主題論壇三：財富管理的發(fā)展前景

鳳凰財經(jīng)訊 2015清華五道口全球金融論壇于5月23日-24日在北京舉行。“主題論壇三：財富管理的發(fā)展前景”分論壇于24日上午舉行。

中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會原副主席、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院學(xué)術(shù)顧問委員會委員蔡鄂生，陽光保險集團(tuán)股份有限公司創(chuàng)新總監(jiān)張見，美國華平投資集團(tuán)董事總經(jīng)理、全球金融業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人Michael E.MARTIN，中國光大銀行資產(chǎn)管理部總經(jīng)理張旭陽，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副院長、紫光講席教授曹泉偉等出席了該論壇。

以下為文字實錄：

李亦非：各位親愛的朋友、領(lǐng)導(dǎo)，女士們、先生們、學(xué)生們、同學(xué)們、老師們，大家早上好。在今天這個星期天的早晨能夠來到這么大的一個學(xué)堂，來聽有關(guān)財富管理的論壇，首先感謝你們的勤奮。我是英仕曼中國區(qū)主席李亦非，是全球最大的資產(chǎn)管理公司，旗下管理780億美金，非常有機(jī)會能夠在此與各位共同商討有關(guān)這樣一個非常有意思的話題，這個論壇也得到鴻儒金融教育基金會和深圳銀之杰以及清華金融評論、鳳凰財經(jīng)的大力支持。同時也得到財新網(wǎng)的大力支持，下面我想先把今天論壇的嘉賓邀請上臺，我們就財富管理議題進(jìn)行一個探討。

首先讓我們隆重邀請：

中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會原副主席、清華大學(xué)五道口金融學(xué)院學(xué)術(shù)顧問委員會委員蔡鄂生；

陽光保險集團(tuán)股份有限公司創(chuàng)新總監(jiān)張見；

美國華平投資集團(tuán)董事總經(jīng)理、全球金融業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人Michael E.MARTIN；

中國光大銀行資產(chǎn)管理部總經(jīng)理張旭陽；

清華大學(xué)五道口金融學(xué)院副院長、紫光講席教授曹泉偉。大家掌聲歡迎。

非常有意思的一個論壇，今天在座各位他們每位都在財富管理當(dāng)中扮演非常重要的角色，但是來自財富管理中間不同的行業(yè)，有監(jiān)管者、有私募股權(quán)投資行業(yè)的領(lǐng)先者，也有資產(chǎn)管理公司，也有保險公司，還有專門進(jìn)行調(diào)研的公司，談到財富管理和基金管理評估體系的教授。所以我們今天想請各位在這方面就這幾個話題進(jìn)行一個討論。

大家都知道，中國現(xiàn)在是全球最大的第二大經(jīng)濟(jì)體，財富管理已經(jīng)成為一個爆發(fā)式成長的階段，未來更是如此。剛才跟張總聊天的時候也談到了，現(xiàn)在大的財富管理行業(yè)已經(jīng)到60萬億左右，未來2030年要到100萬億，中國財富管理蘊含很大市場價值，以后品牌、服務(wù)以及它的專業(yè)優(yōu)勢更是一個取勝的精耕細(xì)作和深化階段。以前中國財富管理是一個銀證?？赡苁潜容^分類和壁壘的一個時代，而未來它是大資管時代。今天首先請蔡主席就大資管時代和財富管理，他對未來的期許，給我們做幾分鐘的介紹。我們有請我蔡主席。

蔡鄂生：講財富管理這個題目首先來看比較大，但是它又不大，關(guān)鍵是我們怎么看現(xiàn)在各類機(jī)構(gòu)所謂大資管時代下的理財也好、財富管理也好，反正這些詞是多了去了?，F(xiàn)在對這個問題前景如何？人民生活水平不斷提高，大家兜里有錢了，那肯定是需要金融機(jī)構(gòu)來幫助你理財也好，或者財富的繼續(xù)增長也好，這是毫無疑問的，從財富論開始到現(xiàn)在大家應(yīng)該看到這個發(fā)展。

現(xiàn)在需要研究的問題是什么呢？就是說我們現(xiàn)在怎么針對中國市場和中國的文化來進(jìn)行財富管理，我覺得這是主要的。從國際市場或者從國外長期的歷史發(fā)展來看，這不是什么新的題目，這是一個很傳統(tǒng)，而且歐洲商業(yè)銀行干了若干年的這個題目，而且我們還要認(rèn)真討論這個題目本身就說明一個問題，就說現(xiàn)在面對著中國市場上不同的群體到底財富管理怎么定義？這是第一。第二財富管理的服務(wù)對象是誰？像國外的這種劃分，高凈值、超高凈值這樣劃分的群體，還是說銀行這種理財產(chǎn)品也算財富管理的一種方式，我覺得這是需要我們研究的。包括跟一些國外的金融機(jī)構(gòu)聊天，他們在香港、臺灣所接受的財富管理，在那一塊生活的人接受各種產(chǎn)品的服務(wù)等等他們都能很接受。但是到了內(nèi)地來了，到了中國大陸來了以后就發(fā)現(xiàn)有一個問題，我們現(xiàn)在需求者對于他本身財富術(shù)語說保值增值也好，還是其他的也好，他本身的需求在這兒好像不太清晰，所謂不太清晰的概念，首先問的是收益多高、期限多長，他瞄準(zhǔn)的東西不太一樣。就是說在我們這個環(huán)境下，你要真正服務(wù)的對象需要什么？我覺得這是我們對財富管理這個市場能不能很好發(fā)展，或者說我們的金融機(jī)構(gòu)能不能更好的為大眾服務(wù)的主要問題。你要說產(chǎn)品，產(chǎn)品現(xiàn)在是多了去了，而且干這行的人都很聰明，不管你是正經(jīng)批的機(jī)構(gòu)也好，有牌照的機(jī)構(gòu)也好，或者私募，不是完全按金融牌照管理的機(jī)構(gòu)也好等等，它都可以去做。按照一種財產(chǎn)關(guān)系和信托關(guān)系以后，我把錢放在機(jī)構(gòu)投資人手里，機(jī)構(gòu)投資人手里再放到專業(yè)機(jī)構(gòu)手里，機(jī)構(gòu)投資人也都算一種理財方式。

但是我覺得在市場上這個問題如果搞不清的話，監(jiān)管者也好，資產(chǎn)管理者也好，可能都有問題。因為在國際市場上，現(xiàn)在看來有什么限制、如何限制、限制的是什么，我覺得在財富管理和資產(chǎn)管理這個過程當(dāng)中，在國際市場規(guī)則上的限制和我們現(xiàn)在在中國市場上所面臨的這種觀念上的東西是有很大差異的。我們還是一種審批下的你能做什么，到底這個市場應(yīng)該怎么去認(rèn)識，為什么現(xiàn)在國務(wù)院、中央一直要求我們在行政審批過程當(dāng)中要簡化，要下放程序，特別是在市場的情況下，我們現(xiàn)在這個市場的承受度到底怎么樣？這都是需要考慮的問題。所以你現(xiàn)在光讓我說財富管理從專業(yè)角度也好，從每個機(jī)構(gòu)該干什么也好，其實我說不打出來，其實有些也不用說，教科書上到國外銀行操作一下流程，綜合化銀行是怎么干的，隨便到國外找一個匯豐也好，或者UBS也好，它都是很簡單的，它專門的財富管理者針對你的需求定制各種產(chǎn)品或者你還有什么要求，資金到了帳戶以后，那它所運作的東西就不光是一個財富管理部門了，投行、商行都可以結(jié)合，在它那個池子里頭應(yīng)該怎么運作的方式這都是很清楚的。我們現(xiàn)在能按這種流程走嗎？還沒有這種基礎(chǔ)。像有的集團(tuán)可以，像中信這樣的，又有銀行，又有信托，要是單純的商業(yè)銀行來講現(xiàn)在慢慢開始有點放開了，也有信托的，也有租賃的，也有基金的，這些基本市場的發(fā)展和這些東西我們所了解的這種經(jīng)營方式已經(jīng)存在了，但是你怎么滿足或者說針對我們現(xiàn)在的這種群體來設(shè)計出有針對性的服務(wù)，這確實是值得思考的問題。

