□本報(bào)記者劉夏村

1月19日，A股暴跌，殃及信托。

下午3點(diǎn)，A股甫一收市，李陽(yáng)（化名）便要求風(fēng)控人員緊急排查公司旗下證券投資信托的風(fēng)險(xiǎn)情況。李陽(yáng)是某大型信托公司證券信托業(yè)務(wù)部門的總經(jīng)理，現(xiàn)在最讓他擔(dān)心的，是傘形信托出現(xiàn)爆倉(cāng)。

實(shí)際上，憑借較高的杠桿、較低的配資成本，傘形信托已是成就這輪“杠桿上的牛市”的重要力量，大量產(chǎn)業(yè)資本和銀行理財(cái)資金由此進(jìn)入A股市場(chǎng)。據(jù)業(yè)內(nèi)人士估算，目前傘形信托的存量規(guī)模約為2000億元。

中國(guó)證券報(bào)記者了解到，在1月19日的行情中，傘形信托雖未出現(xiàn)大面積爆倉(cāng)，但警報(bào)已然拉響：一些信托公司的傘形信托出現(xiàn)了不同程度的風(fēng)險(xiǎn)，其中某信托公司的傘形信托中，有30%的子信托觸及“部分平倉(cāng)線”，已要求劣后級(jí)投資者追加保證金。

值得注意的是，產(chǎn)業(yè)資金在新年伊始開始減持金融股等大藍(lán)籌，被認(rèn)為是傘形信托在此次下跌中沒有爆發(fā)更大風(fēng)險(xiǎn)的重要原因。此外，來(lái)自多家信托公司的消息顯示，近期傘形信托業(yè)務(wù)量減少，產(chǎn)業(yè)資本通過傘形信托進(jìn)入A股顯現(xiàn)乏力。

暴跌拉響爆倉(cāng)警報(bào)

“一收市，我們馬上對(duì)公司的所有證券投資產(chǎn)品進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)排查，重點(diǎn)是傘形信托。”19日晚間，李陽(yáng)對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者說(shuō)。

這一天，受證監(jiān)會(huì)規(guī)范“兩融”等因素影響，A股出現(xiàn)斷崖式跳水，截至收盤時(shí)大跌7.7%，遭遇2008年6月11日以來(lái)最大單日跌幅，兩市近200只股票觸及跌停。

A股大跌，自然殃及到了投資股票市場(chǎng)的證券投資信托。幾乎在同一時(shí)間，南方一家信托公司也開始緊急排查傘形信托的風(fēng)險(xiǎn)。

所謂傘形信托，即在一個(gè)主信托賬號(hào)下，通過分組交易系統(tǒng)設(shè)置若干個(gè)獨(dú)立的子信托，每個(gè)子信托都是一個(gè)完全獨(dú)立的小型結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，單獨(dú)投資操作和清算。信托公司通過其信息技術(shù)和風(fēng)控平臺(tái)，對(duì)每個(gè)子信托進(jìn)行管理和監(jiān)控。

相比“兩融”業(yè)務(wù)中1:1的杠桿，傘形信托的杠桿更高，一般為2:1或3:1。目前，傘形信托的優(yōu)先級(jí)多為銀行理財(cái)資金，劣后級(jí)更多的是產(chǎn)業(yè)資本和“大戶”。這就意味著，通過傘形信托，劣后客戶可以控制最多3倍的較為便宜的銀行資金用于A股投資。不過，較高的杠桿，亦使得傘形信托在股市下跌中面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)。

一番排查后，前述南方信托公司風(fēng)控人員得出結(jié)論：公司旗下傘形信托中，有30%的子信托觸及“部分平倉(cāng)線”，未有子信托觸及平倉(cāng)線。據(jù)知情人士介紹，該公司所謂的“部分平倉(cāng)線”相當(dāng)于預(yù)警線，在2倍杠桿中，其風(fēng)控系數(shù)是0.8，3倍杠桿中，風(fēng)控系數(shù)是0.95。按照相關(guān)協(xié)議，無(wú)論是觸發(fā)了“部分平倉(cāng)線”還是“平倉(cāng)線”，均要求擔(dān)任“劣后級(jí)”的客戶在T+1日內(nèi)補(bǔ)倉(cāng)。

“平時(shí)，公司的這些風(fēng)控人員都比較輕松，但今天需要全部加班，緊急通知客戶補(bǔ)倉(cāng)”，前述知情人士說(shuō)。

相比之下，李陽(yáng)要輕松很多——排查發(fā)現(xiàn)，其公司旗下的傘形信托中，只有3只子信托觸及“預(yù)警線”。

據(jù)業(yè)內(nèi)人士介紹，信托公司在交易日收盤后，會(huì)對(duì)每一個(gè)子信托進(jìn)行監(jiān)控，如果發(fā)行客戶達(dá)到預(yù)警線，會(huì)通知對(duì)應(yīng)的劣后委托人在一天時(shí)間內(nèi)追加保證金，客戶如果不追加保證金，信托公司會(huì)對(duì)相應(yīng)的子信托進(jìn)行強(qiáng)制性減倉(cāng)，以保證優(yōu)先級(jí)資金安全；同理，如果達(dá)到平倉(cāng)線，已要求客戶在一天時(shí)間內(nèi)補(bǔ)足保證金，否則要求客戶自行止損或由信托公司強(qiáng)行砍倉(cāng)，這意味著產(chǎn)品將清盤。一般而言，2倍杠桿的傘形信托的預(yù)警線是0.9，平倉(cāng)線是0.85，3倍杠桿的預(yù)警線是0.95，平倉(cāng)線是0.9。

