重慶燃?xì)?月30日上市 機(jī)構(gòu)定位分析
2014年09月29日 11:39
來(lái)源:鳳凰財(cái)經(jīng)綜合
重慶燃?xì)獍l(fā)行資料
鳳凰財(cái)經(jīng)訊 重慶燃?xì)?月28日晚間發(fā)布上市公告書(shū),將于30日正式掛牌上海證券交易所,股票代碼600917。公司本次公開(kāi)發(fā)行股數(shù)1.56億股,發(fā)行后總股本15.56億股,發(fā)行價(jià)格3.25元/股。
根據(jù)公告,今年1-6月,重慶燃?xì)鈱?shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入28.44億元,同比減少3.59%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)毛利總額4.22億元,同比增加約7%;實(shí)現(xiàn)扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)1.68億元,同比減少5.58%。公司預(yù)計(jì),目前經(jīng)營(yíng)狀況正常,1-9月業(yè)績(jī)較上年同期無(wú)重大變化。
以下是各機(jī)構(gòu)給予重慶燃?xì)獾墓蓛r(jià)區(qū)間分析:
重慶燃?xì)?投資重慶燃?xì)?獲得穩(wěn)定收益合理定價(jià)區(qū)間為5.29-6.21元;
城市燃?xì)庠趪?guó)民經(jīng)濟(jì)中的行業(yè)地位不斷提升;重慶燃?xì)庾鳛閰^(qū)域龍頭企業(yè),市場(chǎng)占有率在持續(xù)提升,新老供應(yīng)商保證公司氣源穩(wěn)定。建議詢價(jià)區(qū)間2.99-3.45元。
結(jié)論:假設(shè)發(fā)行1.56億股,預(yù)計(jì)發(fā)行后公司2014-2016年EPS分別為0.23、0.25、0.30元。參考可比公司與環(huán)保行業(yè)的估值水平,假定公司沒(méi)有超募,我們認(rèn)為公司合理定價(jià)區(qū)間為5.29-6.21元,建議詢價(jià)區(qū)間為2.99-3.45元;
城市燃?xì)庑袠I(yè)地位提升,重慶城鎮(zhèn)化加快推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。(1)城市燃?xì)猱a(chǎn)值占GDP比重逐年攀升,2005-2011年,城市燃?xì)夤I(yè)總產(chǎn)值占GDP比重從0.28%提高到0.60%;天然氣消費(fèi)增幅均高于其他能源品種;與國(guó)外相比,我國(guó)天然氣后續(xù)發(fā)展?jié)摿薮?天然氣在城市燃?xì)庵械谋戎爻掷m(xù)提升;(2)重慶天然氣用氣人口及天然氣消費(fèi)量均明顯增長(zhǎng),重慶城鎮(zhèn)化加快進(jìn)程,推動(dòng)城市燃?xì)庀M(fèi)需求;
重慶城市燃?xì)恺堫^,市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升,新老供應(yīng)商保證公司氣源穩(wěn)定。公司在重慶市城市燃?xì)庑袠I(yè)中的市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升,由2011年的60%上升到2013年的65%;老新氣源供應(yīng)商保證公司氣源;最大客戶停止購(gòu)氣未影響營(yíng)業(yè)收入,公司及時(shí)調(diào)整購(gòu)氣供氣方案,有效緩解建峰化工停止購(gòu)氣的不利影響,凸顯公司實(shí)力;
本次募資用途:用于擴(kuò)大公司主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍,前景可觀。重慶市規(guī)劃中,本次募集資金項(xiàng)目的覆蓋區(qū)域用氣量增幅明顯;募集資金全部投資于“都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程”項(xiàng)目,項(xiàng)目建成后,供氣范圍將覆蓋重慶市都區(qū)以及主要域中心城江津、永川、合涪陵、璧山等地,將擴(kuò)大公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍,前景可觀;
風(fēng)險(xiǎn)因素。(1)燃?xì)怃N(xiāo)售風(fēng)險(xiǎn):公司所在地的價(jià)格主管部門(mén)不能同步、順價(jià)調(diào)整終端銷(xiāo)售價(jià)格(包括居民和非居民用氣價(jià)格)。(2)燃?xì)獍惭b風(fēng)險(xiǎn):地方物價(jià)管理部門(mén)調(diào)低天然氣安裝及服務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn);或由于通貨膨脹導(dǎo)致燃?xì)獍惭b業(yè)務(wù)毛利率下降。(國(guó)信證券)