我們現(xiàn)在的發(fā)展，昨天從微信上看到吳院長的發(fā)言，有的人給她總結(jié)了八條經(jīng)典的，從央行開始都有，還有潘行長的發(fā)言改革是動態(tài)的，但是我覺得我們還是要往根上看，要看實際的根兒我不知道我的觀察對不對，或者思考對不對，老說貸款難或者貸款對等等，這兩年我轉(zhuǎn)了一些機(jī)構(gòu)，因為都是在民營企業(yè)走的多，困難企業(yè)走的多，這種狀況怎么樣，資金到不了實體經(jīng)濟(jì)，昨天曉靈院長說央行也好、央媽也好放水，或者給錢，你放與不放水，錢為什么走不到那兒去，這些問題看著很簡單，但是要把它落地解決實際問題，和我們現(xiàn)在很多最基礎(chǔ)的事情是相連接的。就是最簡單的，我們的期限結(jié)構(gòu)或者說在銀行叫錯配，各種實體或者包括政府的資產(chǎn)負(fù)債表，有多少它期限結(jié)構(gòu)是匹配的？是合理的？過去老說計劃經(jīng)濟(jì)打醬油的錢不能買醋，你現(xiàn)在也不能說本來是人家需要投資的錢你非得給人家半年的資金，那他肯定要出大問題。不好的時候那金融機(jī)構(gòu)慌了，就開始往外抽，企業(yè)已經(jīng)走一半了，你是停下來也好，破產(chǎn)也好，還是繼續(xù)往前走也好，基本上大家都還是要往前走。往前走，上哪兒找錢？過橋的，過橋的形式就多了，銀行也可以過橋，信托也可以過橋，連民間借貸也出來了，所以過橋的東西能不貴嗎，我們現(xiàn)在是雪中送炭還是火上澆油，本來它就是一個很困難有問題的企業(yè)，我過橋的時候結(jié)果還要承擔(dān)比金融機(jī)構(gòu)利率要高多少倍的利息，這樣的循環(huán)和這樣的東西它怎么才能在這個狀態(tài)下很快的走出來呢？包括很多事情也是這樣，銀行改革進(jìn)行了那么長時間了，而且取得了很大的成果。

李亦非：蔡主席非常謙虛，因為在過去三五年之內(nèi)大家都知道銀行業(yè)在互聯(lián)網(wǎng)金融方面的突破，不管是叫倒逼也好，還是它自主發(fā)展也好，其實發(fā)展是非?？斓摹Ｎ椰F(xiàn)在自己個人使用的各種大銀行的網(wǎng)上、手機(jī)上的交易，我覺得非常方便、非常好用，而且它有公司的大品牌，同時信托行業(yè)已經(jīng)從五年前3萬億到現(xiàn)在30萬億，有十倍的成長，它對經(jīng)濟(jì)的流動性，不管它的成本如何，它提供了巨大的融資渠道。我們待會兒還會回到跟蔡主席的對話。

主持人（李亦非）：剛才談到資產(chǎn)管理這個大行業(yè)的發(fā)展，我想請一下中國光大銀行資產(chǎn)管理部的總經(jīng)理張旭陽先生，可以給大家講一下他對于資產(chǎn)管理行業(yè)和財富管理行業(yè)的幾大趨勢，跟我們分享。

張旭陽：感謝大家，很高興到清華講堂。因為時間關(guān)系，我想直入主題。我今天想跟大家分享的是我從一線資產(chǎn)管理者對未來五年內(nèi)中國資產(chǎn)管理行業(yè)市場變化的一個思考，中國金融結(jié)構(gòu)有一個結(jié)構(gòu)性變化。這個變化在金融板塊比例關(guān)系當(dāng)中，就是所謂大資管時代要到來。我們看到這么一組數(shù)據(jù)，2014年中國資產(chǎn)管理行業(yè)規(guī)模達(dá)到59.7萬億，銀行理財15.05萬億，當(dāng)年新增5萬億，這個增量已經(jīng)超過當(dāng)年商業(yè)銀行個人存款4萬億的增量，除了銀行理財以外，我們看到信托的19.38萬億，看到保險超過10萬億，公募基金4.54萬億，以及整個資管行業(yè)大數(shù)是50.7萬億。因為這里面有很多銀信合作，包括通道業(yè)務(wù)，扣除通道業(yè)務(wù)重新計算以后，整個規(guī)模我們估算42萬億，比2013年底增加12萬億，這12萬億又超過當(dāng)年商業(yè)銀行對私、對公存款9萬億增量的總和。這個數(shù)字到2015年3月底，大字管行的規(guī)模達(dá)到65.17萬億，銀行理財從15.05萬億增加到16.07萬億，信托規(guī)模從13.982015年增加到14.12015年，機(jī)構(gòu)增加23.8萬億，超過2015年一季度商業(yè)銀行對公對司存款2.98萬億的增量。所以我講中國到了一個大資管時代的起點。這種大資管時代的動力來源：第一個動力來源，來源于投資者的代際變遷，來自中國人口結(jié)構(gòu)變化。第二個動力來源，我們過去30年所積累的財富，隨著老齡化社會的到來，未來都會轉(zhuǎn)化為對金融資產(chǎn)的需求，這也來源于中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展動力的變化，以計劃經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)的經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中財政是配置資源的主要核心力量，以國企、投資拉動經(jīng)營體當(dāng)中，銀行當(dāng)仁不讓成為金融配置的主要資源。到了大眾創(chuàng)新、萬眾創(chuàng)業(yè)，只有資本市場能承擔(dān)起為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)配置資源角色的這種定位。而一個強(qiáng)大資本市場發(fā)展，需要一個強(qiáng)大資產(chǎn)管理行業(yè)作為背景、作為支撐。所以我們講第二個動力來源來自中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動力變化。第三個動力來源，監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管創(chuàng)新。張五常有一本論文《中國經(jīng)濟(jì)制度》，中國模式當(dāng)中很大原因存在縣域競爭，推動中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展，中國是分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管，在金融抑制存在的同時也存在監(jiān)管競爭，不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)對金融深化，對金融管制放松的不同結(jié)構(gòu)帶來市場上不同結(jié)構(gòu)的對比變化。第四個動力來源，來源于互聯(lián)網(wǎng)，互聯(lián)網(wǎng)的出生，互聯(lián)網(wǎng)金融自問世就是混業(yè)。最后一點商業(yè)銀行理財市場發(fā)展也是大資管時代的動力，商業(yè)銀行面臨利率市場化壓力，面臨脫媒壓力，必須要靠投資管理、資產(chǎn)管理、財富管理、投資銀行這些市場化業(yè)務(wù)去應(yīng)對，所以銀行理財為代表的這種商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展是商業(yè)銀行的轉(zhuǎn)型和自我救贖。在這個大背景下，我們覺得中國資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展未來五年會從現(xiàn)在的60萬億增長到100萬億的規(guī)模。除了空間和規(guī)模增長以外，我們覺得中國資產(chǎn)管理行業(yè)也會面臨一些自身的變化，我叫它中國資產(chǎn)管理行業(yè)之變。第一變是模式變化。在資產(chǎn)管理我們會看到投資銀行、資產(chǎn)管理、財富管理三種機(jī)構(gòu)的定位，當(dāng)我們面臨互聯(lián)網(wǎng)金融或互聯(lián)網(wǎng)信息科技革命的發(fā)展，帶來的信息不對稱的下降，作為一個資管機(jī)構(gòu)如何更好管好投資者的財富，獲得一個超越市場或超越散戶的資表現(xiàn)的收益，從原來市場買方向產(chǎn)業(yè)鏈上游向賣方、向投行傳遞，我們叫資管投行，意味著我們需要把我們在資產(chǎn)管理行業(yè)所謂對中觀層次資產(chǎn)配置理念與微觀層次的金融創(chuàng)新或者企業(yè)融資工具創(chuàng)新相結(jié)合，使得資產(chǎn)管理的投資與企業(yè)的基本經(jīng)營活動更加密切的結(jié)合。在先后端我們需要資產(chǎn)管理行業(yè)，可能會跟財富管理行業(yè)去融合，邊界會更加淡薄。以前的基金是通過銀行代銷的，但是在一個波動性很強(qiáng)的時代我們怎么更好了解投資者偏好，這需要資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)與客戶做直接的溝通。感謝互聯(lián)網(wǎng)，這種溝通可能就有一個平臺，所以我們講在資產(chǎn)端、資金端，資產(chǎn)管理行業(yè)會從原來去產(chǎn)品化更多向投資平臺，向客戶的社區(qū)平臺服務(wù)去轉(zhuǎn)變。我們今年年初看到一個電影《超能陸戰(zhàn)隊》，這里面有一個大白，我們更感謝里面的小微機(jī)器人，在互聯(lián)網(wǎng)背景下一個資管機(jī)構(gòu)去做財富管理業(yè)務(wù)，它需要做數(shù)字云的服務(wù)，更需要模塊化的服務(wù)，它需要把靈活單元投資和多元組合相結(jié)合，為每個單一客戶提供更精確基于目標(biāo)投資組合資產(chǎn)管理配置計劃，這種目標(biāo)的實現(xiàn)需要技術(shù)服務(wù)、技術(shù)更新，通過模塊化組合加以達(dá)成。第二變是技術(shù)之變。包括投資端的多帳戶的技術(shù)，包括數(shù)據(jù)處理、算法模型、市場預(yù)測，也包括在風(fēng)險管理方面的如何使資產(chǎn)配置與風(fēng)險因子的穿透，看組合的風(fēng)險因子，還包括跟投資者之間更加多樣化的交互界面。一個好的資產(chǎn)管理公司也是一個好的科技公司。第三變是投向之變，除了更多的α法與聰明的β之外，從右方向左方傳遞，我們需要通過資產(chǎn)證券化的品種幫助企業(yè)盤活資產(chǎn)的存量資產(chǎn)，通過并購基金幫助企業(yè)去引入資產(chǎn)替代低效資產(chǎn)，把資產(chǎn)負(fù)債表左方做得更有質(zhì)量，才能降低右方的投資品種風(fēng)險。所以未來我們會看到我們整體資產(chǎn)管理行業(yè)投資譜系在長端會重點突破，保證基礎(chǔ)設(shè)施結(jié)構(gòu)化融資，包括并購，包括企業(yè)資產(chǎn)證券化。這種過程就需要我們在投資譜系的短端要加強(qiáng)流動性資產(chǎn)布局，降低費用成本，我們會看到未來五年在中國資產(chǎn)管理行業(yè)當(dāng)中被動投資，所謂這種低成本的被動投資，以多α法量化投資對沖基金的發(fā)展也會風(fēng)起云涌。所以我想投向之變，這是我們未來會看到的中國資產(chǎn)管理行業(yè)第三個變化。第四變是體制之變。在國外沒有這個問題，在中國確實存在這個問題，資產(chǎn)管理行業(yè)是輕資產(chǎn)行業(yè)，輕資產(chǎn)行業(yè)會人腦+電腦所替換，這是一個高淘汰率的行業(yè)。我們看到1994成立的長期資本管理公司，98年就被托管，2000年清盤，所以我們想未來資產(chǎn)管理行業(yè)會有一個很好的市場化激勵機(jī)制的安排，我們看到證券法修法，我們也看到中國基金是一個以固元為主導(dǎo)的混合所有制，看到個人發(fā)起公募基金，未來資產(chǎn)行業(yè)里面體制會發(fā)生很大變化，這種變化一般強(qiáng)調(diào)更為合理的股權(quán)治理結(jié)構(gòu)，也會強(qiáng)調(diào)投資者和資管行業(yè)之間通過體制的設(shè)計去降低所謂的利益沖突。比如像國外的先鋒基金所特有的這種股權(quán)結(jié)構(gòu)。隨著資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展，包括模式之變、技術(shù)之變、投向之變、體制之變，意味著在這個行業(yè)當(dāng)中存在著彎道超車的可能，這個行業(yè)參與者會發(fā)生很大變化。未來這個行業(yè)當(dāng)中會有兩類機(jī)構(gòu)生存的更好一些，一類是大資管機(jī)構(gòu)，以商業(yè)銀行、保險公司或者BAT為背景大資管機(jī)構(gòu)，以大體量去對抗市場的波動。還有一種是優(yōu)秀的私募管理機(jī)構(gòu)，更多的是產(chǎn)業(yè)基金背景和科技公司背景的機(jī)構(gòu)，精致的管理能力，在這個市場取得自己應(yīng)有的地位。未來五年中國資產(chǎn)管理行業(yè)并購重組會風(fēng)起云涌，這背后會產(chǎn)生對世界資產(chǎn)管理行業(yè)有影響的機(jī)構(gòu)，我們會看到現(xiàn)在排名前五十大銀行當(dāng)中有11家中資銀行，排名十一大銀行當(dāng)4家中資銀行，但是我相信再過五年我們排名世界前五十大資產(chǎn)管理公司當(dāng)中一定會有中資公司的背景。中國資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展壯大也需要回歸本原，回答這個行業(yè)生存的基礎(chǔ)，這不是一個影子銀行的業(yè)務(wù)，我們會看到商業(yè)銀行法、信托法、證券法在修法，也看到這個行業(yè)的產(chǎn)品模式和經(jīng)營模式的轉(zhuǎn)變?？傊覀冋驹谝粋€大資管時代的起點，我們每個從業(yè)人員會擁抱未來，擁抱變革。謝謝大家。

