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國(guó)家外管局國(guó)際收支司司長(zhǎng)管濤(圖片來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng))

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊 第一屆《國(guó)際金融研究》論壇于2011年3月19日在對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué)召開，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)進(jìn)行全程圖文直播。圖為國(guó)家外管局國(guó)際收支司司長(zhǎng)管濤在發(fā)言。以下為發(fā)言實(shí)錄：

管濤：謝謝主持人，今天非常高興參加第一屆《國(guó)際金融研究》論壇，《國(guó)際金融研究》論壇這是一個(gè)非常神圣的場(chǎng)合，我下面演講的題目不是簡(jiǎn)單給大家灌輸我的觀點(diǎn)，更多希望是一種研究方法的探討和思想花火的碰撞。我今天講的是中國(guó)跨境資金流動(dòng)狀況，主要是結(jié)合前不久國(guó)家外匯管理局國(guó)際收支分析小組發(fā)布的2010年中國(guó)跨境資金流動(dòng)檢測(cè)報(bào)告給大家做一個(gè)交流，做一個(gè)匯報(bào)。

這個(gè)報(bào)告當(dāng)時(shí)寫作的時(shí)候我們力圖寫的比較通俗，但是我們領(lǐng)導(dǎo)看完以后說你們盡管試圖寫的通俗，但實(shí)際上還是過于專業(yè)，包括我拿回去以后我父親聽說我寫這個(gè)大報(bào)告想看一看，最后他說我實(shí)在看不下去了，看了一頁都看不下去了，雖然字都認(rèn)識(shí)，但不知道具體在說啥，但是我有相信，在座肯定有專業(yè)背景的，對(duì)這個(gè)被告理解的更多一點(diǎn)，更透徹一點(diǎn)，在這里我想也是為了擴(kuò)大宣傳，把我們報(bào)告研究的方法還有一些結(jié)論和大家做一個(gè)交流。

由于時(shí)間限制，15分鐘是比較緊的，為了提綱挈領(lǐng)所以我主要給大家交流三點(diǎn)觀察，三個(gè)結(jié)論。三點(diǎn)觀察是這么三點(diǎn)觀察。第一點(diǎn)觀察就是我們的外匯儲(chǔ)備是從哪里來，實(shí)際上因?yàn)閷?duì)這個(gè)問題大家都很關(guān)心，涉及到一個(gè)基本判斷，如果你的儲(chǔ)備是熱錢流入導(dǎo)致的，那你很多政策選擇都會(huì)有大的變化，現(xiàn)在不敢說你儲(chǔ)備多了，因?yàn)槟氵@個(gè)錢隨時(shí)都可能走了。我們利用我們掌握的這些數(shù)據(jù)對(duì)過去十年外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)來源進(jìn)行分析，我們用海關(guān)統(tǒng)計(jì)的貿(mào)易順差，還有商務(wù)部統(tǒng)計(jì)的直接投資凈流入，還有外匯局統(tǒng)計(jì)的境外投資收益，再一塊是證監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)的境內(nèi)企業(yè)海外上市。這四類交易把它的差額相加，我們發(fā)現(xiàn)能夠解釋過去十年近90%左右的外匯儲(chǔ)備增加，而且我這里的外匯儲(chǔ)備增加不是單純的央行公布的外匯儲(chǔ)備余額的變動(dòng)，因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備余額里含資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)和匯率變動(dòng)引起的儲(chǔ)備帳面的損益，不是實(shí)際的跨境資金流動(dòng)。所以我們把這個(gè)做了剔除以后，由于交易引起的外匯儲(chǔ)備變動(dòng)，減去這四項(xiàng)以后缺口應(yīng)該說正的2890億，然后在考慮到去年有一個(gè)特殊情況，去年跨境貿(mào)易的預(yù)計(jì)結(jié)算出現(xiàn)了井噴，用人民幣對(duì)外凈支付達(dá)到了折合400億美元，這種狀況不能簡(jiǎn)單視為不可解釋的資金，或者套利資金，把這個(gè)錢加回來之后我們過去十年儲(chǔ)備減去那四項(xiàng)以后缺口就是正的2490億美元，所以平均每年大概不到250億美元，占整個(gè)同期外匯儲(chǔ)備增加額只有9%，90%以上我們是可以用四項(xiàng)交易基本可以解釋的。這四項(xiàng)交易恰恰是我們長(zhǎng)期以來鼓勵(lì)的積極擴(kuò)大對(duì)外貿(mào)易和對(duì)外投融資，這是指合法合規(guī)的對(duì)外經(jīng)貿(mào)活動(dòng)。