重慶燃?xì)猓褐貞c城市燃?xì)恺堫^定價(jià)區(qū)間為4.4元-5.5元
重慶最大的城市燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商:天然氣“儲(chǔ)存→管網(wǎng)輸送→調(diào)配→銷(xiāo)售”完整產(chǎn)業(yè)鏈,天然氣輸配管網(wǎng)長(zhǎng)度占重慶市管網(wǎng)長(zhǎng)度的80%以上,其天然氣供氣量占重慶城鎮(zhèn)燃?xì)夤饪偭康?0%以上,供氣范圍已覆蓋重慶市24個(gè)區(qū)縣、3個(gè)國(guó)家級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)以及25個(gè)市級(jí)工業(yè)園區(qū)的346.77萬(wàn)居民用戶和8.77萬(wàn)非居民用戶,資產(chǎn)總額超過(guò)62億元,各項(xiàng)主要經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)在全國(guó)城市天然氣同行中名列前茅,區(qū)域性優(yōu)勢(shì)顯著。
城鎮(zhèn)化進(jìn)程和政策扶持,城市燃?xì)庑枨筢尫?2012年我國(guó)城鎮(zhèn)燃?xì)饽旯饪偭窟_(dá)到795億m3,人均城市天然氣消費(fèi)量為375m3,近10年的復(fù)合增長(zhǎng)率超10%,對(duì)比世界和美國(guó)年人均天然氣消費(fèi)量459m3和2004m3,我國(guó)城市燃?xì)庀M(fèi)仍有相當(dāng)大的發(fā)展空間,我國(guó)城鎮(zhèn)化發(fā)展和能源結(jié)構(gòu)優(yōu)化也將帶來(lái)巨大的行業(yè)空間增量。重慶市在直轄市中GDP增速較高,但城鎮(zhèn)化率較低,五大功能區(qū)建設(shè)的政策出臺(tái),利好具有區(qū)域優(yōu)勢(shì)的公司發(fā)展。
核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),推動(dòng)穩(wěn)健發(fā)展:(1)區(qū)域市場(chǎng)先發(fā)優(yōu)勢(shì):公司在重慶市場(chǎng)份額超過(guò)60%,且正向縱深發(fā)展,將成為重慶城市燃?xì)庑袠I(yè)高速成長(zhǎng)的主要受益者。(2)區(qū)域內(nèi)兼并收購(gòu):公司2003年至今,公司相繼收購(gòu)了重慶市20余家區(qū)縣燃?xì)夤?進(jìn)一步提升了市場(chǎng)占有率。(3)跨區(qū)域經(jīng)營(yíng):公司引入戰(zhàn)略投資者,擁有充足的技術(shù)和資金實(shí)力,已經(jīng)具備一定的跨區(qū)外延擴(kuò)張能力。
投資建議:考慮到行業(yè)增長(zhǎng)、公司募投項(xiàng)目情況及股本攤薄后,預(yù)計(jì)2014年-2016年每股收益0.20元、0.26元和0.29元。對(duì)比可比公司估值水平,我們認(rèn)為公司2014年合理估值在20-25倍,定價(jià)區(qū)間為4.4元-5.5元,建議詢價(jià)區(qū)間為3.1元-3.5元。
風(fēng)險(xiǎn)提示:價(jià)格形成機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)、氣源風(fēng)險(xiǎn)、募投項(xiàng)目進(jìn)度低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。(安信證券)
重慶燃?xì)?重慶地區(qū)最大燃?xì)夤?yīng)商,跨區(qū)域拓展有鋪墊合理價(jià)值區(qū)間為3.01-4.01元
機(jī)構(gòu):西南證券股份有限公司研究員:王恭哲
公司是重慶地區(qū)規(guī)模最大的燃?xì)夤?yīng)商。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包括在重慶市提供城市燃?xì)夤?yīng)以及燃?xì)庠O(shè)備的安裝服務(wù)。目前公司的城市燃?xì)夤?yīng)范圍覆蓋重慶市38個(gè)行政區(qū)縣中的24個(gè)區(qū)縣、3個(gè)國(guó)家級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)及25個(gè)市級(jí)工業(yè)園區(qū),服務(wù)346.77萬(wàn)居民客戶、8.77萬(wàn)非居民客戶。2012年,公司在重慶地區(qū)的市場(chǎng)占有率為65.05%,是重慶地區(qū)規(guī)模最大的燃?xì)夤?yīng)商,區(qū)域優(yōu)勢(shì)顯著。
