滬港通今天開始運行了。

筆者上周正好出差深圳，在與評級機構(gòu)和大型券商的交流中，發(fā)覺他們不約而同均認(rèn)為滬港通對A股深層結(jié)構(gòu)難有實質(zhì)性影響，目前香港市場日成交為500億左右，可以想象，真正能從香港市場中分流出來進(jìn)入A股市場的資金非常有限。相反，內(nèi)地投資者則可能選擇抽離A股轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，因此，硬幣的雙面性并非對等，結(jié)構(gòu)化風(fēng)險與機會將有差異化的體現(xiàn)。通過成交量與政策在市場中的影響周期、投資心理等因素的分析，筆者研究認(rèn)為，滬港通開啟后，對于A股市場的影響將趨于平靜，對市場主要趨勢并不會產(chǎn)生實質(zhì)性的變化，結(jié)構(gòu)性表現(xiàn)或可期待，但結(jié)構(gòu)化風(fēng)險也將日益突出。

看最新公布的滬港通標(biāo)的股票名單，主要集中在滬港大型成分股之中，從股本相對規(guī)模對比來看，A股巨無霸類公司流通盤巨大，而香港成分股流通盤適中，因此撬動兩市所動用的資金量有顯著差別?？紤]到香港市場做空機制與退市政策優(yōu)于A股，對接過程中所引發(fā)的交易機制、監(jiān)管機制、參與機制不對等也隱含著不小的風(fēng)險，投資者需要理性地看待。一方面要看到切實能體現(xiàn)較高分紅水平、投資回報較好且公司運營規(guī)范的市場品種機會，同時也要嚴(yán)密防范一些假績優(yōu)、真績差且回報較差的股票價格回落風(fēng)險的沖擊。

為推動滬港通，財政部、國家稅務(wù)總局和證監(jiān)會日前聯(lián)合下發(fā)系列通知，對內(nèi)地個人通過滬港通投資港股的轉(zhuǎn)讓差價所得，三年內(nèi)暫免征收個人所得稅；對香港市場投資者通過滬港通投資上交所上市A股的轉(zhuǎn)讓差價所得，暫免征收企業(yè)所得稅和個人所得稅；通過滬港通買賣上交所上市A股的差價收入，暫免征收營業(yè)稅。但政策支持并不意味著股票投資者風(fēng)險降低，至少這些使內(nèi)地A股投資者與投資香港市場或香港投資者投資A股形成了一個市場交易方面的差異化，這種差異化交易在市場成本與軌跡運行上將明顯體現(xiàn)出來。

上海證券交易所以會員制運行的組織架構(gòu)，具有典型的行政色彩；而香港聯(lián)交所是家以公司制為主的上市公司，其監(jiān)管體現(xiàn)市場經(jīng)濟(jì)的特色，其本身就是維護(hù)股東利益和法律前沿的公司架構(gòu)。相對而言，在尊重股東利益與維護(hù)法律層面，港交所的運作非常到位，那種大比例現(xiàn)金分紅與良好業(yè)績共存，堅持高度獨立性的做法將深刻影響滬市，至于能否達(dá)成交易運行監(jiān)管機制的順利轉(zhuǎn)換則還需觀察。這種結(jié)構(gòu)化差異將體現(xiàn)在對不同市場交易品種的機會與風(fēng)險對沖中。

觀察現(xiàn)行兩地市場的結(jié)構(gòu)，如果以單純的香港大型權(quán)重成分股估值來看，與滬市目前的權(quán)重股估值大致相當(dāng)，但香港一些大型權(quán)重股歷年的分紅回報要高于A股同類型股票，許多公司實行的是一年兩或四次分紅，港交所這樣的公司還出現(xiàn)過一年90%凈利潤分紅的記錄，而滬市公司大多分紅有限，滬港通開啟后，會在多大程度上改變滬市上市公司的市場策略以及穩(wěn)健投資者的投資方向，是個極有意義的研究課題。

內(nèi)地投資者會發(fā)現(xiàn)，香港創(chuàng)業(yè)板是個真正意義上的買者自負(fù)市場，股價非常低，仙股非常多，績差股零成交現(xiàn)象也很普遍，退市公司的市場化消失體現(xiàn)的風(fēng)險因素非常明確。因此在滬港通對接中，A股滬深主板一些績差公司股票或?qū)⒚媾R結(jié)構(gòu)性股價回歸，這是滬港通開啟后可預(yù)見的風(fēng)險。香港有不少投資者多年轉(zhuǎn)道投資深圳B股市場，實際上對股價的向上拉動也不明顯，相反，有時還出現(xiàn)部分B股大幅走低，而深圳只有50家B股公司，筆者由此估計，雖然滬港通推出前上海與深圳市場大型股票出現(xiàn)異動，但真正開啟后交易歸于平淡的概率很大。

作為交易機制的創(chuàng)新，滬港通所體現(xiàn)的結(jié)構(gòu)性風(fēng)險來自于對接過程中所體現(xiàn)的信息互換與投資者行業(yè)、心理、宏觀經(jīng)濟(jì)敏感度偏差等一系列因素，還來自投資行為、估值、歷史軌跡、政策體制、投資心理、市場化差異等多個方面。鑒于兩個市場的運行軌跡仍將由各自的內(nèi)質(zhì)所決定，因此滬港通開啟后必將體現(xiàn)涇渭分明的風(fēng)險與機會。當(dāng)然，隨著時間的推移，兩市內(nèi)質(zhì)的共性會漸漸形成一種實質(zhì)性共鳴。

（作者系新華社 望智庫特約研究員、財經(jīng)評論員）