專訪五礦證券首席經(jīng)濟學(xué)家劉德忠

通脹概念股里的“李逵”和“李鬼”

文/本刊記者 張蓓

劉德忠 五礦證券首席經(jīng)濟學(xué)家

11月CPI數(shù)據(jù)公布后一周，與通脹相關(guān)的概念股絕大部分都在周K線上收出陽線。在經(jīng)歷了2010年10月由通脹概念帶動的上漲行情后，通脹預(yù)期或壓力恐怕已經(jīng)不再是讓相關(guān)股票雞犬升天的靈藥。在這個最容易因故事和概念瘋狂和迷惑的市場，投資人應(yīng)該保持清醒。

劉德忠表示：“通脹概念從理論上講是CPI上行帶來的商品價格水漲船高下的投資機會，而從實體經(jīng)濟層面考慮，只要負利率存在(存款利率低于CPI)，持有現(xiàn)金或儲蓄都不是聰明的選擇，借用巴菲特的話說，這個時候‘現(xiàn)金是垃圾’，由此，投資回報率能跑贏CPI的投資標的都具有抗通脹概念?！睆倪@個邏輯來看，能夠轉(zhuǎn)嫁成本壓力又具有提價能力和空間的種類都屬于通脹概念股。

(一)資源類股

資源類股在十月份的上漲行情中表現(xiàn)十分突出，相當(dāng)一部份投資者認為，盡管資源類股在近期出現(xiàn)了一定的調(diào)整，但中期來看仍然會有機會，而他們判斷的依據(jù)就是美元的長期貶值趨勢和大宗商品價格的繼續(xù)上漲。劉德忠卻強調(diào)，在資源類股這一大項中，需要具體問題具體分析。

有色：基本金屬風(fēng)險積聚

有色金屬中與基本金屬如銅、鋁、鋅等相關(guān)的股票，在過去的一段時間里經(jīng)歷了快速的上漲，有些股價甚至超過大盤6000點的水平，雖然在通脹的大背景下，其與黃金的判斷機理有一定的相似之處，的確存在全球貨幣超發(fā)推高此類股票價格飆漲的基本邏輯，但對于相關(guān)企業(yè)的股票來說，其產(chǎn)品最終轉(zhuǎn)嫁成本的能力和空間才是支撐股價的關(guān)鍵，最終仍需考量實體經(jīng)濟的需求情況。就目前世界經(jīng)濟復(fù)蘇的狀況來看，基本金屬的主要消費群體新興經(jīng)濟國家(如中國)，實體經(jīng)濟對這類有色金屬的需求并沒有跟進，因此這個時候就必須警惕股價沖高后的大幅回調(diào)風(fēng)險。

稀有金屬：估值有合理性

面對同樣漲幅較大的有色金屬里的稀有金屬，劉德忠的看法則有不同，他認為基本金屬的金融屬性更大于稀有金屬，流動性的充裕與稀缺更容易造成基本金屬價格的大起大落，而稀有金屬的價格則平滑的多，更多的是沿著成本曲線和供求關(guān)系而變動。

在劉德忠看來，稀有金屬漲幅較好的品種都屬于中國優(yōu)勢明顯的品種，如稀土、銻、鎢都有絕對的儲量優(yōu)勢，卻一直面對稀有金屬二十多年來被當(dāng)成蘿卜賤賣的尷尬。近年陸續(xù)出臺了一系列保護國家戰(zhàn)略性稀缺資源的具體政策，未來在資源方面的定價權(quán)之爭，必將從富有的稀缺資源下手，那么稀有金屬被賤賣的局面也將逐步得到改善，在通脹概念的助推下，其價格也會逐漸向其真實價值回歸，進一步支撐股價。

“十二五規(guī)劃”中提到的七大新興產(chǎn)業(yè)，與稀有金屬相關(guān)的產(chǎn)業(yè)主要集中在新能源、新能源汽車和新材料方面。幾乎所有新材料領(lǐng)域都會有相關(guān)稀有金屬的消費，目前來看炒作比較熱的品種是稀土。而新能源汽車對鎂、碳酸鋰等金屬消費的帶動效應(yīng)也很明顯。