重慶地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速,城鎮(zhèn)化驅(qū)動(dòng)天然氣需求加大。2013年重慶市地區(qū)生產(chǎn)總值同比增長(zhǎng)12.30%,高出全國(guó)平均水平4.63個(gè)百分點(diǎn),增速位列全國(guó)第4。作為西部重鎮(zhèn),重慶未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將有望延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。2012年重慶常住人口城鎮(zhèn)化率為57%,戶籍人口城鎮(zhèn)化率僅約39%,遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他三個(gè)直轄市,具備較大的提升空間。公司募投項(xiàng)目投產(chǎn)后將覆蓋重慶重點(diǎn)發(fā)展的江津、永川等重慶“一小時(shí)經(jīng)濟(jì)圈”核心區(qū)域,預(yù)計(jì)未來(lái)三年復(fù)合增長(zhǎng)率約10%左右,2011-2020年的中長(zhǎng)期復(fù)合增速約8.5%左右。
靠近氣源地,氣源供應(yīng)有保障。重慶市地處四川盆地,天然氣、頁(yè)巖氣資源豐富。同時(shí),公司的氣源供應(yīng)商主要為中石油、中石化的分公司。通過(guò)長(zhǎng)期穩(wěn)定互信的合作關(guān)系,公司的現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)及未來(lái)發(fā)展具備充足的氣源保障。
跨區(qū)域發(fā)展有一定突破。公司2006年以來(lái)陸續(xù)收購(gòu)了區(qū)縣的同行業(yè)企業(yè),提高了市場(chǎng)份額。也通過(guò)控股、參股的方式在四川省鄰水縣、湖南省新化縣、貴州省道真自治縣進(jìn)行了跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)的初步嘗試,積累了一定的跨區(qū)域經(jīng)營(yíng)的經(jīng)驗(yàn)。2013年7月,公司全資子公司承建澳門(mén)路環(huán)及氹仔區(qū)域天然氣管道敷設(shè)安裝工程,成功拓展區(qū)域外燃?xì)獍惭b市場(chǎng)具備跨區(qū)域拓展的能力和經(jīng)驗(yàn),公司上市后,將能有效提升“重慶燃?xì)?rdquo;品牌的全國(guó)知名度,后續(xù)的跨區(qū)域拓展并實(shí)現(xiàn)外延式增長(zhǎng)值得期待。
盈利預(yù)測(cè)與估值分析。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS分別為0.20元、0.24元和0.26元。我們認(rèn)為公司屬于公用事業(yè)行業(yè),在成本加成的燃?xì)舛▋r(jià)模式上,能保證持續(xù)、穩(wěn)定的收入。結(jié)合目前可比公司估值情況,認(rèn)為公司2014年市盈率在15-20倍較為合理,對(duì)應(yīng)2014年的EPS0.20元計(jì)算,我們認(rèn)為公司二級(jí)市場(chǎng)的合理價(jià)值區(qū)間為3.01-4.01元。
風(fēng)險(xiǎn)提示:毛利率持續(xù)下降;依賴單一氣源供應(yīng)商;燃?xì)獠少?gòu)成本上升,而銷(xiāo)售價(jià)格不能及時(shí)調(diào)整。
重慶燃?xì)?重慶最大燃?xì)夤?yīng)商,公司合理價(jià)值為5.48元
機(jī)構(gòu):東興證券股份有限公司研究員:劉斐,張鵬
建議申購(gòu)價(jià)3.3元。公司本次IPO擬發(fā)行數(shù)量不超過(guò)15600萬(wàn)股,不進(jìn)行老股轉(zhuǎn)讓,發(fā)行后公司總股本不超過(guò)155600萬(wàn)股;本次IPO擬募集資金4.7億元,主要用于建設(shè)“都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程”項(xiàng)目。
重慶市燃?xì)夤?yīng)龍頭。公司是重慶市規(guī)模最大的城市燃?xì)夤?yīng)商。截至2014年6月末,公司的城市燃?xì)夤?yīng)范圍覆蓋重慶市38個(gè)行政區(qū)縣中的24個(gè)區(qū)縣、3個(gè)國(guó)家級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)以及25個(gè)市級(jí)工業(yè)園區(qū),服務(wù)346.77萬(wàn)居民客戶、8.77萬(wàn)非居民用戶(包括集體、商業(yè)、CNG加氣站、工業(yè)用戶等),在重慶市城市燃?xì)庑袠I(yè)中具有重要的市場(chǎng)地位。2012年,公司完成供氣量23.99億立方米,占重慶天然氣消費(fèi)總量的33.9%,占重慶城鎮(zhèn)天然氣供氣總量的65.05%,處于絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位。
