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11月30日以來，人民幣在銀行間外匯市場的即期利率連續(xù)8個交易日在盤中觸摸千分之五的跌停位。一時間，市場風聲鶴唳，自2005年匯改以來人民幣對美元累計升值30%的沖天牛氣被一洗而盡，人民幣升值趨勢不僅明顯逆轉(zhuǎn)，更有不少交易員預期人民幣自此開啟下跌通道，紛紛拋出人民幣轉(zhuǎn)而持有美元以求避險。

突如其來的變化激發(fā)了市場的無窮想象，外資高唱的“中國經(jīng)濟硬著陸”論更是將陰霾灑進人心，似乎2012年的經(jīng)濟崩潰已經(jīng)率先在外匯市場上得到驗證。

預期逆轉(zhuǎn)

最新數(shù)據(jù)佐證，在人民幣升值預期的逆轉(zhuǎn)之下，中國外貿(mào)企業(yè)和各家商業(yè)銀行已明顯改變其過去的經(jīng)濟行為，持匯意愿明顯增強。

12月6日，央行公布的10月份貨幣當局資產(chǎn)負債表數(shù)據(jù)顯示，央行10月累計外匯占款余額為23.29萬億元，比9月余額驟減893.4億元，是央行近八年來外匯占款月度余額的首次下降。此前央行公布的“所有金融機構(gòu)外匯占款”數(shù)據(jù)顯示，10月份負增長了249億元。

由于“所有金融機構(gòu)外匯占款”包括了“央行外匯占款”，因此從10月央行外匯占款余額下降近900億元，而所有金融機構(gòu)外匯占款余額僅下降近250億元來看，10月份所有金融機構(gòu)持有的外匯占款增加額實際上是迅猛增加了644.4億元，反映出商業(yè)銀行等金融機構(gòu)早在10月份就已對人民幣升值預期發(fā)生了轉(zhuǎn)變，從而明顯提高了持匯意愿，向中央銀行的結(jié)匯更多而售匯更少。

不僅商業(yè)銀行如此，企業(yè)和持匯個人也是如此。國家外匯管理局統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2011年10月份，銀行代客結(jié)匯為1152億美元，銀行代客售匯為1121億美元，銀行代客結(jié)售匯順差為32億美元，較9月260億美元的代客結(jié)售匯順差大幅減少88%。

境外市場的香港人民幣存款同樣敏銳地反映了海外市場對持有人民幣意愿的轉(zhuǎn)向。數(shù)據(jù)顯示，截至10月底，香港人民幣存款余額為6185億元，兩年來首次下降。香港金管局人士認為，香港人民幣新增存款出現(xiàn)放緩跡象，部分原因是受到歐債危機升溫的影響，另一部分原因則是境外投資者對中國經(jīng)濟走向及人民幣升值預期的不確定感增強，因此選擇拋售離岸人民幣買入美元。

應(yīng)該說，目前人民幣即期匯率連觸跌停的意外景象早在9月末就已有發(fā)端跡象。自2010年6月匯改重啟以來，人民幣即期市場首次在今年9月29日出現(xiàn)以跌停報收的一幕，次日同樣再觸跌停板。此后，類似情形在10月12日、10月31日、11月3日、11月4日反復上演。此外，香港人民幣離岸市場(CNH)，以及海外人民幣無本金交割遠期(NDF)1年期美元/人民幣都曾出現(xiàn)明顯的貶值預期。

購匯需求促使人民幣走跌

“開盤不久就跌停，根本沒有成交！”12月2日，人民幣對美元匯率以6.3310開盤，很快即告跌停，一國有銀行外匯交易員向記者表示，美元買盤壓力太大，跌停后想購匯的就無法購匯，銀行的售匯業(yè)務(wù)不僅受到影響，難以滿足客戶需求，而且進一步刺激了買盤的決心。

首先，受歐債危機等外圍金融市場動蕩所致，歐美金融機構(gòu)不得不補充資本金，再度去杠桿化。歐洲更是在早前對金融機構(gòu)的資本金要求提高到9%，這直接要求歐洲銀行業(yè)從全球回抽資金。

此時美元的避險需求進一步上升，加劇了國際市場上美元流動性緊張，美元指數(shù)不斷反彈，從10月底以來的75左右一路上漲到11月末接近80的位置，而人民幣匯率雖是參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)的，但仍主要以美元為影響因素，因此美元越漲，人民幣越跌。

其次，在外資一片唱空中國經(jīng)濟的氛圍下，中美經(jīng)濟基本面的差異對比讓作為避險貨幣的美元更受青睞，而人民幣在持續(xù)大幅升值后則更易顯出疲態(tài)。最新數(shù)據(jù)顯示，美國11月失業(yè)率為8.6%，比10月下降0.4個百分點，促使美元指數(shù)走強。其11月PMI高達52.7%，而中國11月PMI則僅有49%，跌入收縮區(qū)間。

預期總是容易擴大市場波動，在多因素發(fā)酵出的人民幣升值預期減緩，甚至是部分人開始預期人民幣進入貶值時代時，持有外匯的企業(yè)更愿意加大購匯力度，拋出人民幣持有美元。

渣打銀行中國區(qū)首席經(jīng)濟學家王志浩在7日晚發(fā)給記者的郵件中表示，今年中國出口量全年將可能達到2萬億美元，貿(mào)易量巨大，一個小的持匯行為的改變就會對在岸市場上的美元需求產(chǎn)生巨大的影響，而這一點正是近期人民幣走軟的主要驅(qū)動因素。

此外，記者采訪和了解到的多位專家和市場人士也表示，一段時期以來，人民幣在岸市場和離岸市場的巨大價差誘發(fā)的套利行為，是另一大促使美元買盤強勁增長的原因。

自9月底以來，香港市場首先出現(xiàn)人民幣貶值預期，人民幣的離岸價格一直低于在岸價格。以12月6日為例，當日人民幣境內(nèi)中間價是6.3334，而離岸市場上，香港人民幣兌美元即期CNH和海外無本金交割遠期NDF則都徘徊在6.38左右。這意味著，套利者只要在境內(nèi)拋出人民幣購入美元，再到境外市場拋出美元換取人民幣即可坐收起碼50個基點的差價。

當前的外匯管理制度允許外貿(mào)企業(yè)在境外保留外匯，而香港市場人民幣基本上是自由兌換的。當9月底海外市場首先出現(xiàn)貶值預期，而境內(nèi)基本上還維持著升值預期，境內(nèi)外市場匯差由此擴大后，套利者就不斷在境內(nèi)市場拋出人民幣，令境內(nèi)現(xiàn)貨市場人民幣兌美元不時出現(xiàn)跌停。