煤炭：剛性需求支撐估值優(yōu)勢

“我比較看好石油煤炭，有補漲需要，經(jīng)濟復(fù)蘇對能源的需求是實在和必須的”劉德忠認為國家對能源的鋼性需求，決定它與通脹趨勢最為一致。

民族證券煤炭行業(yè)分析師李晶在他的行業(yè)研究報告中也提出：歷史數(shù)據(jù)顯示，通脹時期能源價格大幅上漲，煤價與國際原油價格走勢高度正相關(guān)，采掘板塊能夠超越大盤獲得超額收益。盡管在通脹壓力下，政府為管理通脹會對關(guān)系國計民生的煤炭行業(yè)實行行政干預(yù)政策，對行業(yè)本身構(gòu)成短期政策風(fēng)險，但報告中認為，這并不會改變煤價中長期上漲的走勢。另外，研究中還提到，當(dāng)前我國正在大力推進煤炭行業(yè)兼并重組，具有整合能力的煤炭企業(yè)將獲得歷史性發(fā)展機遇。

(二)消費類股

作為A股市場中近年來表現(xiàn)最為活躍的消費類股，一直因其盤子小、題材多、業(yè)績好受到機構(gòu)投資者和普通投資人的追捧，在今年的行情中也被反復(fù)熱炒，按照劉德忠為我們詮釋的通脹概念：CPI上行帶來的商品價格水漲船高下的投資機會，消費類股其實是當(dāng)前越炒越糾結(jié)的通脹概念中，真正受通脹影響最明顯的一類，但即使是這樣，我們?nèi)砸獙λM行分類分析。

食品飲料：傳統(tǒng)消費品重點在消費升級龍頭

對于廣受投資者青睞的食品飲料等傳統(tǒng)消費行業(yè)，分析它們的時候都需要放在城鎮(zhèn)化發(fā)展和消費升級的大背景下進行考量，一個簡單的例子：同樣是做襯衫，做100塊錢襯衫的企業(yè)如果想在所有做100塊錢襯衫的企業(yè)中爭奪市場份額并不容易，但如果是做300或500塊錢的襯衫，甚至是已經(jīng)有一定品牌認同度的企業(yè)，就具有了相當(dāng)?shù)氖袌鰞?yōu)勢，這就是消費升級。

在具體的投資中劉德忠強調(diào)，投資者必須把握兩點：1)投資標的的甄選。首選是有消費升級概念的龍頭上市公司，如食品飲料酒類等消費行業(yè)受益于通脹預(yù)期而受到各類資金的追捧，但真正高度確定的優(yōu)秀投資品種還是貴州茅臺等市場龍頭企業(yè)，由于產(chǎn)品的不可替代性，茅臺酒具有絕對的市場話語權(quán)和產(chǎn)品定價能力，因此產(chǎn)品價格幾度提價而不影響市場銷售。產(chǎn)品提價而銷售穩(wěn)定大大提高了公司的贏利能力，從而其股價表現(xiàn)遠超大盤；2)把握買入點。無論什么情況下，什么樣題材性質(zhì)的股票，都不能追高，通脹預(yù)期會引致眾多資金不斷進入這類易被炒作的抗通脹品種，股價會產(chǎn)生泡沫直至破滅。

根據(jù)行業(yè)運行特征和行業(yè)競爭格局，渤海證券食品飲料行業(yè)研究員閆亞磊認為，主要行業(yè)提價能力從強到弱依次為：白酒、葡萄酒、啤酒、乳制品、肉制品。而這類品種在CPI上漲或下跌時期的表現(xiàn)也不盡相同：白酒無論在CPI 上漲還是下跌時期，表現(xiàn)都較好，即能夠?qū)崿F(xiàn)較高的超額收益，并且超額負收益的幅度較??；肉制品行業(yè)在CPI 上漲時期，能取得較好的超額收益；乳品、軟飲料和調(diào)味發(fā)酵品相對大盤的表現(xiàn)較差。