經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和城鎮(zhèn)化支撐公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。2006-2013年重慶市的GDP增速均值為19.7%,明顯高于全國(guó)水平,未來(lái)有望繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)。2013年,重慶市城鎮(zhèn)化率為58.34%。根據(jù)重慶市規(guī)劃,到2020年全市戶籍人口城市化率升至60%以上、常住人口城市化率升至70%以上,這意味著未來(lái)還有大批的農(nóng)民轉(zhuǎn)為城市居民,將給天然氣使用帶來(lái)較大需求。
盈利預(yù)測(cè)與估值。我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年?duì)I業(yè)收入分別為68.1億元、79.96億元和93.9億元,歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)分別為3.27億元、3.65億元和4.22億元,考慮增發(fā)后的攤薄每股收益分別為0.21元、0.23元和0.27元。建議申購(gòu)價(jià)3.3元。按照平均26倍PE計(jì)算,公司合理價(jià)值為5.48元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。1、天然氣價(jià)格上調(diào)不及預(yù)期2、氣源供應(yīng)不足。
重慶燃?xì)?投資重慶燃?xì)?獲得穩(wěn)定收益合理定價(jià)區(qū)間為5.29-6.21 元
機(jī)構(gòu):國(guó)泰君安證券股份有限公司研究員:王威,肖揚(yáng)
結(jié)論:假設(shè)發(fā)行1.56 億股,預(yù)計(jì)發(fā)行后公司2014-2016 年EPS 分別為0.23、0.25、0.30 元。參考可比公司與環(huán)保行業(yè)的估值水平,假定公司沒(méi)有超募,我們認(rèn)為公司合理定價(jià)區(qū)間為5.29-6.21 元,建議詢價(jià)區(qū)間為2.99-3.45 元;
城市燃?xì)庑袠I(yè)地位提升,重慶城鎮(zhèn)化加快推動(dòng)行業(yè)發(fā)展。(1)城市燃?xì)猱a(chǎn)值占GDP 比重逐年攀升,2005-2011 年,城市燃?xì)夤I(yè)總產(chǎn)值占GDP 比重從0.28%提高到0.60%;天然氣消費(fèi)增幅均高于其他能源品種;與國(guó)外相比,我國(guó)天然氣后續(xù)發(fā)展?jié)摿薮?天然氣在城市燃?xì)庵械谋戎爻掷m(xù)提升;(2)重慶天然氣用氣人口及天然氣消費(fèi)量均明顯增長(zhǎng),重慶城鎮(zhèn)化加快進(jìn)程,推動(dòng)城市燃?xì)庀M(fèi)需求;
重慶城市燃?xì)恺堫^,市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升,新老供應(yīng)商保證公司氣源穩(wěn)定。公司在重慶市城市燃?xì)庑袠I(yè)中的市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升,由2011 年的60%上升到2013 年的65%;老新氣源供應(yīng)商保證公司氣源;最大客戶停止購(gòu)氣未影響營(yíng)業(yè)收入,公司及時(shí)調(diào)整購(gòu)氣供氣方案,有效緩解建峰化工停止購(gòu)氣的不利影響,凸顯公司實(shí)力;
本次募資用途:用于擴(kuò)大公司主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍,前景可觀。重慶市規(guī)劃中,本次募集資金項(xiàng)目的覆蓋區(qū)域用氣量增幅明顯;募集資金全部投資于“都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程”項(xiàng)目,項(xiàng)目建成后,供氣范圍將覆蓋重慶市都區(qū)以及主要域中心城江津、永川、合涪陵、璧山等地,將擴(kuò)大公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍,前景可觀;
風(fēng)險(xiǎn)因素。(1)燃?xì)怃N(xiāo)售風(fēng)險(xiǎn):公司所在地的價(jià)格主管部門(mén)不能同步、順價(jià)調(diào)整終端銷(xiāo)售價(jià)格(包括居民和非居民用氣價(jià)格)。(2)燃?xì)獍惭b風(fēng)險(xiǎn):地方物價(jià)管理部門(mén)調(diào)低天然氣安裝及服務(wù)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn);或由于通貨膨脹導(dǎo)致燃?xì)獍惭b業(yè)務(wù)毛利率下降。
