又一波私有化的中概股公司襲來。

繼世紀(jì)佳緣、完美世界、中手游之后，淘米網(wǎng)絡(luò)、久邦數(shù)碼、易居中國也都啟動(dòng)了私有化。相比往年，今年中概股的私有化顯得更加集中。

近日，停牌半年之久的宏達(dá)新材（002211）就公告稱，發(fā)行新股和現(xiàn)金支付的方式，購買分眾傳媒100%的股份。后者早在2012年8月就向美納斯達(dá)克提交了退市申請(qǐng)。

對(duì)于很多中概股公司來說，每家退市的原因都各不相同，而私有化也并非終點(diǎn)。在啟動(dòng)私有化程序后，這些公司都要面臨回購成本的考量，退市引發(fā)的美國投資人方面的法律訴訟，以及采用“PPP策略”的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估。

回購成本考量

根據(jù)美國SEC的要求，提出私有化的股東收購流通股需全部用現(xiàn)金。由于收購方必須向中小股東提供基于一段時(shí)間內(nèi)股價(jià)的溢價(jià)，才可能達(dá)到回購股權(quán)的目的，這意味著股東的財(cái)務(wù)壓力將倍增。

此外，美國上市時(shí)需要支付中介機(jī)構(gòu)大量的費(fèi)用，退市時(shí)也是一樣，這就是為什么眾多退市的中概股公司均需要各類財(cái)團(tuán)提供資金，或者直接向銀行貸款。

作為私有化第一股，泰富電氣當(dāng)年的退市可謂轟轟烈烈。上市6年，泰富電氣的凈融資額為1.2億美元，但退市需要的資金高達(dá)4.5億美元。一去一回，僅此就虧損了3.3億美元。

從啟動(dòng)私有化程序到最終從納斯達(dá)克退市，泰富電氣用了13個(gè)月的時(shí)間。對(duì)于泰富電氣董事長楊天夫來說，這段時(shí)間是痛苦的，但必須要面對(duì)。被做空機(jī)構(gòu)持續(xù)做空后，泰富電氣的股價(jià)受到重挫，楊天夫本人也被推向風(fēng)口浪尖。

在啟動(dòng)私有化后，泰富電氣遭到了美投資人的集體訴訟。為了應(yīng)對(duì)法律訴訟，楊天夫又聘請(qǐng)了7個(gè)專業(yè)律師組成了一只為私有化專門服務(wù)的律師團(tuán)隊(duì)。為此，泰富電氣支付了高達(dá)670萬美元的律師費(fèi)。

楊天夫就表示，做私有化要考慮成本。不管是請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問也好，請(qǐng)律師也好，包括我們的獨(dú)立董事，我們最后用錢來解決問題，所以說要考慮成本問題。

事實(shí)上，包括分眾傳媒、巨人網(wǎng)絡(luò)、盛大網(wǎng)絡(luò)等中概股公司在內(nèi)，退市都耗費(fèi)了邀約方大量的現(xiàn)金。如果財(cái)務(wù)杠桿控制的不好，就不難發(fā)現(xiàn)從資本市場(chǎng)兜了一圈后，還真有點(diǎn)入不敷出。

不過，相比之下，阿里巴巴B2B的退市，讓外界看到了阿里董事局主席馬云的數(shù)學(xué)并沒有傳說中的那么不好。相反，馬云下了一步很聰明的棋：13.5港幣融資上市，13.5港幣退市。從上市到退市，5年時(shí)間，馬云用無息貸款發(fā)展了淘寶、天貓、阿里云等現(xiàn)在看起來每個(gè)都異常重要的業(yè)務(wù)布局。

法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)

在美國，私有化主要是法律風(fēng)險(xiǎn)，可能一堆人在美國法院起訴你。如果公眾持股比例太大，公司還不易私有化。

一般來說，當(dāng)一家中概股決定私有化后，就會(huì)積極組建獨(dú)立的財(cái)務(wù)顧問團(tuán)隊(duì)、律師顧問團(tuán)隊(duì)，如同啟動(dòng)上市程序一樣，這些團(tuán)隊(duì)成員有來自公司內(nèi)部，更多的是來自外部專業(yè)機(jī)構(gòu)的成員，來共同協(xié)助退市或上市。

私有化的邀約價(jià)最容易激起投資者起訴，定價(jià)的基本原則是：用回購基準(zhǔn)日前某一段時(shí)間的市場(chǎng)最高價(jià)上浮一定比例，也可以用回購基準(zhǔn)日前某一段時(shí)間的市場(chǎng)均價(jià)上浮一定比例。但是，這些最終還要通過股東大會(huì)確定。