醫(yī)藥：通脹概念并不是推高股價的主因

醫(yī)藥類股是大消費概念里的異類，需要仔細考量它與通脹的關(guān)系。在劉德忠看來，醫(yī)藥股的走勢與通脹概念關(guān)系并不大。

隨著中國社會的發(fā)展，第一次人口高峰出生的人已經(jīng)步入中年，他們作為醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的剛性需求，隊伍已經(jīng)越來越壯大。據(jù)權(quán)威機構(gòu)預(yù)計，到2030年中國老年人口將突破3.5億。人口老齡化趨勢為醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展提供了基礎(chǔ)。

其次，近年來醫(yī)藥行業(yè)恐怕是最受政策傾斜的行業(yè)，醫(yī)療制度改革的推進和國家扶持生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展的決心，都為醫(yī)藥行業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展提供長期動力。無關(guān)通賬與否，醫(yī)藥行業(yè)個股在未來很長一段時間都將保持持續(xù)穩(wěn)定的良好上漲基礎(chǔ)。

(三)農(nóng)業(yè)板塊短期風(fēng)險偏大

剛剛閉幕的2010年中央經(jīng)濟工作會議，提出了2011年經(jīng)濟工作的六項任務(wù)，其中的一項專門強調(diào)推進發(fā)展現(xiàn)代農(nóng)業(yè)，確保農(nóng)產(chǎn)品有效供給，通脹壓力逐步升級的大環(huán)境下，國家對關(guān)系民生的農(nóng)業(yè)的關(guān)注程度可見一斑。

劉德忠提醒大家，就目前情況來看，政策對農(nóng)業(yè)的關(guān)注更多的是表現(xiàn)在限制農(nóng)產(chǎn)品價格過快上漲方面，這恐怕對農(nóng)業(yè)板塊的短期走勢影響并不樂觀，特別是受國際農(nóng)產(chǎn)品價格上漲影響的基本農(nóng)產(chǎn)品和化肥等產(chǎn)業(yè)，政策的敏感性和彈性都比較大。

但另一方面，一些具有消費升級概念的高端農(nóng)產(chǎn)品也要區(qū)別對待：如水產(chǎn)品、升級農(nóng)副產(chǎn)品等，這類股受國家政策影響小，具有一定的提價能力和空間，會受益于通脹的發(fā)展趨勢。

同樣，在渤海證券近期關(guān)于農(nóng)業(yè)板塊的研究報告中，也對政策風(fēng)險對農(nóng)業(yè)股的影響進行了評估：在國家政策的打壓下，農(nóng)產(chǎn)品價格漲勢受阻，但由于農(nóng)產(chǎn)品供求基本面偏緊的格局仍未改變，農(nóng)產(chǎn)品價格中長期向上的趨勢難以扭轉(zhuǎn)。所以仍堅定看好農(nóng)產(chǎn)品相關(guān)板塊的投資價值。在政策的恐慌下，農(nóng)產(chǎn)品相關(guān)個股跌幅較大，長期投資價值凸現(xiàn)，建議逢低買入。

不難發(fā)現(xiàn)，在通脹概念被反復(fù)炒作的深入發(fā)展階段，全面了解相關(guān)細分行業(yè)發(fā)展的具體情況，尋找支撐股價的主要矛盾，才是投資人最明智的選擇。畢竟無論怎樣有板有眼的概念炒作，最終都需要回歸股票本身的估值核心——價值。

從買樓、買金到買礦買畫

文/本刊記者 王雪吟

“抗通脹”本身并不重要，以什么樣的方式獲得多大的收益才是關(guān)鍵，如果抵御的成本過高，無為就是無不為。如果能夠獨辟蹊徑，勝算也許會多很多。

年終的投資推介會比以往都多。

賀濤一天之內(nèi)，參加了兩個沙龍，都是他的客戶經(jīng)理幫忙安排的?！八麄儸F(xiàn)在不叫路演了，多數(shù)投資推介都以沙龍的形式先跟我們接觸一下。如果有一項，再回到辦公室，看具體的資料?！彼菐准毅y行的貴賓理財客戶，算起來“也有幾千萬存在銀行”。沙龍上推介的產(chǎn)品一般都有很大重合度，參加幾次就知道那些看起來復(fù)雜的產(chǎn)品，其實就只有一個差別：投資回報率與投資期限。