李亦非：感謝張總跟我們分享了幾大變。我注意到你在談另類的時候，提到了地產(chǎn)、商品，就沒有提到對沖基金，其實對沖基金業(yè)算是一個另類的重要組成部分，我把它稱為VLT，V是波動率，L是流動性，T是透明性，它是一個裸奔行業(yè)，大家每天早晨一睜開眼睛，只要上了任何一個互聯(lián)網(wǎng)上，幾乎所有基金排名都可以看到它的表現(xiàn)，所以它也有高度的優(yōu)勢。下面我想請Michael E.MARTIN，他們作為另類投資在美國經(jīng)驗的分享，以及對中國可能產(chǎn)生的影響。

Michael E.MARTIN：謝謝大家，我要感謝清華大學(xué)，感謝五道口金融學(xué)院，邀請華平投資集團(tuán)來參加這個論壇。我談四個話題，一是美國資產(chǎn)管理的變化和新的趨勢，二是私募基金目前的發(fā)展?fàn)顩r，美國的財富管理，我們要談美國這個時點的話，我們要強(qiáng)調(diào)中介，中介把你的錢拿去交給資產(chǎn)管理人的手里面，在談資產(chǎn)管理的時候我們要談中介，美國資產(chǎn)管理是非常成熟的產(chǎn)業(yè)，但是以后還會進(jìn)一步的成熟，現(xiàn)在是50萬億美元被進(jìn)行管理，打包成不同的財富管理產(chǎn)品，我們看到五種主要的模式進(jìn)行資產(chǎn)管理，一是零售銀行，二是線上中介，三是注冊投資管理咨詢，四是中介基金，五是純粹的私有銀行，這些模式各有不同，尤其是市場在細(xì)分方面，包括低財富、高財富，還有他們所提供的服務(wù)，還有他們的盈利模式?，F(xiàn)在是基于基本的費用，他們這是有一定的相關(guān)性，還有在法律以及監(jiān)管環(huán)境方面有不一樣的，這一點也非常重要。所有的這些模式他們都會把自己作為一種開放的市場參與者，對于財富的管理，他們會提供一些他們公司專有的產(chǎn)品，當(dāng)然他們也可以提供一些產(chǎn)品是針對于其他資產(chǎn)管理公司提供類似的產(chǎn)品。當(dāng)你進(jìn)行分析的時候，你會經(jīng)常發(fā)現(xiàn)對于管理經(jīng)驗他們是由資產(chǎn)管理公司來把他的產(chǎn)品推銷給客戶，從中來盈利。這里有一個問題，到底他們是不是真是一個開放的市場架構(gòu)。金融服務(wù)公司他們有多種模型，比如摩根大通，摩根大通是提供一些財富管理，通過自己的零售品牌實現(xiàn)的，還有一些純私人銀行的服務(wù)，通過摩根大通的私人銀行來實現(xiàn)。我們再談一些不同的模型以及他們之間的差異，一些提供標(biāo)準(zhǔn)化的銀行服務(wù)，面對面的互動和咨詢，通常是基于一些代理費基礎(chǔ)之上的，而且這些零售公司也有比較高的凈值，作為他們財富管理的對象選擇。對于高凈值的客戶，他們還有自助服務(wù)，還有24×7的便利服務(wù)，還有一些比較低的交易費，還有產(chǎn)品研修工具，使得你自己可以來做獨立的財富管理。還有ERS，這些公司基本是獨立的運營商，比較小的咨詢商集體，能夠提供一些客戶的咨詢服務(wù)，面對比較廣的資產(chǎn)對象，像一些家族企業(yè)或者說一些大型的企業(yè)，他們也是基于管理資產(chǎn)規(guī)模來進(jìn)行收費，還可以使用ETF或者被動產(chǎn)品來提供對沖產(chǎn)品，通過這種方式可以產(chǎn)生收益。對于一些全服務(wù)的代表，比如美林或者摩根大同等等，他們每個公司都有對業(yè)務(wù)進(jìn)行革新，最近他們也提出一些以服務(wù)費為基礎(chǔ)的代理，還有代理人在同一個平臺上提供以費用為基礎(chǔ)的服務(wù)，他們也提供一些比較全面的資產(chǎn)規(guī)劃，像銀行產(chǎn)品、信用產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、保險產(chǎn)品等等。對于這些經(jīng)濟(jì)背景本身就具有挑戰(zhàn)性，有40%的費率，客戶向他們咨詢師所提供的費用也比較高，還有一些純私人銀行更多是超高凈值的客戶或者家族企業(yè)，當(dāng)然他們也是基于客戶為基礎(chǔ)的，提供產(chǎn)品也比較廣泛，包括信托產(chǎn)品、信用產(chǎn)品，還有比較復(fù)雜的對沖，還有一些衍生產(chǎn)品等等。他們希望能滿足投資的需求，同時還有信用方面的需求以及業(yè)務(wù)方面的需求，來帶給客戶更高的服務(wù)質(zhì)量。對于每個模型來講他們都是面對著基本一樣的挑戰(zhàn)。前面有人提過對于投資路徑的發(fā)展，對于投資如何接觸到低成本的ETS，對于ETS來講他讓客戶更多來注意到對于投資管理的費用，也提起了人們對于這些資產(chǎn)管理的低效率方面的關(guān)注，2014年有48%美國市場上的這些資產(chǎn)管理經(jīng)理他們在一些相對指標(biāo)下表現(xiàn)不良好，在越來越多的另類選擇上能獲得更多的表現(xiàn)，這是非常重要的一點。另外一個部分對于流動性另類投資的來源，對于先進(jìn)的流動性的另類投資在這個市場上現(xiàn)在也變得越來越重要，當(dāng)然現(xiàn)在也出現(xiàn)了一些咨詢師，他們等于是一些技術(shù)方面的投資咨詢師，他們能夠提供更多的資產(chǎn)分配以及低成本的ETF的重新平衡方面的服務(wù)，提供再平衡服務(wù)，對于這樣一些咨詢師他們并沒有給你提供用戶的互動。還有一些全服務(wù)的代理社區(qū)又會產(chǎn)生一些影響。下面我想講非常重要的一點在美國也是討論的比較多，這個問題就在于一些咨詢師他們的丑聞或違規(guī)的問題。有時候你是不是真正的代表客戶最終的利益，還是說你是不是相對來說并沒有這么高的道德標(biāo)準(zhǔn)，在美國可能是非常重要的一個問題。下面我再轉(zhuǎn)向下面一個話題，關(guān)于PE，對于PE也是相對來說比較成熟的一個行業(yè)，對于研究和學(xué)術(shù)界也都能夠展示出PE可以給我們帶來比較持續(xù)的回報，也可以超越整個股票市場的平均收益。我們看到整個行業(yè)來講，對于公募市場上相對來說表現(xiàn)較好，10-20年的時間里面300多點的一個增長，所以說整個行業(yè)的總體情況，如果我們看一下前四大公司，他們的收益甚至有兩倍以上增長，所以對于投資來講我們也看到這一點。一些投資項目相對來說比較復(fù)雜的投資行業(yè)當(dāng)中，包括像國家養(yǎng)老基金等等，他們逐漸把一些PE項目放到里面去，并且把這些項目越來越多的進(jìn)行分配。