實(shí)際上我們這個(gè)報(bào)告主要是想研究我們儲(chǔ)備是哪里來的這個(gè)問題，附產(chǎn)品就是一個(gè)除了這四項(xiàng)以外缺口是多少，這四項(xiàng)有人把它稱之為熱錢，當(dāng)然我們覺得為了方便討論我們就借用這個(gè)概念，但實(shí)際上跟大家討論的熱錢概念也是有差異的。首先它不是我們都要打擊的違法違規(guī)的跨境資金流入，其次這些跨境資金流入也不都是純粹為了套利的，你說我們出國(guó)旅游是套利活動(dòng)嗎？不是，這是民眾生活改善了，出國(guó)觀光。還有人家到我們這里觀光旅游，旅游收入屬于套利嗎？不完全屬于，也不都是不可解釋的。因?yàn)楹芏嗳藙?dòng)不動(dòng)拿外匯儲(chǔ)備增加減去貿(mào)易順差，減去外商直接投資得出的缺口這是不明資金流入，我說不明是你不去了解這個(gè)情況造成你的不明，但是作為我們來講這個(gè)情況基本上我們可以解釋的。從微收入平衡表來看我們的凈誤差遺漏所謂的不明資金，它占我們的國(guó)際收支口徑收支額的比例這幾年都在1%到2%左右，國(guó)際可以接受的標(biāo)準(zhǔn)是5%，我們統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)的質(zhì)量還是比較好的。當(dāng)然你說它申報(bào)為交易，是不是真實(shí)的交易，這個(gè)確實(shí)統(tǒng)計(jì)上只能說你說啥就是啥，我們大概齊確定的交易是不是存在，但是具體的是不是有確實(shí)存在這筆交易，是真實(shí)的交易，那這個(gè)確實(shí)統(tǒng)計(jì)工作是很難做到的，不要說中國(guó)人做不到，美國(guó)人也做不到這個(gè)事情，應(yīng)該通過其他的手段去落實(shí)這個(gè)事。我們的測(cè)算方法和市場(chǎng)上流行的方法差異，剛才我講了，現(xiàn)在市場(chǎng)上一般流行的方法是用月度的外匯儲(chǔ)備增加額減去貿(mào)易順差，減去FDI的流入從這個(gè)方法來算跨境資金流入所謂不明資金流入狀況，這個(gè)方法跟我們的方法比較起來應(yīng)該說顯得是比較粗糙。很多的方法對(duì)外匯儲(chǔ)備的變動(dòng)沒有做處理，直接拿央行的外匯儲(chǔ)備給我們來做。

我注意到有的學(xué)者發(fā)現(xiàn)這個(gè)問題，有做了處理，用的是央行公布的外匯占款的變動(dòng)額來剔除估值效應(yīng)的影響反映真實(shí)的外匯儲(chǔ)備變動(dòng)，這是一個(gè)進(jìn)步，但是還有一個(gè)很大的問題，央行的外匯占款還有央行計(jì)提當(dāng)期的外匯儲(chǔ)備投資收益，這個(gè)因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備投資收益是沒有對(duì)外披露的，在我們報(bào)告里引用的數(shù)也是國(guó)際收支平衡表里頭海外投資收益的流入，但是這個(gè)投資收益也沒有明確的把儲(chǔ)備投資收益做區(qū)分出來，但是大頭應(yīng)該是儲(chǔ)備投資收益，這塊我們肯定不能把它視作熱錢或者不明資金流入。

再一個(gè)就像海外上市，這個(gè)可能也不能夠簡(jiǎn)單的說是熱錢，這個(gè)如果說是熱錢的話也是我們自己批準(zhǔn)的海外企業(yè)上市，這個(gè)海外企業(yè)上市還不是指紅籌概念，是境外注冊(cè)，境外上市的紅籌，我們還是國(guó)內(nèi)注冊(cè)境外上市，都是要走正常的審批程序才能到海外去上市。所以從方法上來講，我們的方法應(yīng)該是說比市場(chǎng)上的方法相比而言是更加科學(xué)的，那么它得出的結(jié)果我個(gè)人認(rèn)為方法上科學(xué)，你反映的結(jié)果可能更接近于真相。