“去年的時候，很多保本的產(chǎn)品預(yù)計收益率5%左右就會被搶光，我昨天看的那個投資長春一個礦山的信托計劃，已經(jīng)把回報率估計到9%左右了，還承諾保本。但還是很少人出手?！辟R濤說，他和他的朋友們現(xiàn)在都喜歡選擇大資金規(guī)模的產(chǎn)品，因為大資金在市場上才有話語權(quán)。之前說的信托計劃，五千萬的規(guī)模募集期近一個月，沒人買的原因是“投一個礦山，五千萬能干什么？資金進去做不了主，就保證不了回報以你想要的方式呈現(xiàn)?！?/p>

在賀濤近兩年的投資名錄上，按時間順序買過的品種有：別墅、寫字樓、黃金、地產(chǎn)信托和最近開始關(guān)注的礦產(chǎn)資源投資和藝術(shù)品。

“我?guī)啄昵百I過一個藝術(shù)品的理財計劃，只買了100萬，最后收益還不錯。藝術(shù)品和金融市場的關(guān)聯(lián)度小一點，所以現(xiàn)在也算值得投的領(lǐng)域，但我不買金融產(chǎn)品了，買幾幅畫或者幾件瓷器。”

至于為什么選擇購物有保存成本的投資品時，賀濤的思路很清晰：

如果買金融化的藝術(shù)品，就和買股票的差別不大，只是投資于其價格上漲的潛力而不是資源本身。而現(xiàn)在高端投資的矛盾是“有限的資源和無限的貨幣之間的較量”，買入稀缺的藝術(shù)品、收藏品，就是占有資源。

金融產(chǎn)品有很高的杠桿，杠桿意味著短期、快速的收益，經(jīng)過這一年來各種投資品幾輪的累計上漲，賺快錢已經(jīng)不可能了，現(xiàn)在要調(diào)整思路，買那些能漲但價格相對便宜的東西。

他買與礦產(chǎn)資源相關(guān)的信托產(chǎn)品也是這個思路：“我不買貸款類的信托，權(quán)益類的傾向于選股權(quán)或優(yōu)先債權(quán)。去年礦業(yè)股票漲了、礦石價格也漲了，但幅度遠遠低于股票，礦業(yè)公司的盈利可能就更低了。所以，這是一個產(chǎn)業(yè)鏈上最核心卻漲幅最小的環(huán)節(jié)。”

這些被賀濤看好的機會，都需要很長的時間才能證明是對的策略。而賀濤已經(jīng)開始賣掉他的房產(chǎn)了，理由是：已經(jīng)沒有超額回報了。

現(xiàn)在北京住宅的租售比大約是1:500，商業(yè)地產(chǎn)在1:300左右，與低的投資回報率相比，如果不賣出了結(jié)而是持有的話，房地產(chǎn)的投資收益實在低的驚人，一線城市里，租金回報率最高的深圳也只有3.2%左右，更是遠遠低于CPI。也就是說，地產(chǎn)投資已經(jīng)跑輸通脹了。經(jīng)濟規(guī)律是：在通脹進程中，資產(chǎn)的價值也會膨脹。選擇抗通脹投資品的最簡單的標準就是：同期資產(chǎn)升值的速率高于CPI。

在這個條件之下，所有“保值”投資品都已經(jīng)瘋長過后，單純持謝平鴆蝗緋唇穡鐘形鏌凳兆獠蝗緶艫舴孔踴窶私?。当然ｍ嵓堸O韃⒉懷湓５娜碩?；裔前还搭９可以趁臍ぐ负朗ｎ愧低时綏柖?前提是回報率高于存款利息)。

而賀濤的選擇似乎有另一層借鑒的意義：你可以挖掘價值低點?；ㄆ煦y行私人銀行(紐約)的副總裁張達紅就建議投資者可以獨辟蹊徑，找到不廣為人知的手段，這樣勝算就可以增加很多。