重慶燃?xì)?深耕區(qū)域燃?xì)夥咒N(xiāo)市場(chǎng)40年,內(nèi)生穩(wěn)健,外延積極合理價(jià)值區(qū)間為4.54-5.68元。
機(jī)構(gòu):海通證券股份有限公司研究員:張浩
重慶燃?xì)庑鹿砂l(fā)行網(wǎng)上申購(gòu)日為2014-9-1,網(wǎng)下申購(gòu)日為2014-8-29,擬發(fā)行15,600萬(wàn)股,占發(fā)行后總股本的10.3%,其中,網(wǎng)下發(fā)行10,920萬(wàn)股、網(wǎng)上發(fā)行4,680萬(wàn)股。
投資建議:公司經(jīng)過(guò)多年深耕重慶區(qū)域燃?xì)夥咒N(xiāo)市場(chǎng),形成了高市占率的先發(fā)優(yōu)勢(shì),燃?xì)怃N(xiāo)售與初裝業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)健。2013年?duì)I業(yè)收入59.35億,同比增長(zhǎng)9.42%,歸屬凈利3.00億,同比增長(zhǎng)18.5%,資產(chǎn)負(fù)債率與各項(xiàng)費(fèi)用率均處于行業(yè)平均水平,企業(yè)管理運(yùn)營(yíng)完善。由于燃?xì)庑袠I(yè)的特殊性,公司作為下游分銷(xiāo)商,上游供給端地位強(qiáng)勢(shì),下游定價(jià)權(quán)歸于政府,受制于近年來(lái)燃?xì)鈨r(jià)格不斷調(diào)增,上下游調(diào)價(jià)時(shí)間差直接影響企業(yè)盈利,燃?xì)鈨r(jià)格調(diào)高后攤薄毛利率。目前,公司作為重慶地區(qū)燃?xì)夥咒N(xiāo)龍頭,城市燃?xì)馐姓悸矢哌_(dá)62.70%,內(nèi)生性增長(zhǎng)空間有限。但公司優(yōu)勢(shì)在于上游供給穩(wěn)定,下游用戶增長(zhǎng)穩(wěn)健。
目前積極推進(jìn)外延式擴(kuò)張,募投項(xiàng)目投產(chǎn)后,項(xiàng)目業(yè)績(jī)將在2015年開(kāi)始釋放,用戶覆蓋數(shù)可增長(zhǎng)約45%。我們認(rèn)為,2014-2015年公司將實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入63.53億元和74.50億元,歸屬凈利3.54億元和3.93億元,按照發(fā)行后總股本計(jì)算,對(duì)應(yīng)EPS0.23和0.25元/股。參照A股同類(lèi)公司估值水平,給予公司2014年P(guān)E20-25倍水平,合理價(jià)值區(qū)間為4.54-5.68元。
1.燃?xì)庑袠I(yè):城市燃?xì)庀M(fèi)拉動(dòng)內(nèi)需氣價(jià)改革逐步市場(chǎng)化。
(1)供需基本面:需求旺盛城市燃?xì)庀M(fèi)將是重要看點(diǎn)。
隨著中國(guó)能源結(jié)構(gòu)調(diào)整與環(huán)保壓力倒逼,天然氣作為清潔一次能源,消費(fèi)量與在能源總消費(fèi)中占比皆保持穩(wěn)定增長(zhǎng)。
2012年中國(guó)天然氣消費(fèi)量達(dá)到1463億立方米,占各類(lèi)能源總量的5.2%。目前,我國(guó)已探明的常規(guī)天然氣地質(zhì)資源量為52億m3,儲(chǔ)量較為可觀。但由于埋藏深,儲(chǔ)量豐度低,勘探開(kāi)發(fā)難度大等制約因素,天然氣供應(yīng)難以跟隨需求迅速擴(kuò)張的步伐,我國(guó)自2006年開(kāi)始進(jìn)口天然氣,對(duì)外依存度逐年升高,2014年已達(dá)到31.07%。
我國(guó)天然氣主要用于發(fā)電、化工、工業(yè)燃料和城市燃?xì)獾人拇笮袠I(yè)。曾經(jīng)以化工為主的消費(fèi)局面逐漸向多元化方向發(fā)展。分行業(yè)而言,電力行業(yè)增長(zhǎng)潛力有限,天然氣發(fā)電主要用來(lái)調(diào)峰和滿足局部電力需求,雖然不排除環(huán)保高壓促使部分地區(qū)逐步轉(zhuǎn)型,但現(xiàn)有電力格局難以撼動(dòng);化工合成氨和甲醇的原料結(jié)構(gòu)中,煤炭將逐漸被天然氣取代;而天然氣最重要的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力主要來(lái)自城市燃?xì)?這是城市環(huán)境保護(hù)和生活品質(zhì)訴求下的大勢(shì)所趨。
(2)定價(jià)機(jī)制:與替代能源價(jià)格掛鉤兩檔價(jià)格合一。