對于PE方面的一些需求，我們現(xiàn)在看到對于供應(yīng)的吸引，現(xiàn)在有6000多個GP在全球范圍內(nèi)來進(jìn)行1.1萬億美元的資本運作，越來越多的一些供應(yīng)，就給我們帶來了一個有能力持續(xù)來保證對于市場的高表現(xiàn)。如果我們能夠獲得一個持續(xù)的TP方面的收益在逐漸走下滑的話，權(quán)益的提高會給我們帶來一個比較高的對于管理選擇方面的溢價。在整個行業(yè)里面，2013-2014年里面應(yīng)該說是非常好的幾年，這幾年里面對于PE來講它更多受到一些戰(zhàn)略性的公司需求的并購支持，所以說相對來說資本的成本較低，而且也是更好的來獲得一個平穩(wěn)的杠桿。對于PE市場在全球范圍內(nèi)表現(xiàn)較為強(qiáng)勁，這些也會支持一些投資組合公司的崛起，我們看到對于PE這個部門在2014年它的資產(chǎn)重新分配到PE當(dāng)中的一個發(fā)行率，基本上是上升了兩倍，這就意味著說我們可以看到在整個融資環(huán)境當(dāng)中2013、2014年的強(qiáng)勁表現(xiàn)。所以從總體來講對PE來講是比較具有建設(shè)性的一個環(huán)境，當(dāng)然也面臨一個挑戰(zhàn)，我這里會講其中兩個關(guān)于PE方面的挑戰(zhàn)。第一個挑戰(zhàn)是持續(xù)保證在一個相對來說比較多的競爭對手環(huán)境當(dāng)中持續(xù)來發(fā)展，獲得一些較高的權(quán)益，能保證市場的相關(guān)性，到最終的時候所有東西都是關(guān)于整個的表現(xiàn)。第二個挑戰(zhàn)GP需要來分析越來越隱蔽的LP方面的需求，現(xiàn)在南部財富基金以及國家的養(yǎng)老基金在全球有一個更合理的結(jié)構(gòu)，而不是通過分離的，代表不同的，相對來說比較大的LP需求的方向，從而能帶來更多的需求，這對于整個環(huán)境的成功是至關(guān)重要的。我就講到這里，待會兒回答大家提出的問題，謝謝大家。

李亦非：Michael E.MARTIN把美國投資的這個行業(yè)進(jìn)行了一個很快的介紹，他其中提到了很重要的一點就是超越回報，這應(yīng)該說是非常重要的，尤其是持續(xù)的超越回報，巴菲特偉大的投資家他在過去26年的從業(yè)里面，他的基金年化收益是18.7%，所以財富管理要非常重視的就是持續(xù)的年化收益率。下面我們非常榮幸請到代表保險行業(yè)的是陽光保險集團(tuán)的創(chuàng)新總監(jiān)張見先生，他就保險公司行業(yè)對財富管理，整個行業(yè)里面他們管了7萬億，怎么進(jìn)行資產(chǎn)配置，如何投資，如何使自己的保費保值增值，這也是一個很大挑戰(zhàn)，有請張見先生。

張見：謝謝大家，首先非常高興代表陽光保險集團(tuán)參加今天的論壇，特別感謝在周末的早上大家放棄了休息，一起來學(xué)習(xí)和交流，下面我談三個方面的內(nèi)容，跟大家一起分享。

一、我們對整個中國財富管理市場前景的一個展望。剛才光大的張總給了我們很多的數(shù)據(jù)，基本上比較全面的概括了目前中國財富管理市場蓬勃發(fā)展的背景。我們認(rèn)為中國財富管理市場在未來確實迎來了非常難得的發(fā)展機(jī)遇，重點是基于以下幾方面的支持：

1、過去20年，中國M2高速增長，到了2014末的時候已經(jīng)超過了122萬億，我們剛才看到張總的數(shù)據(jù)，2015年3月各類財富管理機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)管理的資產(chǎn)是65.17萬億，距離122萬億其實只有一半，M2是市場上的錢，我們有了錢才有財富管理的基礎(chǔ)。

2、過去這10年我國的居民財富的增加速度是非常快的，現(xiàn)在中國居民的可投資財富在全世界是排在第三位，可投資1000萬億人民幣以上的高凈值人群超過100萬，可投資資產(chǎn)600萬人民幣以上的客戶超過300萬，這些實際上都蘊藏著非常巨大的財富管理的需求。

3、中國的老齡化，因為我們是保險業(yè)的，我們非常關(guān)注中國人口結(jié)構(gòu)的變化所帶來的財富管理的機(jī)會，截止到2014年我們中國60歲以上的人口超過了2億，占總?cè)丝诘?5%，按照國際上的標(biāo)準(zhǔn)超過10%就是一個老齡化社會，但是嚴(yán)峻的現(xiàn)實是中國對養(yǎng)老準(zhǔn)備是不足的，我們知道財政部也有一些數(shù)據(jù)，截止到2013年末的時候，中國采用的養(yǎng)老制度是統(tǒng)籌帳戶和個人帳戶相結(jié)合，我們交的大部分養(yǎng)老金進(jìn)了統(tǒng)籌帳戶，是我們現(xiàn)在工作的年輕人來養(yǎng)老人，當(dāng)老人越來越多的時候，年輕人負(fù)擔(dān)會越來越重。還有一部分很少養(yǎng)老金進(jìn)入到個人帳戶，但由于過去我們多年對養(yǎng)老準(zhǔn)備不足和老齡化速度非?？斓奶岣?，導(dǎo)致我們統(tǒng)籌帳戶中的資金是不夠的，所以很多地方把個人帳戶中的錢挪到了統(tǒng)籌帳戶里去支付，這樣就導(dǎo)致空帳現(xiàn)象，2013年空帳大概是3.1萬億，中國一方面面臨高速老齡化，但同時我們對養(yǎng)老準(zhǔn)備非常不足。

昨天我們論壇上有很多專家提到要加強(qiáng)社會保障體系，在養(yǎng)老體系上做了很多的改革，今年一個很重要的改革措施就是推出對于個人商業(yè)養(yǎng)老保險稅收的支持和激勵政策，鼓勵更多人在稅收激勵下為未來養(yǎng)老做準(zhǔn)備。這一塊將會促進(jìn)中國養(yǎng)老基金的快速增長，也會釋放出財富管理的巨大空間，從國際上成熟的市場來看，養(yǎng)老金是整個財富管理市場中非常舉足輕重的一大塊。

4、我們國家過去30年的改革開放催生了第一批的財富人群，到現(xiàn)在他們基本上快要到了臨近退休了，我們有些統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，中國超過5億以上的超高凈值人群平均年齡在2014年已經(jīng)達(dá)到51歲，這就意味著在未來5-10年財富的代際傳承，跨代的轉(zhuǎn)移變得越來越重要，這也給財富管理帶來了一個巨大空間。

