過(guò)去兩年里，香港股市幾乎每個(gè)交易日的下午3點(diǎn)50分，成了漢能薄膜發(fā)電(Hanergy Thin Film Power Group)財(cái)富暴漲的黃金時(shí)刻。這家市值355億美元的太陽(yáng)能公司已經(jīng)令其所有者成為中國(guó)首富。

英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》分析了過(guò)去兩年漢能薄膜發(fā)電股票在香港交易所的所有交易——單筆交易次數(shù)超過(guò)80萬(wàn)次，結(jié)果顯示，從2013年初到今年2月份，這只股票總在尾盤(pán)時(shí)分出現(xiàn)飆升，時(shí)間大約在收盤(pán)前10分鐘。

漢能薄膜發(fā)電已成為全球市值最大的太陽(yáng)能公司，它每每在尾盤(pán)的優(yōu)異表現(xiàn)充分提醒了人們——在股市交易里，時(shí)間就是一切。

這意味著，如果一個(gè)投資者是在交易日上午9點(diǎn)開(kāi)盤(pán)到下午3點(diǎn)半這段時(shí)間內(nèi)持有漢能薄膜發(fā)電股票，他就會(huì)賠錢(qián)，盡管該公司的股價(jià)從2013年1月到2015年2月9日之間上漲了1168%。舉例來(lái)說(shuō)，如果一位交易者從2013年1月2日開(kāi)始，每個(gè)交易日上午9點(diǎn)買(mǎi)入價(jià)值1000港幣（約合129美元）的漢能薄膜發(fā)電股票，然后在當(dāng)天下午3點(diǎn)半賣(mài)出，到2015年2月時(shí)，這1000港幣將縮水至635港幣。但假如他每天多持有不到半個(gè)小時(shí)，這1000港幣就會(huì)變成8430港幣。這一計(jì)算不包括隔夜收益。

對(duì)漢能薄膜發(fā)電股票暴漲的分析

漢能薄膜發(fā)電是漢能集團(tuán)旗下的上市子公司。作為一家中國(guó)民營(yíng)企業(yè)，漢能集團(tuán)主要專(zhuān)注于薄膜太陽(yáng)能技術(shù)。在不到兩年時(shí)間里，漢能薄膜發(fā)電市值一路飆升，已經(jīng)超過(guò)了Twitter和電動(dòng)汽車(chē)制造商特斯拉(Tesla)，而擁有該公司73%股份的創(chuàng)始人李河君成了中國(guó)最富有的億萬(wàn)富翁。

為了分析這只直到去年還鮮為人知的太陽(yáng)能小盤(pán)股股價(jià)飆升的原因，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》梳理了香港最大上市公司的1.4億次單筆交易。

從這些數(shù)據(jù)中，完全看不出為什么漢能薄膜發(fā)電的股票會(huì)急漲。但一些分析師們?cè)谧屑?xì)分析了英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的調(diào)查結(jié)果以及原始數(shù)據(jù)后，提出了三種可能的情形：某個(gè)不知名的交易員在操縱市場(chǎng)；一個(gè)“算法交易程序”(algorithmic trading programme)在作怪；或者這只是隨機(jī)現(xiàn)象。

漢能薄膜發(fā)電是一只成交量不大的股票，沒(méi)有多少機(jī)構(gòu)投資者持有該股。因此要想設(shè)計(jì)一個(gè)能夠持續(xù)賺錢(qián)的算法交易程序是非常困難的。專(zhuān)家也表示，這種尾盤(pán)暴漲模式不太可能是隨機(jī)現(xiàn)象。

美國(guó)波士頓東北大學(xué)(Northeastern University)金融學(xué)教授拉杰什阿加沃爾(Rajesh Aggarwal)是證券市場(chǎng)操縱方面的專(zhuān)家，他在看過(guò)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的調(diào)查結(jié)果后，認(rèn)為存在操縱的可能性：“這只股票過(guò)去兩年的走勢(shì)顯示出系統(tǒng)性操縱的特點(diǎn)。這種收盤(pán)前10分鐘大漲的模式是極不可能隨機(jī)出現(xiàn)的。”

