隨著外部經(jīng)濟(jì)的劇烈調(diào)整，我們更為確定，中國(guó)的緊縮政策正在進(jìn)入尾聲，資本市場(chǎng)的流動(dòng)性平衡將得到改善

高善文

從最新公布的7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)初步企穩(wěn)，通脹可能已經(jīng)見(jiàn)頂。在這一背景下，考慮到全球經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩前景，政策基調(diào)很可能將從緊縮轉(zhuǎn)向觀察，隨后再轉(zhuǎn)向中性。在通脹和政策的這一轉(zhuǎn)變路徑中，資本市場(chǎng)的流動(dòng)性平衡將得到改善，市場(chǎng)將隨之見(jiàn)底。

7月工業(yè)增速小幅回落至14%。考慮到6月工業(yè)增速的意外上升，7月工業(yè)增速的調(diào)整是相對(duì)正常的。將最近兩個(gè)月的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)合并觀察，可以得出大致判斷，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)量已經(jīng)初步企穩(wěn)。

根據(jù)已公布的細(xì)項(xiàng)數(shù)據(jù)進(jìn)行推測(cè)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)量的企穩(wěn)可能與較強(qiáng)的地產(chǎn)投資和企業(yè)的自主投資有密切關(guān)系。工業(yè)細(xì)項(xiàng)中，水泥和鋼鐵行業(yè)的工業(yè)增速均較前期經(jīng)濟(jì)疲軟時(shí)回升。此外一些短期擾動(dòng)的消失可能也起到了積極作用。例如日本大地震對(duì)國(guó)際供應(yīng)鏈擾動(dòng)的逐步消退。

目前地產(chǎn)投資尚未表現(xiàn)出明顯的下滑勢(shì)頭，關(guān)聯(lián)行業(yè)盈利情況較好，投資增速在最近兩個(gè)月持續(xù)攀升。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資和新開(kāi)工面積的當(dāng)月增速在7月明顯上升，且增速自年初以來(lái)均維持在較高平臺(tái)上。

必須注意的是，由于房地產(chǎn)政策短期內(nèi)不太可能轉(zhuǎn)向放松，地產(chǎn)投資的下滑幅度和調(diào)整速度始終是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素。在此背景下我們留意到7月鋼鐵和水泥行業(yè)工業(yè)增速較6月出現(xiàn)了小幅下降，需密切關(guān)注其后續(xù)進(jìn)展。

制造業(yè)投資層面，盡管資金成本、緊縮政策、原材料成本攀升等不利因素的強(qiáng)度有增無(wú)減，但制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)很可能仍在繼續(xù)加速。這一趨勢(shì)大致從去年10月左右開(kāi)始。細(xì)項(xiàng)行業(yè)分布來(lái)看，在已公布的行業(yè)數(shù)據(jù)中，鋼鐵、水泥、有色、電氣機(jī)械設(shè)備制造行業(yè)的投資增速在7月上升，汽車、通用設(shè)備制造業(yè)的投資則出現(xiàn)了小幅下滑。

從投資和消費(fèi)數(shù)據(jù)來(lái)看，財(cái)政政策雖然仍維持一定力度，但邊際效果在持續(xù)減弱。例如除水利外的基建投資中，鐵路運(yùn)輸、公共設(shè)施管理等行業(yè)的投資都在減速。與財(cái)政刺激政策聯(lián)系較緊密的汽車、家電行業(yè)的限上企業(yè)的零售增長(zhǎng)，也處于2009年刺激政策投放以來(lái)的最低水平附近。

7月CPI較6月小幅上升至6.5%。從對(duì)豬周期高點(diǎn)的判斷以及全球工業(yè)減速帶動(dòng)全球PPI回落的判斷出發(fā)，通脹很可能已經(jīng)見(jiàn)頂。三季度CPI平均水平可能仍然較高，但進(jìn)入四季度之后可能會(huì)表現(xiàn)出明顯的轉(zhuǎn)折，并在明年二季度回落到3%附近的水平；PPI則可能逐漸下行，到明年二季度回落到4%左右。

如果在未來(lái)幾個(gè)月美國(guó)推出QE Ⅲ，如果QE Ⅲ推出，可能會(huì)削減通脹下行的幅度，但對(duì)全球原材料和通脹的影響較為有限，不太可能會(huì)逆轉(zhuǎn)通脹下降的趨勢(shì)。

隨著外部經(jīng)濟(jì)的劇烈調(diào)整，我們更為確定，中國(guó)的緊縮政策正在進(jìn)入尾聲。雖然財(cái)政和貨幣政策轉(zhuǎn)向全面刺激的概率不大，房地產(chǎn)調(diào)控也不太可能轉(zhuǎn)向，但政策的基調(diào)將在今年下半年從緊縮轉(zhuǎn)向觀察，隨后再?gòu)挠^察轉(zhuǎn)向中性。在這一過(guò)程中，財(cái)政政策方面還可能會(huì)有一些積極的結(jié)構(gòu)性政策。

總體來(lái)看，盡管外圍經(jīng)濟(jì)的動(dòng)蕩對(duì)出口部門和投資者信心有很大影響，但實(shí)際數(shù)據(jù)表明內(nèi)需仍較穩(wěn)定，這一情況有助于改善企業(yè)盈利的前景和穩(wěn)定市場(chǎng)的預(yù)期。我們對(duì)市場(chǎng)的看法可能需要略為積極一些。

對(duì)于指數(shù)我們?nèi)匀痪S持箱體震蕩的看法，并且指數(shù)向下跌破箱體下軌(2300點(diǎn)-2500點(diǎn)一帶)的風(fēng)險(xiǎn)不大。在區(qū)間波動(dòng)的市場(chǎng)中，對(duì)投資者的基本建議是“倉(cāng)位要低、配置要偏、動(dòng)作要快”。行業(yè)配置層面，建議超配金融、地產(chǎn)等低估值板塊以及部分供應(yīng)受限的周期股和需求穩(wěn)定的非周期股。