再一個(gè)我們還發(fā)現(xiàn)有一個(gè)很大的問題，現(xiàn)在很多研究為了追求時(shí)效性，用月度數(shù)據(jù)高頻率的使用，但是大家知道儲(chǔ)備的變動(dòng)它是資金流的概念，是現(xiàn)金收付制的，而這些交易是權(quán)責(zé)發(fā)生制，你出口以后不意味著馬上把外匯收回來，進(jìn)口不意味著馬上把外匯付出去，我現(xiàn)在把企業(yè)在海外上市了，不意味著這個(gè)月就把錢調(diào)回來，所以不明資金流入沒有把握住經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的規(guī)律，所以造成了所謂不明資金，因?yàn)榻灰椎劫Y金流中間有一個(gè)時(shí)間差，所以說如果到這個(gè)問題做高頻率分析的時(shí)候我建議應(yīng)該在統(tǒng)計(jì)上或者計(jì)量方法上應(yīng)該做一些處理才能消除這種影響，否則的話你把每個(gè)月的數(shù)據(jù)一碰會(huì)得出波動(dòng)性很大的結(jié)果。

第二點(diǎn)觀察我們發(fā)現(xiàn)如果從更長(zhǎng)的時(shí)期來看，這種儲(chǔ)備增加和四項(xiàng)交易之間的缺口更多的呈現(xiàn)一種周期性波動(dòng)的特點(diǎn)，我們看一下從1994年到2010年，在2002年以前這個(gè)缺口基本上是負(fù)數(shù)，我們姑且說是熱錢的凈流出，2002年以后是正數(shù)，是熱錢的凈流入。2002年以后人民幣在市場(chǎng)上匯率預(yù)期發(fā)生變化，2002年以前很長(zhǎng)時(shí)間存在貶值的預(yù)期，2002年以后存在的是一種升值的預(yù)期，而且整個(gè)在最近這幾年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的勢(shì)頭還有穩(wěn)定性要比前幾年更加改善，所以說更多呈現(xiàn)這種周期性特點(diǎn)。還有觀察跨境資金流入的缺口隨著流動(dòng)占GDP的缺口發(fā)生變化，同樣經(jīng)濟(jì)周期流動(dòng)，缺口夠大的話承受能力比小型經(jīng)濟(jì)體更強(qiáng)的，我們不能用簡(jiǎn)單的絕對(duì)規(guī)模來衡量跨境資金流動(dòng)的影響，這就是為什么像美國(guó)，你要跟美國(guó)人討論熱錢美國(guó)人覺得很可笑的，因?yàn)槊绹?guó)人覺得什么錢不是錢。我們這個(gè)報(bào)告發(fā)布以后國(guó)內(nèi)的媒體普遍的轉(zhuǎn)載，都是頭版頭條，但是境外媒體報(bào)道的非常少。一方面可能是我們報(bào)告特專業(yè)，使用了很多中國(guó)特色的專業(yè)術(shù)語沒法翻譯，還有一個(gè)情況很可能跟文化有關(guān)系，人家的錢所有的錢都是要賺錢的，所以說沒有什么熱錢、冷錢的概念，但是在中國(guó)這種特殊的文化環(huán)境下，這個(gè)成為一個(gè)持續(xù)的市場(chǎng)熱點(diǎn)。