例如，有一位對沖基金經(jīng)理就走“曲線抗通脹”的道路?？吹酱蠖箖r格飆升，他沒有去直接購買相關(guān)農(nóng)產(chǎn)品的股票(它們已經(jīng)漲得太多了)，而是“深挖”到種植大豆需要大量的水，對農(nóng)業(yè)灌溉技術(shù)要求很高。

全世界灌溉科技最發(fā)達的國家在哪里？以色列！那里氣候干旱，滴水如金，對如何最有效地進行農(nóng)業(yè)灌溉的研究領(lǐng)先于世界各國，其擁有農(nóng)業(yè)灌溉技術(shù)的上市公司占有很高的世界市場份額，卻因為“以色列折扣”(緣于以色列股市規(guī)模小，流動性較差，而且地緣政治風(fēng)險太高)估值低于其他國家同行業(yè)的公司。他大筆買進那些公司的股票，真正的“悶聲大發(fā)財”。

黃金篇

對話

未來1450美元一盎司沒問題

彭波 國信證券

有一只股票我們持續(xù)跟進了五年，從2006年開始到現(xiàn)在收益率在7倍左右，這支股票就是山東黃金。我們之所以這樣看好它其實離不開一個最大的背景，就是黃金價格的走勢，從2006年到現(xiàn)在一直沒變過。

無論經(jīng)濟復(fù)蘇與否，黃金價格下跌的理由都看不到。如果未來全球經(jīng)濟真的復(fù)蘇，投資者毫無疑問可買入黃金。但是，以目前的情形分析，2011年全球經(jīng)濟全面復(fù)蘇的概率不大。如果經(jīng)濟不復(fù)蘇怎么辦？不復(fù)蘇，黃金就能保值。

值得注意的是，經(jīng)濟復(fù)蘇狀態(tài)又分為兩種情況，一是伴隨高通脹的復(fù)蘇，這種情形下黃金一樣保值，照樣可以投資黃金。另外一種情況是溫和通脹下全球經(jīng)濟的全面復(fù)蘇，這時候可能投資其他產(chǎn)品收益率要高過黃金，黃金價格有可能會下跌。但是溫和通脹下全球經(jīng)濟復(fù)蘇有一個東西會漲，即石油。而石油價格和黃金價格有比價關(guān)系，從1986年到現(xiàn)在的比價關(guān)系，歷史均值17.5，現(xiàn)在的比價是16.31，如果真出現(xiàn)溫和通脹下的經(jīng)濟復(fù)蘇，石油價格一定上漲，那個時候即便黃金漲幅不大，也不會下跌，因為有一個固定的和石油價格的比價關(guān)系在支撐。

從需求看，2008年金融危機以來，美元并沒有起到穩(wěn)定國際貨幣體系的作用，而是根據(jù)美國的意愿來貶值、升值，這會造成對全球貨幣體系不穩(wěn)定的加強。中國在這種情況下，肯定要增加天然貨幣黃金的儲備量。其實不僅中國有這樣的想法，許多投資者、印度、俄羅斯這種黃金儲備占比很少的國家都在采取行動。

我們用過兩個指標，一是美國COMEX，一是ETF，發(fā)現(xiàn)持有黃金都在不斷上升，這可以表現(xiàn)出投資需求對黃金的投資需求量不斷上升。這個東西本身不能量化，但經(jīng)過測算我們得出結(jié)論，未來1450美元一盎司是沒有問題的。

可增持黃金避險

宋青 諾安全球黃金

從全球的經(jīng)濟環(huán)境看，歐洲的債務(wù)危機尚未結(jié)束，“小豬五國”——希臘、葡萄牙、西班牙、愛爾蘭、意大利為了獲得援助不惜加稅，降低群眾福利，引起了罷工和大游行，上周葡萄牙首都基本處于癱瘓。我們認為未來歐洲債務(wù)危機沒有徹底解決之前，全球投資者都會因為不穩(wěn)定因素通過增持黃金來尋求避險。

