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截至12月12日，人民幣對美元匯率盤中連續(xù)9次觸及跌停，自2005年人民幣匯率改革以來實屬罕見。無獨有偶，自9月中旬以來，香港離岸人民幣遠期非交割市場、香港離岸人民幣可交割市場的人民幣對美元匯率也一反常態(tài)，一直弱于在岸匯價。經歷了長期升值后的人民幣突然出現(xiàn)貶值預期，人民幣國際化應該停止，進一步加強資本管制的呼聲涌現(xiàn)。那么，究竟浮動匯率制度與資本項目開放以及人民幣國際化的關系是什么？脫離了人民幣國際化與資本項目開放的匯改，是否可以看作是真正意義上的浮動匯率？要弄清上述問題，有必要從何為人民幣國際化這一源頭開始講起。

1 人民幣國際化僅是推動人民幣跨境使用嗎？

什么是人民幣國際化？答案莫衷一是。如果認為人民幣國際化僅僅是推動人民幣跨境使用，那么貶值預期的出現(xiàn)將降低境外居民與企業(yè)持有人民幣的熱情，可能會阻礙人民幣國際化進程的推進。與這一狹隘的定義不同，筆者早前曾在《人民幣國際化的意義與路徑圖》文章中，對人民幣國際化的含義進行了新的詮釋。筆者認為，跨境使用只是實現(xiàn)國際化過程中一個必經之路而非最終目標。對于中國而言，人民幣國際化包含著兩大重要含義，即基本可兌換性以及人民幣成為國際儲備貨幣的一員。

這樣的框架下，人民幣國際化則需要四個方面穩(wěn)步推進：一、資本項目逐漸、有序開放；二、人民幣境外流通及離岸市場發(fā)展；三、利率市場化；四、一個基于市場化原則的有彈性的匯率機制。具體來講，逐步開放資本項目管制直接關系到境內外資金的自由流動，便利企業(yè)和居民跨境配置生產力及資產，深化國內金融市場化步伐；人民幣離岸中心則是人民幣國際化的試驗田，通過在岸和離岸市場的互動將有效豐富人民幣金融產品，以及促進人民幣從貿易流通貨幣向投資貨幣，乃至于儲備貨幣的轉型；而人民幣國際化終究離不開利率市場化與匯率機制改革，兩者作為“十二五”期間中國金融體制改革的重要內容，將共同為國內外金融環(huán)境創(chuàng)造市場化的條件；當然，人民幣國際化反過來也會促進匯率體制改革進程，有利于市場化匯率形成。

2 人民幣國際化 是否應該停止？

從經濟發(fā)展的大背景來看，人民幣國際化是中國經濟躋身發(fā)達經濟體的必經之路。過去三十年來，中國政府通過資本管制、利率管制、固定匯率并通過采取出口為導向的發(fā)展戰(zhàn)略，促使經濟得到了高速發(fā)展。海外經濟疲弱，及中國原有經濟發(fā)展方式面臨的諸多瓶頸，都使得人民幣國際化箭在弦上。筆者認為，當前資本管制及不靈活的匯率、利率情況需要順勢而變，主要原因在于：

一是，人民幣成為國際儲備貨幣與中國經濟實力相稱，符合國家根本利益；當前，中國經濟總量已經位于世界第二，出口額、外匯儲備位于世界第一。然而，當前人民幣的自由兌換僅僅限于少數(shù)鄰近地區(qū)，與中國發(fā)展階段及國際經濟地位日益不相匹配。

二是，中國的外匯儲備，特別是以美元計價資產迅速增加，截至2011年10月末，中國的外匯儲備余額已經超過3.2萬億美元，占全球總額的三分之一。但是，由于美國政府為刺激國內經濟，采取了定量寬松的貨幣政策，不可避免地會導致美元貶值，擾亂國際貨幣體系的穩(wěn)定。如若人民幣可以成為國際儲備貨幣，將會大大降低依賴美元作為儲備的風險。