天然氣作為基礎(chǔ)性能源,長(zhǎng)期以來(lái)上中下游各個(gè)環(huán)節(jié)的交易價(jià)格以政府定價(jià)為依據(jù)。近年來(lái),由于國(guó)際天然氣價(jià)格與石油等替代能源價(jià)格掛鉤,隨著石油價(jià)格的攀升,中國(guó)天然氣進(jìn)口價(jià)格逐漸升高,構(gòu)成進(jìn)口氣價(jià)高于國(guó)內(nèi)氣價(jià)的局面,為了合理控制天然氣成本、與國(guó)際接軌,發(fā)改委陸續(xù)發(fā)布天然氣定價(jià)機(jī)制改革政策,逐步建立與可替代能源掛鉤的天然氣市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制。目前,天然氣門(mén)站價(jià)格(出廠價(jià)+管道輸送費(fèi)用)與可替代能源價(jià)格逐漸掛鉤,出廠價(jià)逐漸實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化,下游銷(xiāo)售價(jià)格由各地省級(jí)價(jià)格主管部門(mén)確定。
2.公司情況簡(jiǎn)介:內(nèi)生性增長(zhǎng)穩(wěn)健外延式擴(kuò)張2015年釋放業(yè)績(jī)。
(1)公司沿革與股權(quán)結(jié)構(gòu):傳統(tǒng)國(guó)企轉(zhuǎn)型中外合資企業(yè)。
公司脫身于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代的重慶市天然氣公司,經(jīng)過(guò)多次資產(chǎn)重組與股權(quán)變更,至2009年12月作為重慶市能源投資集團(tuán)公司的全資子公司,注冊(cè)資本達(dá)到9.12億。隨后,為了改變公司的治理結(jié)構(gòu),提升跨區(qū)域業(yè)務(wù)拓展實(shí)力,公司引入戰(zhàn)略投資者華潤(rùn)燃?xì)?/font>(中國(guó))投資,獲得投資11.62億,性質(zhì)由國(guó)有獨(dú)資過(guò)渡為中外合資企業(yè)。2011年公司完成整體變更,設(shè)立股份制公司,重慶市國(guó)資委間接控股75%,華潤(rùn)燃?xì)馔顿Y占股25%。公司目前總股本14億股,擬發(fā)行1.56億股,占發(fā)行后總股本的10.3%。
(2)業(yè)務(wù)概況:區(qū)域燃?xì)夥咒N(xiāo)龍頭。
公司業(yè)務(wù)主要包括天然氣銷(xiāo)售與相關(guān)設(shè)備初裝,燃?xì)怃N(xiāo)售收入占總營(yíng)業(yè)收入的80%左右。燃?xì)夤┙o來(lái)自中石油西南油氣田分公司、中石化天然氣分公司,2013年兩家燃?xì)獠少?gòu)量分別占比76.8%和23.2%,輸氣量與燃?xì)鈨r(jià)格均根據(jù)國(guó)家發(fā)改委的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。上游燃?xì)饨?jīng)過(guò)中游管輸,進(jìn)入公司所轄門(mén)站,再經(jīng)過(guò)濾、調(diào)壓、計(jì)量、加臭后進(jìn)入城市輸氣管線,到達(dá)用戶。
公司是目前重慶地區(qū)最大的天然氣分銷(xiāo)商,在2001-2010年間,通過(guò)收購(gòu)重慶地區(qū)的13個(gè)縣級(jí)燃?xì)夤?形成了覆蓋重慶市24個(gè)區(qū)縣、3個(gè)國(guó)家級(jí)開(kāi)發(fā)區(qū)(重慶市高新技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)、重慶市經(jīng)濟(jì)開(kāi)發(fā)區(qū)、兩江新區(qū))以及25個(gè)市級(jí)工業(yè)園區(qū)的龐大區(qū)域性供氣網(wǎng)絡(luò),服務(wù)346.77萬(wàn)居民客戶、8.77萬(wàn)非居民用戶,運(yùn)營(yíng)輸氣管網(wǎng)1.65萬(wàn)余公里。2012年公司總計(jì)供氣23.99億m3,市場(chǎng)份額達(dá)到重慶市天然氣消費(fèi)總量的33.90%,和城市燃?xì)庀M(fèi)總量的60.72%。
(3)經(jīng)營(yíng)狀況分析:上游供給充足下游需求穩(wěn)健。
重慶燃?xì)?011-2013年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.53億元、54.24億元和59.35億元,同比增長(zhǎng)24.6%和9.4%,實(shí)現(xiàn)歸屬凈利2.84億元、2.54億元和3.00億元,同比增長(zhǎng)-10.7%和18.5%。2013年兩項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)天然氣銷(xiāo)售與相關(guān)設(shè)備初裝的收入,分別占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的78.6%和19.2%。公司近三年,平均每年下游增加25.30萬(wàn)居民用戶和0.46萬(wàn)非居民用戶;居民與非居民用戶輸氣量復(fù)合增速分別為7.8%和12.7%。上游供應(yīng)充足,下游需求穩(wěn)步提高,共同保障了公司業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。