第三個(gè)觀察就是我們確實(shí)也存在一些違規(guī)的資金流動(dòng)，但是只是個(gè)案，并沒有成為大規(guī)模的集中流入，我們確實(shí)在日常工作中發(fā)現(xiàn)很多違規(guī)的個(gè)案，但是我們不能用故事來替代總體判斷，特別宏觀分析的時(shí)候，我們不能用一個(gè)個(gè)故事來說存在什么什么，這個(gè)確實(shí)有時(shí)候覺得很難解決，領(lǐng)導(dǎo)轉(zhuǎn)發(fā)一個(gè)媒體的報(bào)道，說有這種方式錢能夠進(jìn)來能不能做，最后研究確實(shí)我們存在這種漏洞，這種監(jiān)管的難點(diǎn)。但是這個(gè)漏洞是不是被普遍的運(yùn)用，大量的使用，這個(gè)就要做宏觀總體的判斷，就要用總量數(shù)據(jù)的支持。從我們的數(shù)據(jù)分析來看，熱錢流入進(jìn)來前提條件把外匯調(diào)進(jìn)來換成人民幣，但是中國(guó)確實(shí)一方面是存在資產(chǎn)本幣化，大量的外匯換成人民幣使用，但是更突出的特點(diǎn)是我們負(fù)債的外幣化，這跟中國(guó)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征是相符的，因?yàn)橹袊?guó)企業(yè)普遍存在是高杠桿率的特征，負(fù)債率高，所以很多就是企業(yè)進(jìn)口以后，該付的錢不及時(shí)對(duì)外支付，造成了負(fù)債的美元化。然后從外債增長(zhǎng)來看也是，我們外債增長(zhǎng)其中有很大一塊是企業(yè)之間的商業(yè)信用貿(mào)易信貸負(fù)債的增長(zhǎng)，出口預(yù)收和進(jìn)口余付，出口應(yīng)收的貨款金額是大于出口預(yù)收的金額，我們進(jìn)口預(yù)付和進(jìn)口應(yīng)付之間的差額是進(jìn)口應(yīng)付或者進(jìn)口延付的差額更大，不是通過進(jìn)口預(yù)收增加我們的負(fù)債，是進(jìn)口延付增加我們的負(fù)債，進(jìn)口延付是沒有差額的，只不過是對(duì)外負(fù)債該付的錢沒有付出去，結(jié)匯我們不是結(jié)匯多了，而是售匯多了。這幾年根據(jù)我們市場(chǎng)的需求還有國(guó)際金融環(huán)境變化，大量的銀行減持續(xù)資產(chǎn)發(fā)放貸款支持企業(yè)對(duì)外支付，而企業(yè)目前的升值預(yù)期和人民幣外匯美元利率正利差情況下存在采取借外匯支付不是購(gòu)?fù)鈪R支付的做法。

我們看市場(chǎng)的變動(dòng)也是得到了類似的情況，如果你的股市主要以外資驅(qū)動(dòng)為主的話，你的股市和匯市是同項(xiàng)波動(dòng)的，2008年形勢(shì)比較嚴(yán)峻的時(shí)候很多市場(chǎng)是股市跌匯市也是跌，2008年我們股市跌匯市存在升值的壓力，去年也是外匯儲(chǔ)備增加幅度比較大，但是我們股市表現(xiàn)情況并不是很好，這確實(shí)是存在一些個(gè)案，但是你要做總量判斷的時(shí)候發(fā)現(xiàn)你的數(shù)據(jù)是很難支持。

最后三點(diǎn)結(jié)論，第一個(gè)就是確實(shí)在經(jīng)濟(jì)開放過程中我們需要管理跨境資本流動(dòng)的沖擊，但是我們需要直面三大挑戰(zhàn)，第一個(gè)直面經(jīng)濟(jì)開放以后必然要面臨資本流入流出的沖擊，不管你想不想，愿不愿意，如果說我們對(duì)此沒有思想和措施上的準(zhǔn)備，那中國(guó)的金融開放，人民幣的國(guó)際化還有什么國(guó)際中心建設(shè)都無從談起，這點(diǎn)承受能力都沒有，那些事情都沒法說的。還有一個(gè)跨境資本流入是順周期的，經(jīng)濟(jì)好的時(shí)候錢肯定進(jìn)來的，擋都擋不出，經(jīng)濟(jì)不好的時(shí)候錢是出去的，留都留不住。很明顯的，有一段時(shí)間大量討論社會(huì)資本外逃的問題，近期是討論大量熱錢流入的問題。還有管理跨境資本流入是非常復(fù)雜的也是非常嚴(yán)峻的，經(jīng)濟(jì)越開放，管理有效性是逐步下降的，成本是逐步提高的。這是一個(gè)結(jié)論。

第二個(gè)結(jié)論剛才我們分析了，外匯儲(chǔ)備增加主要來自于實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，實(shí)際上我們要解決資本流動(dòng)沖擊的問題應(yīng)該是納入我國(guó)促進(jìn)國(guó)際收支基本平衡總體框架下去解決，關(guān)鍵就是按照?qǐng)?jiān)持以科學(xué)發(fā)展觀為主題，以加快轉(zhuǎn)變發(fā)展方式為主線，擴(kuò)內(nèi)需，這是一個(gè)大問題，熱錢流入這是大問題下的小問題，并不是我們要忽視它，但是根本經(jīng)濟(jì)再平衡是解決那個(gè)大問題。

第三點(diǎn)結(jié)論防范資本流動(dòng)沖擊，根本上保持宏觀調(diào)控穩(wěn)定，完善宏觀調(diào)控市場(chǎng)，通過加強(qiáng)資本改制為改革和結(jié)構(gòu)調(diào)整爭(zhēng)取時(shí)間。謝謝！