三是，劉易斯拐點的出現(xiàn)使得勞動力供給進一步減少，傳統(tǒng)經濟增長模式更加難以維系。人民幣國際化能夠有助推進中國經濟的四大關鍵轉型。其一，貿易成本的降低，更平衡的經常項目盈余以及本地居民獲得更多投資海外的機會，會促使本國經濟逐漸轉向內需-外貿并重的經濟模式； 其二，服務貿易以及金融服務業(yè)的大力發(fā)展，會使得服務業(yè)占比逐漸提升；其三，提高金融的市場化水平，使得目前行政為主的管理手段所造成的資源分配扭曲得到緩解。

12月11日，國家主席胡錦濤在中國加入世界貿易組織十周年高層論壇上發(fā)表要講話。講話中肯定了“中國加入世界貿易組織，擴大對外開放，惠及13億中國人民，也惠及各國人民”；而六個“進一步”同樣為對外開放指明了方向，即中國將進一步擴大對外經濟技術合作、進一步促進對外貿易平衡發(fā)展、進一步完善全方位對外開放格局、進一步堅持“引進來”和“走出去”并重、進一步營造公平透明的市場環(huán)境、進一步推動共同發(fā)展。人民幣國際化無疑是進一步促進與世界融合，推動開放的一個重要步驟。因此此時應該持續(xù)推進人民幣國際化進程，而非停止。

3 人民幣國際化 與匯率改革的關系？

筆者認為，推動人民幣國際化的四大改革，資本項目開放、離岸市場建設、利率與匯率改革不應單一來看，或者用先后順序來區(qū)分，而是應該循序漸進、同時并舉。僅從匯率市場化改革而言，與其他三項進程推進同樣密不可分。

首先，資本項目開放與匯率形成機制改革相輔相成，相互促進。中國政府之所以對資本項目放開采取頗為謹慎的態(tài)度，很大程度上便是出于對國際熱錢流入的擔心及資本跨境流動對國內經濟的沖擊。人民幣匯率變動更是吸引熱錢流入流出、導致投機行為發(fā)生的主要原因；但在資本項目管制下，即使推動浮動匯率改革也是有局限的。畢竟只有在資本項目開放下，才能真正地體現(xiàn)貨幣的供求關系，促進貨幣市場價格的形成。換言之，資本項目嚴格管制之下的匯率價格，又怎么可以認作是真正意義上的浮動匯率？考慮到“不可能三角”理論的存在，即資本自由流動、貨幣政策的獨立性與匯率的穩(wěn)定性三者不能同時實現(xiàn)。筆者認為，資本管制逐步放開、貨幣政策獨立性以及采用浮動的匯率政策是決策層明智的選擇。

其次，匯率改革與建設離岸人民幣市場可以同時并進。從香港離岸市場發(fā)展經驗來看，一旦人民幣升值預期強烈，海外人民幣出口結算將顯然比進口更受歡迎。但伴隨著離岸人民幣市場的不斷發(fā)展壯大,人民幣剛性升值預期將造成的香港離岸人民幣市場存貸款結構不平衡、債券發(fā)行人結構不平衡、基礎產品與衍生產品結構不平衡等問題,將會進一步制約產品的進一步豐富和機制的進一步健全。因此,離岸人民幣市場未來的發(fā)展需要打破人民幣剛性升值預期,使人民幣匯率更具彈性。