美國寬松的量化貨幣政策還在不斷繼續(xù)。雖然十月初公布的規(guī)模是明年年中6000億美元。但市場預(yù)期最終的量化金額可能再次達到2萬億美元。如果美國不斷印發(fā)鈔票購買國債，未來美元的價值走勢也很明顯。從傳統(tǒng)來說，黃金和美元基本是負關(guān)聯(lián)的關(guān)系，整個黃金走高和大家對美元投資價值信心不穩(wěn)定有關(guān)，大家對美元信心越差，黃金價格就會更高。

從市場策略來看，前段時間黃金價格迅速攀高，市場技術(shù)上需要一段時間盤整，可能未來一段時間金價會高位盤整或處于振蕩態(tài)勢。但從中長期角度考慮，我們覺得投資黃金作為資產(chǎn)配置，可以逢低吸納。就像“黃金甲”一樣，希望大家配置的黃金為大家的投資組合起到抵御風(fēng)險、分散風(fēng)險的功能。

2011年黃金需求將以兩位數(shù)增速上升

王志斌

恒泰大通黃金投資有限公司總裁

中國黃金協(xié)會常務(wù)理事

國家高級黃金投資分析師

2010年9月王志斌和量子基金創(chuàng)始人吉姆·羅杰斯一起用餐，羅杰斯拿起手邊的勺子說：“gold”，表示看好這個市場。如果你不信任黃金，你是否相信那些只用5000美元木材制成的紙張，加上一些油墨印刷，然后告訴你它值十億美元？

從整體來看，黃金的供需狀況構(gòu)成了金市基本面，這是影響金價未來趨勢的核心因素。從供應(yīng)來講，黃金的供應(yīng)在短期內(nèi)絕對不會增長，甚至呈下降的趨勢。而對于需求層面，當(dāng)前對金價構(gòu)成的支撐有很大一部分是來自投資領(lǐng)域，該比率高達40%。而黃金首飾需求量也與之不相上下，另外工業(yè)需求、央行儲備金估計各占10%的份額。以美國為首的許多全球主要經(jīng)濟體都在向量化寬松政策靠攏，而廣泛的寬松政策環(huán)境必將擴大未來通脹預(yù)期，這對于金市來說將是長期利好因素。對黃金價格看好的另一個主要依據(jù)是，金融危機之后，各國央行重燃將黃金作為儲備資產(chǎn)的興趣。俄羅斯、中國和菲律賓央行料將持續(xù)增加黃金持有量，以平衡資產(chǎn)儲備國際現(xiàn)貨黃金今年以來已錄得26%的漲幅，雖然臨近年底各種拋售平倉滿場飛的局面令金價一度大幅受挫，但多數(shù)市場人士仍相信過了這個關(guān)卡，黃金將會重歸強勢。

中國在全球黃金市場上始終占據(jù)著舉足輕重的一席，預(yù)計2011年將以兩位數(shù)增速上升。2009年中國全年黃金投資需求量為80噸，2010年前三季度中國黃金投資需求已經(jīng)達到120噸。按照往年的規(guī)律，第四季度的消費量會更高。王志斌認為，黃金必將走進大牛市格局，很有可能在2011年能達到1800美元/盎司。在當(dāng)前的后危機時代，金價將在未來3到5年內(nèi)保持不斷上行的趨勢。

能源和貴金屬是好的對沖工具

謝國忠 玫瑰石董事 獨立經(jīng)濟學(xué)家

謝國忠一直看衰樓市，他甚至判斷，兩年內(nèi)長三角地區(qū)，上漲過快的如杭州等城市，房價會跌去一半。但他在自己的文章《股市是老虎機，應(yīng)恐懼而非貪婪》中，看好貴金屬的投資機會。

中國的通貨膨脹將表現(xiàn)為實際升值。固定資產(chǎn)本來應(yīng)該是理想的通脹對沖工具，但是，中國的房價已經(jīng)是高出正常價位至少100%了?，F(xiàn)在以投資房產(chǎn)來對沖通脹不是一個明智的選擇。