5、我們國家尤其這兩年來金融的改革市場化推進(jìn)速度非常快，牌照的管制越來越放松，各方面投資政策也越來越寬松，尤其是保險業(yè)，從2012年開始，其實2012年之前保險業(yè)投資受到很嚴(yán)格監(jiān)管，2012年開始監(jiān)管部門對保險資金的投資在市場化推動的步伐非常快，所以也可以看到過去兩年，2013年、2014年保險資金在市場上活躍程度是顯著增加的，昨天的論壇上保監(jiān)會的副主席分管投資的陳主席也說到，由于這兩年保險資金市場化改革使得保險資金投資收益率、市場活躍度有了很大提升，這只是一個例子。除了保險資金之外，我們也看到過去幾年來傳統(tǒng)的以銀行為主導(dǎo)的金融市場發(fā)生了格局上的很大變化，張總報告里面有一些數(shù)據(jù)，信托業(yè)到去年年底的時候是13.98萬億，已經(jīng)超越了保險，成為第二大資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)，基金公司的子公司也接近6萬億，當(dāng)然最新的數(shù)據(jù)在證券行業(yè)協(xié)會注冊私募基金的數(shù)量已經(jīng)超過了1萬家，還有最新的P2P這樣一些新的，其實也是在財富管理中滿足不同人群財富管理需求的業(yè)態(tài)出現(xiàn)，所以整個中國財富管理市場由于市場化推進(jìn)步伐的加快，機(jī)構(gòu)的數(shù)量呈現(xiàn)出一種百花齊放、百家爭鳴的這樣一個很繁榮的景象。但是隨著這樣一些管制的放松我看到財富管理市場上產(chǎn)品種類，不同期限、不同風(fēng)險收益特征的各種產(chǎn)品也越來越多，為財富管理行業(yè)更好配置資產(chǎn)提供更多選擇性。

所以基于以上幾個重點分析，我們對中國財富管理市場未來的發(fā)展還是充滿了期待，應(yīng)該是一個非常繁榮和快速發(fā)展的階段。

二、當(dāng)然在看到很好機(jī)會的同時，我們也看到中國財富管理行業(yè)還是面臨很多挑戰(zhàn)，剛才蔡主席也講到，其實財富管理不是一個新的概念，在成熟市場已經(jīng)有百年的歷史了，為什么這個話題這幾年在中國比較熱呢？也是由于管制的放松，人們手里有錢了，有了財富的基礎(chǔ)，但同時我們也看到正是由于我們的發(fā)展速度或者發(fā)展進(jìn)程比較緩慢也面臨很多問題和挑戰(zhàn)。

1、財富管理行業(yè)的專業(yè)和不足問題，由于時間短、積累少，更重要的是我們國家金融體系過去幾十年以銀行為主導(dǎo)，銀行在金融體系里面占據(jù)最主要的位置，所以整個市場活力不足。無論是專業(yè)人才積累還是各方面都有很多欠缺，這是我們面臨一個新機(jī)遇下如何使得自己專業(yè)和服務(wù)能力跟上巨大需求的需要。

2、居民資產(chǎn)配置不合理現(xiàn)象，或者錯配的風(fēng)險還是比較高的。由于過去金融產(chǎn)品數(shù)量比較少，整個行業(yè)服務(wù)水準(zhǔn)也不是那么高，我們對客戶需求把握上也未必那么準(zhǔn)確。過去中國居民家庭財富管理來看，就房產(chǎn)配比比較高，如果房地產(chǎn)出現(xiàn)一些下行的趨勢的話，居民家庭的財富管理在流動性上的風(fēng)險會逐步的線路出來。另外我們國家是一個高儲蓄的國家，居民60%以上都是在銀行存款和現(xiàn)金，所以資產(chǎn)配置的合理性也還是存在很大的改善空間。

3、隨著金融機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)越來越多，但是市場上可供我們選擇的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)實際是有限會變得越來越稀缺，這也是財富管理機(jī)構(gòu)怎么樣幫助投資者，幫助財富管理委托人去找到更優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來實現(xiàn)他們財富的保值增值，這面臨很大挑戰(zhàn)。

4、財富管理行業(yè)的成本是上升的，利潤空間越來越小。

5、剛性兌付、有序打破，一些信用風(fēng)險實際上是在釋放的，尤其是今年以來我們看到很多信托公司也都在做積極轉(zhuǎn)型，也是為了應(yīng)對未來可能面臨的一些挑戰(zhàn)。

三、針對以上這些挑戰(zhàn)，作為財富管理機(jī)構(gòu)怎么來更好應(yīng)對，更好做好這份工作，我們有五個方面的建議。

1、中國財富管理要從產(chǎn)品導(dǎo)向向客戶導(dǎo)向轉(zhuǎn)變。過去整個中國財富管理來看還是金融機(jī)構(gòu)自上到下，我們做一個理財產(chǎn)品，做一個信托產(chǎn)品，或者做一個其他的另類產(chǎn)品，去銷售給賣給我們的投資者，賣給財富管理的委托人，這樣的話，會導(dǎo)致期限錯配、風(fēng)險收益錯配等等這些問題，未必能真正符合財富管理人群他們的投資目標(biāo)或者風(fēng)險收益的偏好。

2、從單一分割到一站式，能提供綜合的資產(chǎn)配置。過去監(jiān)管是分割的，每家公司產(chǎn)品特點不一樣，但實際上每個財富管理的需求又是多樣化的，未來需要我們能夠建立開放式的產(chǎn)品平臺，從單一產(chǎn)品到資產(chǎn)配置方案和總體解決方案的配置這個方向去努力。

3、我們要通過數(shù)字化來提高效率，剛才談到成本的壓力越來越大，如何用互聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)、云計算這樣一些新技術(shù)，提高我們整體的效率，同時還能改善客戶的體驗，這是財富管理行業(yè)要去積極擁抱的。

4、中國財富管理的未來一定是全球化的趨勢，我們過去可能更多把資產(chǎn)配置放在中國，隨著我們改革開放、隨著人民幣國際化的推進(jìn)，我們相信全球化的資產(chǎn)配置會成為一個越來越重要的趨勢。

5、在財富管理高速發(fā)展的同時，作為財富管理機(jī)構(gòu)一定要對風(fēng)險有所敬畏，很好的控制風(fēng)險，降低損失，來維護(hù)整個財富管理行業(yè)的品牌和聲譽。

以上是我分享的三個方面，供大家參考，謝謝。

李亦非：謝謝張見總，他提到了風(fēng)控，提到了從產(chǎn)品向客戶導(dǎo)向的轉(zhuǎn)變。很多人都參與財富管理，成為了一個客戶，現(xiàn)在中國對高凈值的定義是100萬的投資資產(chǎn)，其實在美國更低一點，好像是25萬美金年薪和10萬的金融資產(chǎn)就可以進(jìn)行很多的私募投資。在中國我們在投資的過程中間很多投資人可能都是初試股市，尤其是這一波行情，你用什么作為投資表現(xiàn)的業(yè)績。就像奧斯卡頒獎或者諾貝爾，我們知道為什么給這個人諾貝爾，給那個人奧斯卡，中國在投資行業(yè)我們面臨同樣的問題，當(dāng)你看一個基金表現(xiàn)的時候他們告訴你我有好的表現(xiàn)，他用什么來提供所謂的超越回報，它的標(biāo)桿非常重要，這個標(biāo)桿在公募基金和私募基金里面都有使用。下面請一下曹泉偉教授，他在這方面專門進(jìn)行了研究。

曹泉偉：今天我想講的題目是“道口私募基金評估體系”。如果允許大家問問題的話，可能大家問的第一個問題是為什么我這個題目叫道口私募基金評估體系，這個問題是昨天吃中午飯的時候一位來自海外嘉賓問我同樣的問題，說五道口為什么翻譯成PBC？說五道口是不是就代表著中國人民銀行？我給他解釋了半天，給他講了講五道口金融學(xué)院的前身中國人民銀行研究生部，這是中國金融界的黃埔軍校，給我們國家培養(yǎng)了很多銀行界的優(yōu)秀人才，包括很多領(lǐng)導(dǎo)都是畢業(yè)于中國人民銀行研究生部，這是為什么五道口金融學(xué)院起名為PBC ，但我這個評估體系和中國人民銀行沒有有什么關(guān)系。

還有一個原因，我在美國工作，有些研究團(tuán)隊的老師和全職工人員在國內(nèi)工作，我們有12小時的時差，我在上午的時候是在晚上，我在晚上的時候他們是上午。走到清華大學(xué)校園外面有一個道口咖啡，喝過道口咖啡，也喝過美國的星巴克，感覺道口的咖啡純度還是蠻讓人留戀的，所以我們就提了這個名字，叫道口私募基金評級體系，表示五道口金融學(xué)院對我們研究的支持。