2011-2013年,公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為19.8%、15.12%和13.56%,占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入約80%的燃?xì)怃N(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利水平逐年降低,2013年僅有2.41%。毛利率下行主要是燃?xì)鈨r(jià)格與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的調(diào)整所致。首先,近年來(lái)天然氣價(jià)格不斷走高,雖然出廠價(jià)與分銷(xiāo)價(jià)幾乎是等額提高,不影響單位天然氣毛利額,但毛利率降低。其次,公司燃?xì)怃N(xiāo)售業(yè)務(wù)中,工業(yè)用比例顯著抬升,根據(jù)國(guó)家發(fā)改委制定的價(jià)格標(biāo)準(zhǔn),工業(yè)用氣的出廠基準(zhǔn)價(jià)高于非工業(yè)用氣,同理拉低毛利率水平。
最后,2010年以來(lái)天然氣上游價(jià)格調(diào)整較為頻繁,而下游分銷(xiāo)價(jià)格調(diào)整需經(jīng)過(guò)聽(tīng)證會(huì)等復(fù)雜程序,因此上下游調(diào)價(jià)中間存在較長(zhǎng)的時(shí)間差,使企業(yè)從中蒙受損失。隨著工業(yè)用氣的進(jìn)一步普及和天然氣價(jià)格的持續(xù)上漲,毛利率短期內(nèi)仍將延續(xù)下行趨勢(shì)。
(4)同行比較:毛利率水平低于同行業(yè)水平。
公司作為區(qū)域燃?xì)夥咒N(xiāo)商,年收入水平處于行業(yè)中較為領(lǐng)先的地位,但是由于公司約80%的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入來(lái)自燃?xì)怃N(xiāo)售,而分銷(xiāo)商在這一業(yè)務(wù)板塊的上下游議價(jià)方面幾乎沒(méi)有發(fā)言權(quán),因此毛利率水平低于大幅低于其他公司,然而從深圳能源燃?xì)夥咒N(xiāo)毛利率5.23%可知,重慶燃?xì)獾挠芰κ浅鞘腥細(xì)夥咒N(xiāo)商的正常水平。并且,公司三項(xiàng)主要費(fèi)用率均保持行業(yè)中等水平,規(guī)模效應(yīng)或有所體現(xiàn)。
(5)募投項(xiàng)目介紹:管網(wǎng)建設(shè)構(gòu)建自然壟斷優(yōu)勢(shì)。
公司本次擬發(fā)行1.56億股,發(fā)行后總股本升至15.56億股,擬募集資金4.7億元,投向“都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程項(xiàng)目”,該項(xiàng)目已于2009年正式開(kāi)工建設(shè),建設(shè)期為7年,預(yù)計(jì)2015年全部建成達(dá)到設(shè)計(jì)規(guī)模。
2014-2015年還需投資12.4億元用于完成項(xiàng)目施工。項(xiàng)目投資總額為21.23億元,擬以本次發(fā)行募集資金投入4.7億元,募集資金與投資項(xiàng)目資金需求之間的缺口,公司將通過(guò)自有資金或銀行貸款解決。
燃?xì)廨斉涔芫W(wǎng)是城市燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商擴(kuò)大市場(chǎng)覆蓋面、發(fā)展?jié)撛谟脩舻闹匾緩?及早布局有利于達(dá)到區(qū)域性自然壟斷局面,為未來(lái)穩(wěn)定的下游需求打下伏筆。且此次項(xiàng)目布局在重慶市核心區(qū)域,隨著未來(lái)人口密度和商業(yè)活動(dòng)的同步提升,該地區(qū)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力強(qiáng)勁。目前,該項(xiàng)目所覆蓋區(qū)域尚有150萬(wàn)戶居民的市場(chǎng)空間,占現(xiàn)有用戶總數(shù)的45%。按照戶均燃?xì)庀M(fèi)量,居民燃?xì)鈨r(jià)格保持2013年水平的情景推算,項(xiàng)目投入運(yùn)行后,可每年為公司帶來(lái)15.52億燃?xì)怃N(xiāo)售收入,占2013年全年收入的26.2%。
鑒于公司目前的上游供氣商中石油西南油氣田分公司與中石化天然氣分公司兩家公司的年產(chǎn)量約270億m3,且均與重慶政府簽訂框架協(xié)議或備忘錄,保障重慶地區(qū)的天然氣供給安全,公司募投項(xiàng)目的上游供給充足。