再有，匯率體制和利率體制改革關系密切，兩者作為“十二五”期間中國金融體制改革的重要內容，共同為國內外金融環(huán)境創(chuàng)造市場化的條件。

另外，從國際經驗來看，上個世紀80年代的“廣場協(xié)議”教訓十分深刻。日本80年代推動國際化是失敗的，究其原因是由于當時日本決策者希望通過各種保護措施，使日本免受國際金融市場波動的巨大影響，但這種“隔離”式的保護卻與日元國際化的初衷相互矛盾。在80年代中期，日元國際化主要體現(xiàn)在日本金融機構在海外的擴張，但國內金融受海外影響和競爭仍然有限。日元離岸市場仍然主要由日本企業(yè)作為買賣方，因而東京離岸市場演變?yōu)橐粋€管制寬松的國內市場，而并沒有實質上造成日元廣泛的跨境和國際使用。因此，日本經驗也從另一個層面佐證了人民幣國際化的四個步驟不是割裂的，而是聯(lián)系緊密的有機體，共同推進人民幣國際化進程。

4 人民幣國際化大背景下， 如何穩(wěn)步推進匯率改革？

匯率貶值預期的出現(xiàn)，是人民幣匯率體制改革的絕好時機，當然也是推進人民幣國際化的絕好時機。

一直以來，人民幣的合理價值很難判斷，因此過于糾結于尋找人民幣均衡價格的討論并無太大意義?？紤]到評估方法不同，有關人民幣均衡價值的結論莫衷一是。國際貨幣基金組織(IMF)報告就曾指出，如果僅對檢驗人民幣真實價值的模型及參數(shù)進行細小改變，評估結果的差異就可高達40個百分點。另外，對于人民幣均衡價值低估的種種假設，都是基于中國經常項目盈余占GDP比重保持高位的假設下得出的，但實際上近幾年經常項目占GDP比重大幅降低，今年可能是低于3%。同時，由于此問題的判斷與爭論常常帶有強烈的政治色彩，也使結果的意義變得十分有限。

對于人民幣匯率的走勢問題，筆者早前9月《走出人民幣匯率問題誤區(qū)》文章中提到，人民幣升值壓力未必會長期存在，目前人民幣匯率出現(xiàn)貶值預期，恰好說明了此觀點。具體原因可以概括為以下幾點。首先，人民幣貿易順差正在下降。受海外經濟低迷影響，筆者預計未來中國出口將進一步放緩，今年貿易順差占GDP比重或將降至2.2%。其次，投機性資產空間面臨打壓。近期，房價拐點乍現(xiàn)。打壓資產泡沫會減少熱錢流入，降低人民幣升值壓力。再有，中國的高通脹，導致人民幣實際匯率升值，也會減輕未來人民幣升值的壓力。

另外，筆者認為被動升值和抵制升值皆非良策。因為如果人民幣采取被動升值的態(tài)勢，其最大的壞處便在于無法確定所謂均衡匯率的實際區(qū)間。事實上，數(shù)年前美國政府便開始使用“20%~30%低估”的數(shù)據(jù)，即便人民幣自2005年以來對美元有效升值20%以上，這一論斷都沒有明顯變化。而如果從日本80年代末的經驗來看，本幣升值的最大的風險并不在于升值本身，而在于一旦此一趨勢反轉，政府又維持低利率水平，這極易導致資產泡沫的持續(xù)發(fā)酵。

所以，筆者認為，對待人民幣匯率改革，應大膽增加人民幣的浮動區(qū)間，實行蛇形浮動。比如在2012年擴大1%的當日對美元浮動區(qū)間，加上10%的一年的浮動區(qū)間，在區(qū)間內人民幣價值有市場供需決定，貶值壓力大的時候就允許人民幣貶值，同時將人民幣與一籃子貨幣掛鉤，提高人民幣匯率彈性，并建立真正意義上的有管理的浮動的匯率體制。此外，需要增加匯率對沖工具，使得金融機構和企業(yè)獲得調整的空間。過渡1~2年后人民幣與美元匯率正式脫鉤，實行有管理的獨立浮動。靈活的匯率體制，伴隨著資本賬戶的逐步開放、人民幣離岸市場的建立、利率市場化改革的推進，是“十二五”末實現(xiàn)基本可兌換的堅實基礎，同時也將為2020年實現(xiàn)人民幣國際化創(chuàng)造條件。