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我們認(rèn)為，四季度依然存在結(jié)構(gòu)性機(jī)會。九月份市場可能會砸坑見底，十月份反擊的概率比較大。砸坑的動力在于外圍QE幻滅以及深度下行，國內(nèi)市場同時(shí)也在經(jīng)歷最艱難時(shí)刻的煎熬。反彈的主要契機(jī)在于經(jīng)濟(jì)下行的擔(dān)憂與超跌，經(jīng)濟(jì)、盈利最壞時(shí)點(diǎn)和PMI、PPI、CPI、GDP等指標(biāo)的低點(diǎn)都在三季度，但市場很可能有些麻木與懷疑。四季度預(yù)計(jì)開始弱上行，經(jīng)濟(jì)則以自身韌性走過最黑夜。

9月6日，歐洲央行推出OMT(直接貨幣交易計(jì)劃)，開啟了歐版QE。9月14日，美聯(lián)儲FOMC在9月貨幣政策會議上推出了QE3。當(dāng)前海外股市、商品市場主要由QE3支撐，遠(yuǎn)遠(yuǎn)拖累基本面。QE的推出，則是最后的晚餐。

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)則同樣不容樂觀。四季度，市場可能面臨一個尷尬的組合：經(jīng)濟(jì)預(yù)期下調(diào)+通脹預(yù)期上調(diào)。政策空間預(yù)計(jì)在四季度進(jìn)一步收窄，貨幣政策恐怕也難以有大的作為。近期債市的下行也體現(xiàn)了市場對貨幣政策預(yù)期的降溫。相關(guān)機(jī)構(gòu)的研究認(rèn)為，出口增長10%的年內(nèi)目標(biāo)較難實(shí)現(xiàn)。消費(fèi)下行趨勢則有望在四季度看見拐點(diǎn)，投資下行趨勢能否見底回升還尚待觀察。

8月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)為49.2%，創(chuàng)9個月新低。但這可能是年內(nèi)最低點(diǎn)，9月份有望弱回升，逐步走出拐點(diǎn)。8月份，CPI率先弱回升，同比上升2.0%，而PPI則有可能繼續(xù)下挫，預(yù)計(jì)9/10月份見拐點(diǎn)。

經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)的再次下探可能導(dǎo)致周期類板塊再下一城，同時(shí)市場信心崩潰并引發(fā)消費(fèi)股乃至銀行股的補(bǔ)跌，市場有可能見底。CPI的率先翹頭可能是利空，市場在對經(jīng)濟(jì)失望同時(shí)對貨幣政策也失望，PPI的繼續(xù)下行導(dǎo)致盈利擔(dān)憂繼續(xù)惡化，對盈利與估值失去信心。幾個因素共振導(dǎo)致市場低點(diǎn)的出現(xiàn)。判斷該低點(diǎn)是年內(nèi)最低點(diǎn)。

企業(yè)盈利低點(diǎn)可能在三季度，先導(dǎo)指標(biāo)已有暗示，唯待驗(yàn)證。在拐點(diǎn)初期，周期類板塊爆發(fā)性強(qiáng)，但復(fù)蘇有可能是弱復(fù)蘇，周期不持久，終歸消費(fèi)唱主流。PMI訂單數(shù)據(jù)已創(chuàng)新低，判斷距離底部不遠(yuǎn)，產(chǎn)成品庫存有效去化，原材料庫存處于合理低位；采購量與價(jià)格處于極低水平。一旦迎來經(jīng)濟(jì)向上小周期，短期內(nèi)的向上彈性會比較顯著。

我們認(rèn)為，四季度行情有可能分成兩段。反彈中，配角周期類板塊是急先鋒，可作月度

重點(diǎn)配置。而最終還是消費(fèi)類板塊唱主角，下半場則可以開始重點(diǎn)關(guān)注消費(fèi)類板塊。如果房價(jià)止?jié)q甚至小幅回落，則十月份的周期類漲幅更加值得期待。

為何再次轉(zhuǎn)向周期類行業(yè)？本質(zhì)上對經(jīng)濟(jì)小周期向上波動的機(jī)會發(fā)掘，賺取的是領(lǐng)先于市場認(rèn)識到該小波動機(jī)會的預(yù)期差帶來的機(jī)會，該小周期基礎(chǔ)動力在于庫存波動，先期的快速去庫存、接下來的小幅補(bǔ)庫存，在跌價(jià)外圍經(jīng)濟(jì)下行周期下，使得先期的去庫存階段伴隨價(jià)量俱下的劇烈調(diào)整，導(dǎo)致此前的利潤與存貨損失，盈利下降劇烈。后端小周期將受益于較低基數(shù)的價(jià)量微升。基本面的小幅改善再疊加市場預(yù)期波動的滯后和放大，構(gòu)成本次股價(jià)修復(fù)的主要邏輯。