，更加利于實現(xiàn)多元化發(fā)展。”宏源證券董事長馮戎表示，“這樣有利于提高經(jīng)營杠桿，進(jìn)一步打造銀行、保險、信托等全產(chǎn)業(yè)鏈條，實現(xiàn)不同業(yè)務(wù)間客戶的挖掘。”

新誕生的“控股公司”將成為匯金系旗下的金融資產(chǎn)證券化的整合平臺。在業(yè)內(nèi)人士看來，控股公司的形式將給新公司的業(yè)務(wù)方向留下多種可能。

“由于證券公司只是子公司，給控股公司的其他類業(yè)務(wù)留下了空間。”一位接近宏源證券人士指出，“未來證券業(yè)務(wù)可能只是一部分，不排除匯金把其他金融牌照注入這家公司的可能。”

國內(nèi)作為“純金控”存在的上市公司較為鮮見。“這種純粹的‘金控’母公司的上市案例很少。”北京一位非銀金融分析師指出，“中國平安和方正證券都是以一家金融牌照控股多家機(jī)構(gòu)實現(xiàn)。”

事實上，除加快“匯金系”下金融資產(chǎn)整合外，控股公司的諸多設(shè)計細(xì)節(jié)亦是對并購中多個利益方作出的平衡。

“新疆和上海地方政府是并購需要平衡的角色，所以新公司的注冊地放在新疆，但證券公司放在上海。”前述接近宏源證券人士坦言，“這是雙方都能接受的選擇。”

新公司仍存“未知數(shù)”

然而，并購還存在諸多未知數(shù)，例如，新的控股公司及證券子公司的名稱處于“待定”狀態(tài)。

“這次新公司的名稱還不能確定”，一位相關(guān)公司高層人士指出，“新的名稱還需要等待接下來的公告。”

然而與此同時，兩家公司的企業(yè)文化、相同業(yè)務(wù)條線以及人事關(guān)系如何才能進(jìn)一步整合，兩家公司交給市場的仍然是一張未知的答卷。

不過，據(jù)相關(guān)人士透露，新公司或?qū)邮袌龌娜耸赂母?，同時將對員工持股計劃進(jìn)行探索。

“這次并購將體現(xiàn)市場化的運(yùn)營機(jī)制，比如實施有市場競爭力的職工薪酬制度，還會推進(jìn)員工持股計劃。”馮戎介紹稱，“由于新公司是控股公司，對人才的需求不僅不會減少，可能還會增加。”

并購草案公布后，申萬與宏源間的并購交易尚需“兩步”才能進(jìn)入實操階段，據(jù)一位接近宏源證券人士透露，并購進(jìn)入交易階段或最早也將在9月份以后。

“一般股東會大概需要半個月，證監(jiān)會通過也至少要一個月。”該人士指出，“這次并購起碼要9月份以后才能交易。”（編輯 卜堅）