這個題目是講私募基金，在美國國外叫對沖基金，在過去很多投資者對私募基金有一些偏見，我記得很多年前我在華爾街日報上看到一個漫畫，這個漫畫給大家解釋一下什么是對沖基金。對沖基金一般是通過私人合伙人制的形式成立的，基金經(jīng)理或者基金管理者是以GP的形式出現(xiàn)，而投資者是以LP的形式出現(xiàn)，一開始的時候投資者帶來的是金錢，管理者帶來的是經(jīng)驗和投資的理念，而過了一段時間以后基金管理者帶走的是金錢，而投資者帶走的卻是經(jīng)驗。這就是很多投資者對私募基金、對沖基金有很大的誤解。有一次我從美國坐飛機(jī)回來，坐在我旁邊的是來自于保利的一位高管，他說他的太太剛從夏威夷休假回來，也嘗試了一些沖浪運動，聽了我講的對沖基金以后，他說我和我太太在夏威夷也做了沖浪運動，我們是不是回來以后作為一對夫妻做了沖浪運動以后回來也可以開一支對沖基金呢。

論壇的主題是新常態(tài)，在新常態(tài)情況下我們國家的資管行業(yè)是一個什么格局？到2014年為止，銀行業(yè)在管資產(chǎn)規(guī)模大概132萬億左右，包括銀行的存款，剛才張旭陽講的數(shù)據(jù)不包括銀行存款，我們的數(shù)據(jù)基本一致。信托業(yè)資產(chǎn)規(guī)模14萬億左右，保險業(yè)10萬億，公募基金管理資產(chǎn)規(guī)模大概是4.6萬億左右，私募證券類投資類基金資產(chǎn)管理規(guī)模是4800億左右，這不包括PV。我們國家的對沖基金或者私募基金行業(yè)在過去三年里面經(jīng)歷了很大的變革，2012年12月我們國家人大通過修改后的《證券投資基金法》以及2014年新國九條的提出，國務(wù)院非常重視私募基金行業(yè)發(fā)展，監(jiān)管部門決定使用登記制，現(xiàn)在我們要開私募基金公司的話，只要在網(wǎng)站上登一個記就可以，很快就可以批，已經(jīng)注冊的證券投資型企業(yè)大概有4000家左右，到今天為止在市場上運行的私募基金已經(jīng)超過了12000家，所以這個發(fā)展速度是非常迅速的。

面對這么多的私募基金、對沖基金，對監(jiān)管部門來說，對投資者來說是一個很大的挑戰(zhàn)，對于監(jiān)管部門來說如何在上萬只對沖基金當(dāng)中識別出好的和不好的基金，這就是我們開發(fā)這套私募基金評估體系的初衷。對于監(jiān)管部門來說，我們這套科學(xué)的、公正的私募基金評估體系能夠幫助監(jiān)管部門給他們提供一套鑒別私募基金優(yōu)劣的方法，幫助他們提高監(jiān)管的效率，從而有效避免系統(tǒng)性風(fēng)險。對于投資者來說，我指的投資者包括機(jī)構(gòu)投資者、高端客戶，對于投資者來說我們這套私募基金評估體系的推出可以減少信息不對稱，可以提高投資效率，可以引導(dǎo)投資者不僅只考慮投資收益，也要考慮投資風(fēng)險，以及投資標(biāo)的的流動性。所以我們這套評估體系相對來說是用比較科學(xué)的方法去評估基金的業(yè)績，我們的初衷是想促進(jìn)基金行業(yè)的良性競爭。

在現(xiàn)有的基金評估體系當(dāng)中有兩類，一類是基于效用函數(shù)的評估體系，基本是來自于海外的企業(yè)喜歡這種體系。來自于本土的企業(yè)一般用的評估體系是基于評估指標(biāo)的加權(quán)平均的方法?；陧椖亢瘮?shù)的評估體系有一些優(yōu)點，比如考慮投資者的風(fēng)險偏好，這套體系也具有堅實的經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論基礎(chǔ)，但是它有一些不足，這套體系基本上沿用了公募基金評估體系的做法，只是調(diào)整了投資者的風(fēng)險偏好，但它沒有考慮到私募基金或者對沖資金投資者他們最關(guān)心的兩個問題，第一個問題是私募基金、對沖基金的經(jīng)理們有沒有帶來超額收益，有沒有選股能力，通過他們的選股能力給我們帶來超額收益。我們和李總交流的時候就發(fā)現(xiàn)，李總是在中國長大的，他現(xiàn)在已經(jīng)不說中文了，在美國、英國工作很長時間，他也不說英文了，我們平常說的是希臘文，說的是α、β，我們看私募管理行業(yè)，銀行管的資產(chǎn)，我們可以想今天中午去清華大學(xué)吃大白饅頭，公募基金管理的資產(chǎn)可以想象成是用菜做的包子，而私募基金、對沖基金管理者資產(chǎn)可以想成是餡大皮薄的肉包子，α實際上就是肉包子里面的肉到底有多少，是非常少的一塊還是非常多的一塊肉。所以私募基金投資者非常關(guān)心α，他們也非常關(guān)心最大回撤，我的最大虧損大概有多少。

基于加權(quán)平均的這種評估體系有一個很大的特色，非常簡單、非常實用、非常直觀，我們可以靈活選擇評估的指標(biāo)，但是它也有缺陷，他們?nèi)绾螞Q定各項指標(biāo)的權(quán)重呢？沒有科學(xué)的方法告訴他們?nèi)绾未_定各項指標(biāo)的權(quán)重，他們所選擇的很多指標(biāo)是高度重疊的，從信息量上來說是高度重疊的，這就是現(xiàn)有體系的缺點。所以我們所開發(fā)道口私募基金的評估體系是基于效用理論加權(quán)平均的方法，我們是突破了現(xiàn)有評級體系的很多的局限性，在傳統(tǒng)的風(fēng)險收益的框架之下我們引入了選股能力和最大回撤，這對私募投資者來說是非常關(guān)鍵的兩個因素，這個體系比較科學(xué)，兼具效用理論的理論基礎(chǔ)和加權(quán)平均方法的實用性。

關(guān)于收益指標(biāo)有絕對收益、基金經(jīng)理的選股能力，有關(guān)風(fēng)險指標(biāo)我們采用了收益標(biāo)準(zhǔn)差和收益的最大值，從歷史最高點到歷史最低點這個最大虧損是多少，我們也考慮了投資者的風(fēng)險偏好。

下面給大家簡單展示一下我們的評估結(jié)果。我們把擁有5年以上歷史業(yè)績的數(shù)據(jù)整理出來，有的是5星級基金，有的是4星級基金，有的是1星級基金，5星級基金是最好的，1星級基金相對來說差一些。整體來看，打分5星級基金在過去5年里面平均年化收益大概是17%左右，打分1星級基金是給投資者帶來了4%的虧損，這指的是扣除了手續(xù)費以后的業(yè)績。我們再看看基金經(jīng)理們的選股能力，打分5星級的基金經(jīng)理們平均來說他們選股能力大概是年化收益11%左右，也就是他們通過自己自上而下或者自下而上研究，通過他們的選股給投資者帶來11%的超額收益，打分1星級的基金經(jīng)理們不但沒有賺到錢，還給大家?guī)?%的虧損，他們沒有賺錢的能力，反而有虧錢的能力，這樣的基金我們也不能買。

我們再看看風(fēng)險指標(biāo)，打分5星級的基金整理來看年化風(fēng)險大概是16%左右，打分1星級基金年化風(fēng)險是23%左右。最大回撤，優(yōu)秀基金最大回撤是16%左右，比較差的基金，最大回撤可以達(dá)到50%。在我們的評估系統(tǒng)里面，有10%的基金打分是5分，有22%基金打分是4分，35%基金打分是三星級，還有10%的基金打分是一星級基金，和選美標(biāo)準(zhǔn)是一樣的。

過去五年里面，5星級基金給投資者帶來收益多少？我把基數(shù)調(diào)到100塊錢，過去五年里面每類基金給投資者帶來多少收益大家很容易看到。打分5星級基金，過去五年里面我們經(jīng)歷牛市、熊市，給投資者帶來累計收益大概92%左右。而同一個時間，在我們國家最具有代表性的中信A股大盤指數(shù)的收益在過去五年里面累計大概是11%，打分1星級基金過去五年里面給大家?guī)淼睦塾嬏潛p是16%左右。

下面再看看近一年的業(yè)績，去年是大家很難忘的一年，去年11月、12月股票市場大盤指數(shù)漲了40%幾左右，所以去年大盤指數(shù)收益48%，而5星級基金在去年收益40%，1星級基金去年做得也不錯，收益是30%。近3年的業(yè)績，5星級基金收益80%，1星級收益30%，大盤指數(shù)收益是61%。把這個時間段拉的長一點，我們看五年的結(jié)果，5星級基金累計收益92%左右，1星級基金負(fù)16%，大盤指數(shù)投資收益大概是11%左右。