我認為能源和貴金屬是好的通脹對沖工具。但是價格也已經(jīng)不再低廉?，F(xiàn)在進入任何形式的資產(chǎn)都應(yīng)該特別小心。全球經(jīng)濟的困局對石油價格造成了巨大壓力。短期內(nèi)可能不會給你帶來收益，明年情況有可能會好一些。黃金也有不小的升值空間。盡管利率上升和美元走強都對金價上升形成了壓力。但是只要實際利率依然為負，金價還會在現(xiàn)有基礎(chǔ)上大幅升值。黃金的牛市可能會在2011年下半年美聯(lián)儲把利率調(diào)高到4%以上的時候結(jié)束。

通脹歸根結(jié)底是一種貨幣現(xiàn)象。

最后一個問題，這一輪與以往的歷次有何不同？

韓國的白菜、印度的洋蔥賣成天價，美國的生活用品也開始漲價，誰能揭開通脹的真相？

全球通脹何時來？

文/錢經(jīng)研究院 張志峰

11月份，中國CPI同比上漲5.1%，創(chuàng)28個月新高。而美國公布的10月核心CPI同比增長僅為0.6%，創(chuàng)下1957年該數(shù)據(jù)開始編制以來的最低水平。發(fā)達國家和新興市場國家物價的不同表現(xiàn)可謂“冰火兩重天”，這為中國控制通脹提出了一個嚴峻的課題。

美國的CPI似乎離我們很遙遠，實則不然。中國老百姓承受負利率已經(jīng)數(shù)月，即時再加息也很難改變此局面，對通脹變得有些麻木。而如果美國通脹來臨，促使美聯(lián)儲加息，那會對黃金及大宗商品價格、美元走勢、新興市場國家的資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生劇烈沖擊，標志著21世紀以來全球低利率環(huán)境的終結(jié)，整個經(jīng)濟格局和我們習(xí)慣的理財法則都會發(fā)生改變。

全球范圍的通脹何時會來？謝國忠給出的時間是2012年。暫且勿論這個有點恐怖色彩的數(shù)字，我們需要弄清的是出現(xiàn)全球通脹的背后邏輯。美聯(lián)儲的定量寬松貨幣政策(QE)顯然是未來通脹之源，因為通脹歸根結(jié)底是一種貨幣現(xiàn)象。QE2還沒有完全落實，QE3就已經(jīng)開始醞釀了，美聯(lián)儲主席伯南克最近在接受美國媒體采訪時表示，實行更多的寬松政策的原因是目前的低通脹和高失業(yè)。如果這兩項指標一直持續(xù)到2011都沒有改善，我們應(yīng)該可以看到第四輪甚至第五輪量化寬松政策。

美聯(lián)儲的QE2有一個重要的特點就是做出開放式承諾，不達通脹目標誓不罷休。通過購買長期國債，制造“資產(chǎn)組合再平衡效應(yīng)”，新增的債券供給基本上被美聯(lián)儲完全消化掉，將私人需求完全擠出。私人只能加大對股票、企業(yè)債、不動產(chǎn)等風(fēng)險資產(chǎn)的投資，人為制造通脹預(yù)期。

QE2推出后產(chǎn)生的效果很有趣，三年期國債的收益率從0.5%上升到0.81%，30年期的國債收益率已經(jīng)超過4%。收益率曲線變陡，表明投資者對未來通脹預(yù)期大幅上升，并且市場認為如果貨幣政策持續(xù)寬松，最終美聯(lián)儲將被迫加息。

通脹預(yù)期被激發(fā)出來，實際的通脹卻遠未到來，這與后危機時代去杠桿化的進程仍未結(jié)束有關(guān)。過去一年多，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債表急速擴張，從危機前的不到9000億美元膨脹到目前的2.35萬億美元，而銀行的資產(chǎn)負債表卻在萎縮，這就是美聯(lián)儲一直執(zhí)行寬松的貨幣政策，但貨幣供應(yīng)量沒有加速的原因。

可見，美聯(lián)儲部分取代了銀行等金融機構(gòu)的中介功能，使后者對實體經(jīng)濟增長的支持作用弱化。那么，印出來的錢都到哪去了呢？一是追逐大宗商品，二是流到新興市場國家。美國的利率低、經(jīng)濟增長緩慢、貨幣存在貶值化傾向，這讓美元成為世界上用于套利交易的最佳貨幣，而新興市場國家和大宗商品的泡沫則愈發(fā)明顯。

