易憲容

央行在5月份的CPI數(shù)據(jù)公布之后，立即啟動存款準(zhǔn)備金率工具而不加息，這主要出自以下幾個方面的考慮。

一是5月份的CPI達(dá)5.5%，創(chuàng)34個月新高。這說明今年以來政府采取的一系列控制通貨膨脹的政策盡管有一定的作用，但通脹形勢依然嚴(yán)峻。就當(dāng)前的市場形勢來看，通貨膨脹的壓力有越來越大的可能。遏制通貨膨脹上漲作為今年經(jīng)濟(jì)工作的重心，在CPI高企的情況下，如果央行不采取行動，今年的通貨膨脹到底有多高更是增添了不確定性，因此，提準(zhǔn)凍結(jié)部分流動性，符合形勢要求。今年余下的時間里，遏制通貨膨脹仍然是央行貨幣政策的主要任務(wù)。只要CPI高企，央行運用貨幣政策工具就十分正常。

二是這次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率更重要的著眼點，仍是如何管理好通貨膨脹預(yù)期。從近來不少數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長有所放緩。面對這種態(tài)勢，不少市場經(jīng)濟(jì)分析員都預(yù)測，隨著CPI在上半年的見頂，央行較緊的貨幣政策會有所收斂，因此動用貨幣政策工具的頻率會降低。但在市場流動性泛濫及通貨膨脹的壓力很大的情況下，如果市場預(yù)測央行的貨幣政策會出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，市場流動性仍然泛濫，那么通貨膨脹上升的預(yù)期會進(jìn)一步推高物價，從而形成新一輪的通貨膨脹上漲預(yù)期。因此，這次央行上調(diào)存款準(zhǔn)備金率就是向市場發(fā)出明確的信號，央行的收緊的貨幣政策并沒有放松，只不過針對不同的經(jīng)濟(jì)形勢采取不同的貨幣政策工具。

三是面對高企的CPI和過高的負(fù)利率，央行為何不運用價格工具而是頻繁地使用數(shù)量工具？對于央行選擇再提存款準(zhǔn)備金率而不加息，盡管市場對此行為眾說紛紜，但最為根本的問題，還是央行不希望通過過猛的價格工具加息來刺破國內(nèi)房地產(chǎn)泡沫。房地產(chǎn)泡沫吹大是2003年以來，特別是2008年以來央行過度寬松的貨幣政策導(dǎo)致的結(jié)果。面對這個巨大的房地產(chǎn)泡沫，中央政府心知肚明，但沒有采取剛猛的政策來戳穿之，說明投鼠忌器的因素很重。就中國當(dāng)前的房地產(chǎn)形勢來看，包括房地產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)泡沫雖然存在，但穩(wěn)定下來慢慢消化似乎是更好的選擇。

從美國的經(jīng)驗來看，2008年金融危機(jī)爆發(fā)，一定程度上跟美聯(lián)儲連續(xù)加息有直接關(guān)系，加息最后直接刺破了美國房地產(chǎn)泡沫。中國也是這樣。就當(dāng)前中國的情況來看，到2011年一季度底，與房地產(chǎn)有關(guān)的貨款，地方政府融資平臺大致在9萬億至14萬億元貸款，個人住房按揭貸款6.5萬億元，房地產(chǎn)開發(fā)貸款約2.5萬億元。如果加上住房抵押貸款，國內(nèi)商業(yè)銀行與住房有關(guān)的貸款比重相當(dāng)高。在這種情況下，如果動用價格工具加息，采取頻繁加息手段，只要央行每加息0.25厘，地方政府每年利息負(fù)擔(dān)就會增加數(shù)百億元。如果利率上升一厘，地方政府的融資負(fù)擔(dān)更是會加重。個人住房按揭貸款也是如此。也就是說，如果連續(xù)加息，它將成為壓倒房地產(chǎn)市場的一根致命稻草。顧全大局的央行當(dāng)然不愿面對這種情況發(fā)生，受影響的一些利益集團(tuán)也會盡力避免這種局面出現(xiàn)。

可以說，就當(dāng)前央行的貨幣政策取向來看，既要顯示出有決心遏制通貨膨脹，管理好通貨膨脹的預(yù)期，又不愿意一舉刺破房地產(chǎn)泡沫。而且國內(nèi)貨幣政策工具從來都不是完全的公共政策手段，其中滲透著許多不同層面的利益考量。貨幣政策傾向哪個層面，利益導(dǎo)向就指向哪里。否則，面對目前過高負(fù)利率對大多數(shù)人利益的侵蝕，貨幣政策是不會無動于衷的。