芝加哥大學(xué)布斯商學(xué)院(University of Chicago Booth School of Business)副教授、金融市場(chǎng)專(zhuān)家埃里克布迪沙(Eric Budish)研究了英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》提供的原始數(shù)據(jù)，他表示，漢能薄膜發(fā)電股價(jià)尾盤(pán)上升出于偶然的可能性非常小。

“看過(guò)數(shù)據(jù)之后，我可以說(shuō)，這肯定是一種異常模式，極其不可能出于偶然，”他說(shuō)。他指出，這一模式隨著時(shí)間推移表現(xiàn)出一種持續(xù)性；它并不依賴(lài)于少許外圍數(shù)據(jù)，所以并非隨機(jī)波動(dòng)的結(jié)果。

當(dāng)交易日結(jié)束時(shí)

墨爾本大學(xué)(University of Melbourne)金融學(xué)教授卡蘿爾卡默頓-福德(Carole Comerton-Forde)曾撰寫(xiě)多篇關(guān)于股價(jià)操縱決定因素的學(xué)術(shù)研究文章，也很了解港交所。她認(rèn)為英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的發(fā)現(xiàn)和漢能薄膜發(fā)電股票的交易模式是異?，F(xiàn)象，并指出，對(duì)任何一個(gè)股票交易所而言，收盤(pán)前交易都應(yīng)該是監(jiān)管機(jī)構(gòu)關(guān)注的一個(gè)重要參照點(diǎn)。

“通常來(lái)說(shuō)，官方收盤(pán)價(jià)對(duì)市場(chǎng)是最重要的官方參考價(jià)。比如說(shuō)，收盤(pán)價(jià)通常被用來(lái)計(jì)算共同基金資產(chǎn)凈值，清算衍生品合約，設(shè)定股票發(fā)行價(jià)，或者銀行接受股票作為抵押品的貸款合約的定價(jià)。”

“所以，人們有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)尋求影響或操縱收盤(pán)價(jià)，因?yàn)檫@會(huì)影響股市之外的其他交易，”她說(shuō)。“如果某家公司的公眾持股量很有限，也意味著其股票交易量很低，有大量經(jīng)驗(yàn)證據(jù)表明，這樣的股票更容易被操縱。”

阿加沃爾也強(qiáng)調(diào)了公眾持股量低的公司股價(jià)的脆弱性——如果在交易日收市前投下大量買(mǎi)單、但實(shí)際并不買(mǎi)入，就能人為地推高其股票價(jià)格，實(shí)現(xiàn)操縱股價(jià)的效果。

英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》的分析方法

英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》分析了漢能薄膜發(fā)電從2013年1月2日到2015年2月9日期間在香港股市的每筆交易數(shù)據(jù)。

英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》以10分鐘為單位劃分了這些數(shù)據(jù)，并跟蹤了每個(gè)10分鐘開(kāi)頭和結(jié)尾的交易價(jià)格。整套數(shù)據(jù)共有1.4億個(gè)數(shù)據(jù)節(jié)點(diǎn)。

漢能薄膜發(fā)電的數(shù)據(jù)是根據(jù)每日交易情況編制的，占了其中逾80萬(wàn)個(gè)數(shù)據(jù)節(jié)點(diǎn)。

回報(bào)則是用兩種不同方法計(jì)算的。在第一種方法中，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》計(jì)算了交易日中每個(gè)10分鐘片段中第一筆交易和最后一筆交易的價(jià)格差異。在第二種方法中，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》比較了一個(gè)10分鐘片段中的第一筆交易與后一個(gè)片段中第一筆交易的價(jià)格差異，還比較了一天的開(kāi)盤(pán)價(jià)與此前一天的收市價(jià)。

基于這些數(shù)據(jù)，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》計(jì)算了這只股票在上述期間每10分鐘的平均回報(bào)和復(fù)合回報(bào)，并用同樣的方法計(jì)算了每月和每日的回報(bào)。

在分析過(guò)程中，英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》使用了SQL數(shù)據(jù)庫(kù)查詢(xún)語(yǔ)言及統(tǒng)計(jì)編程語(yǔ)言R語(yǔ)言。

譯者/何黎