(6)盈利預(yù)測(cè):合理價(jià)值區(qū)間為4.54-5.68元。
公司目前下游需求端漲勢(shì)平穩(wěn),募投項(xiàng)目投產(chǎn)后將會(huì)出現(xiàn)新的業(yè)績(jī)突破口,上游供給端儲(chǔ)備充足,未來(lái)業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)可控,業(yè)績(jī)將在2015年后逐漸釋放。預(yù)測(cè)14-15年EPS分別為0.23和0.25元/股,A股市場(chǎng)上經(jīng)營(yíng)燃?xì)鈽I(yè)務(wù)同類(lèi)公司2014年P(guān)E均值約34倍(見(jiàn)表3),鑒于重慶燃?xì)獾拿仕斤@著低于其他公司,考慮一定的估值折價(jià),因此給予公司14年目標(biāo)動(dòng)態(tài)PE20-25倍,合理價(jià)值區(qū)間為4.54-5.68元。
風(fēng)險(xiǎn)提示。
(1)募投項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)程的不確定性。
(2)項(xiàng)目投產(chǎn)后業(yè)績(jī)?cè)鏊倌芊襁_(dá)到公司承諾水平具有不確定性。
(3)天然氣上下游調(diào)價(jià)時(shí)間差難以預(yù)見(jiàn)。
重慶燃?xì)?區(qū)域燃?xì)恺堫^,持續(xù)穩(wěn)健成長(zhǎng)
類(lèi)別:公司研究機(jī)構(gòu):廣發(fā)證券股份有限公司研究員:郭鵬,沈濤,安鵬日期:2014-08-26
核心觀點(diǎn):
重慶燃?xì)馐袌?chǎng)占有率首位,過(guò)去3年氣量復(fù)合增長(zhǎng)11%.
公司是重慶市規(guī)模最大的城市燃?xì)夤?yīng)商(市場(chǎng)占有率65%),主營(yíng)業(yè)務(wù)包括燃?xì)怃N(xiāo)售和燃?xì)獍惭b等。2013年公司主營(yíng)收入為59.3億元,其中燃?xì)怃N(xiāo)售量24.3億m3,銷(xiāo)售收入46.6億元;2013年新安裝用戶數(shù)29.6萬(wàn)戶,當(dāng)年確認(rèn)收入11.4億元。過(guò)去3年公司銷(xiāo)氣量復(fù)合增長(zhǎng)11%,但受天然氣氣價(jià)調(diào)整等因素影響,業(yè)績(jī)出現(xiàn)小幅波動(dòng),2011-2013年凈利潤(rùn)分別為2.8、2.7、3.1億元。公司公告2014年1-6月實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.8億元,同比下降2.2%。
受益重慶城鎮(zhèn)化進(jìn)程,燃?xì)怃N(xiāo)售、安裝業(yè)務(wù)仍將平穩(wěn)增長(zhǎng).
重慶市截止2013年城鎮(zhèn)化率不足60%遠(yuǎn)低于其他直轄城市,根據(jù)相關(guān)規(guī)劃,2014-2020年城鎮(zhèn)化率將持續(xù)提升,我們預(yù)計(jì)區(qū)域新增用氣人口將超過(guò)766萬(wàn)人,2020年城市燃?xì)庥脷庑枨蟪^(guò)68億m3。公司作為區(qū)域第一大燃?xì)夥咒N(xiāo)企業(yè),我們預(yù)計(jì)其城市燃?xì)怃N(xiāo)售量有望保持10%以上的復(fù)合增速;安裝業(yè)務(wù)新用戶仍將保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。
計(jì)劃發(fā)行1.56億股,募集4.7億元,用于城市管網(wǎng)建設(shè).
公司計(jì)劃發(fā)行1.56億股籌集資金4.7億元,用于重慶市市都市區(qū)天然氣外環(huán)管網(wǎng)及區(qū)域中心城市輸氣干線工程項(xiàng)目以擴(kuò)大公司的供氣范圍,從而提高公司的營(yíng)運(yùn)發(fā)展能力和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì),按年供氣量38.08億立方米測(cè)算,預(yù)計(jì)該項(xiàng)目每年為公司帶來(lái)銷(xiāo)售收入56.02億、凈利潤(rùn)2.22億元。
建議詢價(jià)區(qū)間3.25-3.65元.
預(yù)計(jì)2014-16年公司EPS分別為0.20、0.24、0.28元。公司為重慶地區(qū)最大的燃?xì)夥咒N(xiāo)商,受益于重慶城鎮(zhèn)化進(jìn)程,燃?xì)怃N(xiāo)售、安裝業(yè)務(wù)將保持較快增長(zhǎng)。選擇陜天然氣、國(guó)新能源、金鴻能源等公司作為可比公司,并考慮新股折價(jià)因素,建議詢價(jià)區(qū)間為3.25-3.65元。
風(fēng)險(xiǎn)提示.
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