下面給大家展示一下在每一年里面到底有百分之多少的基金他們是做過了大盤指數(shù)，在5星級基金里面百分之多少做過大盤指數(shù)，1星級基金里面有多少做過大盤指數(shù)。95%的5級基金做過大盤指數(shù)，45%的1級基金做過大盤指數(shù)，這是在2010年，優(yōu)秀基金和一般基金的業(yè)績。到2014年，是我們國家一場大的牛市，在這場大的牛市里面，5級基金只有24%做過大盤指數(shù)，14%的1星級基金做過大盤指數(shù)。2011年大盤指數(shù)跌了28%，2014年大盤指數(shù)漲了48%，看起來最后這五年下來大盤指數(shù)只漲了11%呢？我記得我在芝加哥大學(xué)念博士生的時候上的第一堂經(jīng)濟(jì)學(xué)課，老師生病沒有來，是一位助教代課，給我們講經(jīng)濟(jì)學(xué)的熱身內(nèi)容。大概講的是一個拉丁美洲的國家，這個國家經(jīng)歷了經(jīng)濟(jì)簫條，前一年里面GDP遞減3%，下一年經(jīng)濟(jì)又復(fù)蘇了，GDP又增加了3%，說兩年以后拉丁美洲國家的經(jīng)濟(jì)基本上恢復(fù)到了簫條之前的水平。當(dāng)時坐在我旁邊的一個學(xué)生就問，說老師這好像講得不對，說我有一只股票前天100塊錢一股，昨天跌了20%，跌到80塊錢，今天又漲20%，只回到96塊錢，說我的股票怎么沒有回到100塊錢？這個助教說這是太簡單的問題，昨天跌20%，今天漲20%，這個股票價格應(yīng)該回到前天的價位啊，最后他說經(jīng)濟(jì)學(xué)不像自然科學(xué)這么嚴(yán)謹(jǐn)吧。

剛才蔡主任用了一個詞，是雪中送炭還是火上澆油？我用的詞是我們在選擇基金經(jīng)理的時候，我們是希望優(yōu)秀的基金經(jīng)理在市場好的時候給我們投資者多賺一些錢，還是希望優(yōu)秀的基金經(jīng)理在市場不好的時候給我們少輸一些錢呢？我的感覺是，一位優(yōu)秀的基金經(jīng)理做的事情不應(yīng)該是錦上添花，他做的事情應(yīng)該是雪中送炭。我們可以看看，如果前面給我們虧損了20%的話，在未來他是要盈利超過20%，我才能回到原位，所以我們需要的是雪中送炭的基金經(jīng)理，而不是錦上添花的基金經(jīng)理。

最后我想用八個詞來綜合一下道口私募基金評級體系的特色，這八個詞就是獨立、科學(xué)、客觀、公正。這個報告是由五道口金融大學(xué)的幾位教授，還有全職的研究人員，還有博士后一起做的。我們這個研究報告今天在這里由于時間關(guān)系和大家溝通具體細(xì)節(jié)，在大會之后我們很愿意和在座各位一起講一些有關(guān)我們國家私募基金管理行業(yè)的一些具體問題。謝謝大家。

李亦非：感謝。在全世界，從國外到中國其實做指數(shù)，有交易所做，例如倫敦交易所，還有投行摩根斯坦利指數(shù)，還有媒體，還有研究機(jī)構(gòu)，看來今天曹教授要代表道口建立一個中國最權(quán)威的私募的基金評價體系，設(shè)立指數(shù)以及把它變成一個公平、公正、公開的，有權(quán)威的，這真的是建立江湖地位的時候，也是最好的一個方法，希望我們的道口指數(shù)能夠變成最有名、最權(quán)威的一個指數(shù)。下面我們就進(jìn)入提問環(huán)節(jié)，剛才各位嘉賓在臺上從自己行業(yè)的角度，大資管行業(yè)里面的小角度談了他們的看法。給每位嘉賓一個問題，最后用一兩句話來結(jié)束。蔡主席跟我們分享了他的從上至下的一個比較宏觀的概念，我想問蔡主席一個問題，我們談到了創(chuàng)新，您剛才也提到了很多問題，我想讓您就互聯(lián)網(wǎng)金融這個問題，因為確實金融是有屬性的，有及其強(qiáng)烈的屬性和DNA，互聯(lián)網(wǎng)公司現(xiàn)在都提出“互聯(lián)網(wǎng)+”，我跟一個銀行家談的時候他說是“+互聯(lián)網(wǎng)”，應(yīng)該是銀行+互聯(lián)網(wǎng)，您對互聯(lián)網(wǎng)金融從銀行、信托以及大資管財富管理的角度怎么看？是你們應(yīng)該+他們，還是他們+你們。

蔡鄂生：對互聯(lián)網(wǎng)的問題，就是在我們發(fā)展當(dāng)中起到了一個非常好的科技發(fā)展的手段，在我看來就是這個問題。因為互聯(lián)網(wǎng)金融依靠的還是底下眾多的客戶，現(xiàn)在所謂大數(shù)據(jù)，還是靠你的服務(wù)。為什么保險客戶、銀行客戶、信托通過互聯(lián)網(wǎng)一連接，就把整個市場能夠普惠或者信息收集、歸集，實際上它是為金融能夠更好的提供一種金融支持和金融服務(wù)，起到的一種手段。

李亦非：請問您，您覺得在互聯(lián)網(wǎng)金融里面，您覺得對投資人最大的挑戰(zhàn)是什么？大家應(yīng)該最關(guān)注的一個點是什么？例如我昨天看到贊助商里面有道口貸，很多P2P，BAT全都在進(jìn)入金融行業(yè)，作為投資人我們應(yīng)該關(guān)注哪些點？

蔡鄂生：還是找我看得懂的，比較穩(wěn)當(dāng)?shù)娜ミx擇。

李亦非：所以品牌和專業(yè)您覺得非常重要。

蔡鄂生：實際上你問的這個問題是很關(guān)鍵的一個問題，不管互聯(lián)網(wǎng)也好還是傳統(tǒng)也好，現(xiàn)在對于我們投資者實際上不是對他的挑戰(zhàn)，確實對他的挑戰(zhàn)就是他看不明白，這是對他的挑戰(zhàn)。如果他看明白了，那這個東西就很好辦了。所以現(xiàn)在他都有一個學(xué)習(xí)認(rèn)識的過程，其實時間不多，我們現(xiàn)在的中國文化和中國投資者，和國際市場這些東西，差異性還是蠻大的。但是對我來講，要按我的認(rèn)識來講，對投資者的挑戰(zhàn)就是盡快的看明白這些事兒。

李亦非：看明白互聯(lián)網(wǎng)投資，了解真正的互聯(lián)網(wǎng)公司他們在進(jìn)行金融投資時候他們是不是真正有資產(chǎn)管理的經(jīng)驗，有財富管理的經(jīng)驗。就像剛才曹教授用的那張圖非常好，他畫的那張圖里，實際上投資人走的時候是背著一個大錢袋子，可是另外一個資產(chǎn)管理者背著一個大錢袋子和經(jīng)驗走了，他把你的錢虧了，但是他帶著經(jīng)驗走了。問一下張總，您是做資產(chǎn)管理行業(yè)，我通過跟資產(chǎn)管理公司接觸，他們逐漸在往上游走，也就是他們在建立自己強(qiáng)大的內(nèi)部的資產(chǎn)管理的團(tuán)隊，在這方面你們在建立團(tuán)隊的過程中間，碰到的一些挑戰(zhàn)，包括你的團(tuán)隊建設(shè)，是不是在建立FOF，你覺得是用基金的基金方式，還是你們直接進(jìn)行投資，進(jìn)行直接投資的時候投資人對于你遴選能力的信任，你們在這個過程中間感覺到有哪些機(jī)會和挑戰(zhàn)？