產(chǎn)業(yè)資本減倉(cāng)藍(lán)籌股

即便如此，李陽(yáng)還是心有余悸。對(duì)于他而言，如果客戶不追加保證金，則需要信托公司強(qiáng)制減倉(cāng)，倘若客戶持股集中度較高且發(fā)生跌停賣不出去的現(xiàn)象時(shí)，作為優(yōu)先級(jí)的銀行理財(cái)資金的安全將受到威脅。屆時(shí)，盡管信托公司不擔(dān)負(fù)責(zé)任，但也要承擔(dān)向劣后級(jí)討要優(yōu)先級(jí)資金的事情，處置較為麻煩，這相對(duì)于千分之五的業(yè)務(wù)費(fèi)率而言，顯得得不償失。對(duì)于A股市場(chǎng)而言，如果包括傘形信托在內(nèi)的大量杠桿資金遭遇強(qiáng)行平倉(cāng)，又將加劇市場(chǎng)進(jìn)一步下跌。

在一些業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，之所以傘形信托未見顯著爆倉(cāng)，信托公司較好的風(fēng)控是重要原因之一。據(jù)了解，除了極個(gè)別信托公司，多數(shù)信托公司并不允許傘形信托子信托只持有單只股票。

在李陽(yáng)看來(lái)，劣后客戶的“高明”亦是傘形信托躲過一劫的重要原因。他透露，早在2013年下半年，產(chǎn)業(yè)資本通過傘形信托進(jìn)入A股的跡象即已顯現(xiàn)。他說(shuō)，彼時(shí)，這些資金即以金融股為重點(diǎn)配置方向。

“那個(gè)時(shí)候，銀行股、券商股的估值更低，到現(xiàn)在早就獲利不少了，肯定能扛得住這次下跌。”李陽(yáng)如是說(shuō)。

更為重要的是，李陽(yáng)發(fā)現(xiàn)，今年元旦后，這些資金開始減倉(cāng)，而這種趨勢(shì)一直在延續(xù)。華泰證券發(fā)布于1月20日的研報(bào)亦顯示，今年1月以來(lái)，全市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)資本增持45.15億元，減持271.12億元，凈減持225.97億元，其中減持非銀金融金額為139.9億元。

杠桿增速放緩

實(shí)際上，助漲助跌的杠桿資金的動(dòng)向，一直牽動(dòng)著包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)在內(nèi)的諸多市場(chǎng)參與者的心。在證監(jiān)會(huì)此次規(guī)范“兩融”之前，一則某地叫停新增傘形信托的傳言便已開始流傳。中國(guó)證券報(bào)記者經(jīng)過多方求證后了解到，去年末，華東某地證監(jiān)局曾口頭表示，不建議券商做新增傘形信托業(yè)務(wù)。不過，在實(shí)際中，有些券商并未按照這一“口頭建議”執(zhí)行，但也有些券商同時(shí)收到來(lái)自其公司總部的同樣建議。

川財(cái)證券在一份報(bào)告中表示，無(wú)論傳言的叫停是否有實(shí)質(zhì)性內(nèi)容，能夠確定的是，2015年杠桿增速會(huì)下行，否則更多實(shí)質(zhì)性監(jiān)管手段也會(huì)出臺(tái)。中國(guó)證券報(bào)記者亦從多家信托公司了解到，傘形信托業(yè)務(wù)的增速正在放緩。一位證券投資信托業(yè)務(wù)信托經(jīng)理透露，2015年以來(lái)，其公司的傘形信托業(yè)務(wù)量開始出現(xiàn)下降趨勢(shì)，但下滑幅度較小，顯示產(chǎn)業(yè)資金進(jìn)入A股出現(xiàn)疲態(tài)。另外一家信托公司的相關(guān)負(fù)責(zé)人亦透露，近期資金通過傘形信托渠道進(jìn)入A股的特征是：產(chǎn)業(yè)資金在減少，更多的是個(gè)人客戶。

值得注意的是，在證監(jiān)會(huì)此次出手規(guī)范“兩融”后，傘形信托被加強(qiáng)監(jiān)管的預(yù)期亦隨之升高，但對(duì)于李陽(yáng)們而言，傘形信托目前仍是其業(yè)務(wù)重點(diǎn)之一。

“目前我們還沒有收到相關(guān)監(jiān)管政策。”李陽(yáng)說(shuō)。不過，他也承認(rèn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)傘形信托一直持不鼓勵(lì)的態(tài)度。