泰富電氣退市時(shí)就遇到了美國投資人的訴訟。楊天夫曾表示：

“我出了24美元(每股)，還嫌我出的低，我身邊坐兩個(gè)律師，沒有律師我們這個(gè)一天不能活?？墒锹蓭熞舶盐覀兒λ懒耍宜接谢鞣矫嬗?個(gè)律師，私有化的全過程收我們公司的費(fèi)用670萬美金。”

阿里巴巴B2B的退市就飽受中小股東很詬病。商業(yè)評(píng)論人士認(rèn)為，“13塊5的回收價(jià)格與當(dāng)初的發(fā)行價(jià)完全持平，中小股東其實(shí)受傷不小。”

除了定價(jià)之外，中概股還會(huì)遇到諸如財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假、關(guān)聯(lián)交易未披露，以及敏感又容易觸怒美投資人的問題。這其中有做空結(jié)構(gòu)的惡意做空，也確實(shí)有部分非誠信的企業(yè)事實(shí)存在的問題。因此，在私有化過程中，這些中概股不可避免的要通過法律途徑去解決。

曾擔(dān)任盛大私有化的法律顧問的美國佳利律所事務(wù)所合伙人黃玲稱，“公司注冊(cè)在開曼的，訴訟分險(xiǎn)小一些。如果是注冊(cè)在美國的公司，面臨的訴訟可能性會(huì)大點(diǎn)。”她強(qiáng)調(diào)，“大勢(shì)很重要。和誰合作來退市是退市企業(yè)感興趣的。”

中倫律所事務(wù)所高級(jí)合伙人趙靖認(rèn)為，“我們理解的在中國證監(jiān)會(huì)這里或者中國法律這里是沒有法律障礙的，當(dāng)然如果你是因?yàn)槌舐勏聛?退市)的，也可以在中國證監(jiān)會(huì)這里，對(duì)你進(jìn)行嚴(yán)格的審核了。”

“PPP策略”并非萬能藥

采用“PPP策略”(Public-Privae-Public，上市-退市-上市)，退市后另覓市場(chǎng)再上市有望為企業(yè)提供一次“鳳凰涅槃”的機(jī)會(huì)，有望獲得更高的市場(chǎng)估值，使股東和PE等機(jī)構(gòu)投資者均存在獲利空間，對(duì)于企業(yè)而言是個(gè)多贏的選擇。

楊天夫認(rèn)為，私有化目的是讓這個(gè)公司有更好的估值，更好的融資渠道。過程不重要，私有化的目的和結(jié)果最重要。

從2013年開始，TMT概念股在A股市場(chǎng)備受追捧。樂視網(wǎng)（300104）、中青寶（300052）、浙報(bào)傳媒（600633）、掌趣科技（300315）、百視通（600637）等幾十倍到幾百倍的PE不等。而今年的暴風(fēng)科技（300431）用了36個(gè)漲停向同行展示了什么叫做“選擇比努力更重要。”就連馬化騰都忍不住在證監(jiān)會(huì)的演講中感嘆，“A股市場(chǎng)中，很多在行業(yè)中排不上號(hào)的互聯(lián)網(wǎng)公司連續(xù)飆升，完全看不懂。”

然而，截止目前，私有化成功的中概股公司轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股或港股的案例還是鳳毛麟角。除了北大千方、中消安均外，近日借殼宏達(dá)新材的分眾傳媒將有望成為第三家用PPP策略成功的公司。

日前，停牌超過半年的宏達(dá)新材披露了重組方案，擬通過一系列交易，實(shí)現(xiàn)分眾傳媒借殼上市。草案顯示，宏達(dá)新材擬以全部資產(chǎn)及負(fù)債與分眾傳媒100%股權(quán)的等值部分進(jìn)行置換。若交易最終完成，分眾傳媒將成為首個(gè)回歸A股的中概股的互聯(lián)網(wǎng)公司。

即便如此，PPP策略并非萬能藥。“不是每一個(gè)在美上市企業(yè)都適用這一策略。私有化企業(yè)需要與投資者、中介機(jī)構(gòu)針對(duì)企業(yè)現(xiàn)狀量身定制、多方協(xié)商一種適合企業(yè)自身的策略。” 華平投資馬富麟表示。

統(tǒng)計(jì)顯示，目前26家私有化中概股中，已有22家完成私有化退市，另有4家正在進(jìn)行私有化。除了北大千方、中消安均外，其他私有化公司還都沒有重新登陸資本市場(chǎng)。

而采用PPP策略的公司必須要有三步，一是完成私有化，二是解除VIE結(jié)構(gòu)，三是重啟上市。“能夠找到錢，就可以退市。不過是否能夠上市，才是私有化后公司面臨的最大問題。”一位上市公司CFO稱。

值得注意的是，目前私有化退市后的企業(yè)，再次登陸資本市場(chǎng)都不約而同地采取了借殼上市的方式。分眾傳媒也沒例外。