張旭陽：光大銀行資產(chǎn)管理部，還不是獨立法人，現(xiàn)在在爭取理財業(yè)務(wù)分拆，實現(xiàn)風(fēng)險隔離和更好的投資范圍擴(kuò)展。對我們而言，我們管理規(guī)模達(dá)到1萬億，光大銀行理財達(dá)到1萬億規(guī)模，我們也在看我們怎么能為投資者帶來更多收益，哪些是我們的長項？所以我們有一個雙F的管理模式。我們銀行本身的投資能力是大宗資產(chǎn)配置，我們認(rèn)為應(yīng)該涉足的領(lǐng)域，比方說股票、私募、PE、量化投資，我們通過基金中的基金形式去從事。在這個過程當(dāng)中，我們對基金的選擇，既有一些量化的選擇，也有一些定性的分析，不僅有最大回撤的考慮，也有它的撤離之前的考慮，這是比較復(fù)雜的一個動態(tài)管理過程，也包括對投顧的持續(xù)的業(yè)績歸總和業(yè)績分析。我們覺得隨著中國資產(chǎn)管理市場的發(fā)展，優(yōu)秀投資顧問越來越多，4月底的時候私募基金經(jīng)理達(dá)到10100多個，管理資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到2.88萬億，更多優(yōu)秀投固人員進(jìn)入到這個開放市場當(dāng)中去，我們選擇的余地就更充分了。所以隨著資本市場的發(fā)展，資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展，資管業(yè)務(wù)的這種春天到來了。作為一個銀行資管，它有很強(qiáng)投資顧問管理能力，但是它的機(jī)制差一些，隨著我們獨立法人，我們會采取一個跟比同于基金公司或者證券公司市場化機(jī)制，也會吸引更好的人到我們銀行資管這個領(lǐng)域里來。它慢慢會通過資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投資銀行業(yè)務(wù)發(fā)展，成為資本市場和直接融資體系的重要參與者，我們銀行也會擁抱未來，擁抱變革。

李亦非：例如你們建一個FOF，或者基金中的基金，你們在選的過程中間，你們有非常硬性的指標(biāo)嗎？我發(fā)現(xiàn)中國基金公司尤其是公募基金，他們在好的業(yè)績的時候，1號、2號、3號，可是到壞的時候就變成5號、6號、7號，你就找不到它壞的，老是有好的業(yè)績，這些業(yè)務(wù)你們怎么進(jìn)行遴選？

張旭陽：它最根本就是強(qiáng)調(diào)一個策略的平衡性和多樣化投資策略的安排，我們會在每一個投資方向當(dāng)中，即使做量化我們也會采取提前套利，商品期貨、宏觀對沖，不同策略當(dāng)中我會選擇策略表現(xiàn)穩(wěn)定的投資顧問，策略一定要穩(wěn)定，我不希望你做套利。表現(xiàn)穩(wěn)定性是我們首要要考慮的問題。

李亦非：看來選擇的多元化非常重要，策略風(fēng)格的多元化很重要。問一下張見總，你是代表保險公司，保險公司在市場上有非常大的市場配置需求，和久期需求，要確保投資回報能超越償付。選擇過程當(dāng)中在配置方面有什么樣的策略？保監(jiān)會在三年前出臺一個文件，允許我們進(jìn)行海外配置45個國家15%的配置，這些方面你們是怎么考慮的？

張見：從保險資金來講的確有特殊需求，陽光保險集團(tuán)有財產(chǎn)險也有壽險，財產(chǎn)險的錢相對來講靈活一些，但是壽險一般都是長期保單，所以對長期的負(fù)債是有固定的要求。從保險公司整體的資金配置來講，對我們來講資產(chǎn)管理負(fù)債的匹配是我們的第一層，我們講戰(zhàn)略性的資產(chǎn)配置，在這個基礎(chǔ)上我們再按照監(jiān)管政策給予不同種類的大類資產(chǎn)配置去挑選，一部分我們自己做一些直接投資，另外一部分我們在市場上甄選一些優(yōu)秀的基金管理人，來委托他們做投資，這樣做一個有效結(jié)合。剛才曹教授說關(guān)于私募的評價，這對我們就是很好的工具，便于我們今后在選擇外部基金經(jīng)理的時候作為一個重要的參考。

李亦非：Michael E.MARTIN，他們都在公募市場，你主要是關(guān)注于私募，你們在中國的投資也是非常多，能不能跟我們分享一下有哪些部門、有哪些公司或者行業(yè)，對你的投資來說你是比較樂觀的？

Michael E.MARTIN：我們在中國有非?；钴S的投資，我們在中國有20年了，我們剛剛進(jìn)行了20年的周年慶祝，我們對中國非常樂觀，我們投資于不同的行業(yè)。在汽車租賃方面我們有很大的汽車租賃公司，我們是他們公司的大股東，同時我們也參與中國零售業(yè)的投資，現(xiàn)在更加關(guān)注于網(wǎng)上零售的投資，我們也投資于醫(yī)療衛(wèi)生、服務(wù)業(yè)。因此的話，我們投資很多行業(yè)和企業(yè)，我們也信奉同樣的投資理念，能源、服務(wù)業(yè)、醫(yī)療衛(wèi)生、消費業(yè)、工業(yè)，我們投資的非常豐富，現(xiàn)在在中國是50億美元。

李亦非：我知道您是有法律博士背景，有來自自哥倫比亞的法律博士教育背景，您覺得在中國有什么地方需要改變？

Michael E.MARTIN：資產(chǎn)管理，照看人的標(biāo)準(zhǔn)，要強(qiáng)調(diào)客戶的最佳利益，未來我們要越來越強(qiáng)調(diào)這一點，要強(qiáng)調(diào)你客戶的最佳利益?？蛻粢箢檰柖际钦疹櫟剿麄冏罴牙娴?，這一點是非常需要關(guān)注的。

李亦非：就是要講信用，披露非常重要，我們在監(jiān)管層方面還是在中國進(jìn)行了很大的推動。最后一個問題交給曹教授，剛才您大大的宣揚了一下道口指數(shù)，你們?nèi)绾伟训揽谥笖?shù)，你們?nèi)绾伟岩粋€指數(shù)建成真正讓人們相信的，確實是真實的數(shù)據(jù)，而且還要防范你的數(shù)據(jù)提供商的欺詐，在這方面你們有什么辦法？怎么能夠做到這一點，希望在幾年之內(nèi)做到這一點？

曹泉偉：首先是私募基金因為是沒有被監(jiān)管的行業(yè)，作為私募基金經(jīng)理他們沒有必要向公眾披露任何信息，比如我們國內(nèi)最優(yōu)秀的基金經(jīng)理王亞偉他創(chuàng)辦的私募基金不向外披露任何信息，因為他當(dāng)年簽訂合同的時候，不允許信托公司提供公開信息。在這種情況下，一般來說數(shù)據(jù)公司是通過公開渠道，基金公司自己的網(wǎng)站去收集一些信息，然后再匯總。我們是整合了在國內(nèi)我們能夠找到的幾家數(shù)據(jù)公司的信息，把他們數(shù)據(jù)公司的數(shù)據(jù)整合起來。我們有時候會發(fā)現(xiàn)一只基金在兩個數(shù)據(jù)庫里面的數(shù)據(jù)是不一樣的，給李總報的數(shù)凈值是1.5塊，給張總報的凈值是1.6塊，會有這種情況，我們也會做深入的研究，看看到底哪家數(shù)據(jù)是對的，哪家數(shù)據(jù)是錯的，有時候打電話直接到基金公司去問你們的凈值到底是多少，通過一些很仔細(xì)的篩選、對比來達(dá)到我們使用的數(shù)據(jù)是準(zhǔn)確的，否則我們的評估體系是沒有任何意義的，我們是這么做的。

李亦非：因為時間關(guān)系，我想請各位，假如在座每一位都是你們的投資人，你給他們一句忠告，作為財富管理，你們的這句忠告是什么？

曹泉偉：我們國家在過去30年里面，經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，社會也積累了很多財富，監(jiān)管政策也越來越開放公平，在未來十年、二十年里肯定是陽光私募基金和對沖資金快速發(fā)展時期，這是在財富管理行業(yè)的一個亮點。

張見：作為一個保險機(jī)構(gòu)，我們提出來財富管理的理念就是管理財富、規(guī)劃人生、助推幸福，如果說是忠告的話，一定知道我們財富管理的最終目標(biāo)是什么，從目標(biāo)出發(fā)來考慮自己選擇什么樣的財富管理產(chǎn)品，什么樣的財富管理組合，這個更重要，而不要把財富管理本身當(dāng)成目標(biāo)，它只是一個工具或者臺階，最終是希望實現(xiàn)我們自己要有的生活方式，最終達(dá)到幸福的目標(biāo)。

張旭陽：財富管理是本金保護(hù)，財富管理是長期投資，財富管理是資產(chǎn)配置，財富管理是人生規(guī)劃。

Michael E.MARTIN：做好家庭作業(yè)，做好盡職調(diào)查，市場是非常冷靜的，要避風(fēng)險，而且也不是那么快就暴富的。

蔡鄂生：不忽悠人，不被人忽悠。

李亦非：非常精彩。大俗大雅，讓我們知道整個財富管理的關(guān)鍵，巴菲特曾經(jīng)說過一句話，財富管理給人家投資，第一原則是不虧錢，第二原則是參照第一原則，還是不要虧錢，所以財富管理它不是賭博，它是財富保值升值，由一億變成6%、8%的回報都是非常好的，有一百萬也應(yīng)該這么想。最后引用叔本華一句話，“人生就是在沒有得到這個東西之前的欲望和痛苦中，和得到以后的無聊中徘徊”希望我們在得到以后也不要太無聊，希望我們沒得到也不要太痛苦，我們用平衡的心態(tài)不忽悠人，不被忽悠，謝謝各位。