這很容易讓我們聯(lián)想起當(dāng)年的日本，日本在90年代初經(jīng)濟泡沫破滅后，也出現(xiàn)了資產(chǎn)負債表衰退，企業(yè)不愿借貸，日元亦成為投資者非常鐘愛的套利貨幣。那美國是否也會像日本那樣經(jīng)歷長達20年的通貨緊縮，落入“流動性陷阱”？

應(yīng)該不會。日本企業(yè)的資產(chǎn)負債表當(dāng)初幾乎被全面摧毀，一直沒能修復(fù)，而美國企業(yè)經(jīng)過一輪去杠桿化后，已經(jīng)有了很大改善。美國和日本的民族性格不同、金融體系不同，也造成對危機的處理方式不同。日本在經(jīng)濟泡沫破滅后，出現(xiàn)了很多“僵尸銀行”、“僵尸企業(yè)”，但就是不破產(chǎn)倒閉。美國在金融危機中則是五大投行倒了三個，通用這樣的“百年老店”也經(jīng)歷破產(chǎn)重組。大破方能大立，美國“壯士斷腕”后應(yīng)能避免重蹈日本的覆轍。

不過，美國制造業(yè)的空心化以及“嬰兒潮”一代的老齡化，也給經(jīng)濟復(fù)蘇的前景蒙上了陰影。美國過去十年，是靠地產(chǎn)和金融支撐經(jīng)濟繁榮。泡沫破滅后，在沒有尋找到新的經(jīng)濟增長點之前，失業(yè)情況難以好轉(zhuǎn)，美國會延長經(jīng)濟刺激計劃，這令通脹的隱患越來越大。奧巴馬政府最近已與共和黨達成協(xié)議，延長布什的減稅政策兩年，換取提高失業(yè)救濟金以及降低工資稅。待到美國的中產(chǎn)家庭消費重新繁榮、銀行敢于放貸，通脹魔鬼就會從瓶子里釋放出來。

這種情景2011年是否會出現(xiàn)？尚難斷言。美國下一步經(jīng)濟刺激政策的效果、新的經(jīng)濟增長點(比如新能源產(chǎn)業(yè))何時出現(xiàn)將決定通脹來臨的時間表。在此過程中，新興市場國家會繼續(xù)承受熱錢的沖擊和泡沫的包裹，中國首當(dāng)其沖。周小川提出“要把熱錢放到一個池子里”，這個池子指的是外匯儲備，但相伴而來的外匯占款激增又需要發(fā)行央票、提高存款準備金率來進行總量對沖，這會加劇利率的扭曲和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的失衡。

新興市場國家的通脹或許會蔓延到發(fā)達國家，形成全球通脹。亦有可能美聯(lián)儲率先退出定量寬松貨幣政策，導(dǎo)致套利美元回流，一些新興市場國家的資產(chǎn)泡沫破滅。就如上世紀90年代，美聯(lián)儲在儲蓄和貸款協(xié)會危機過去后收緊貨幣、再加上日元套利貨幣回流，導(dǎo)致東南亞金融危機一樣。留給中國的時間并不多，嚴控資產(chǎn)泡沫(主要是房地產(chǎn))是全球通脹來臨前必須要做的事。

相關(guān)專題：

通脹時代的理財經(jīng)

免責(zé)聲明：本文僅代表作者個人觀點，與鳳凰網(wǎng)無關(guān)。其原創(chuàng)性以及文中陳述文字和內(nèi)容未經(jīng)本站證實，對本文以及其中全部或者部分內(nèi)容、文字的真實性、完整性、及時性本站不作任何保證或承諾，請讀者僅作參考，并請自行核實相關(guān)內(nèi)容。

>>  熱點推薦：

村民送“最不作為”獎 強生再爆大規(guī)模召回 黑作坊茅房里造茅臺 澳第三城市遭洪水吞噬