流動性泛濫——推升了全球資產(chǎn)泡沫。

但是，本輪次級貸危機(jī)大幅收縮了流動性，并引發(fā)全球股市暴跌，自7月18日市場暴出貝爾斯登旗下基金卷入次貸危機(jī)后，到8月15日，道指累積跌幅已接近8%，英國金融時報(bào)指數(shù)跌幅也超過8%；此外，受次貸影響，公司債市場更是首當(dāng)其沖遭遇投資人拋棄，流動性極度匱乏。據(jù)稱，近期國際上數(shù)十宗由私人股權(quán)基金推動的杠桿收購都被迫推遲甚至取消交易，KKR收購聯(lián)合博姿、凱雷收購維珍的交易均因債券融資困境而推遲——根據(jù)霸菱資產(chǎn)管理公司統(tǒng)計(jì)，目前，全球約有4000億美元左右與杠桿收購相關(guān)的債券融資未能找到買家，還有更多的銀行因融資渠道被阻而卷入危機(jī)。

為了緩解市場危機(jī)，在8月9日股市大跌后，歐美各國央行聯(lián)手在48小時內(nèi)向市場注入了3200億美元的流動性，但增加的流動性沒能止住全球股市的下跌趨勢，14日歐洲央行再注資77億歐元，15日美聯(lián)儲向市場注資70億美元，16日再注資170億美元。不過，不斷攀升的公司債利率使得市場的流動性已不可能再恢復(fù)到危機(jī)之前的狀態(tài)了。

進(jìn)一步，流動性匱乏開始從歐美蔓延至亞洲和拉美等國家，在危機(jī)爆發(fā)時，資金總是先從相對風(fēng)險(xiǎn)較高的新興市場撤離，而那些瀕臨破產(chǎn)的投資基金更是緊急從新興市場召回資金以緩解本土危機(jī)，結(jié)果，恒指從7月26日開始一路下跌，跌幅達(dá)12.248%，日經(jīng)指數(shù)則從7月25日的18002點(diǎn)下跌到近日的16148.89點(diǎn)，跌幅達(dá)10.294%，韓國股市更是單日跌幅就突破了7%。

流動性危機(jī)下全球的資產(chǎn)泡沫開始收縮，除股市和債市價格下跌外，金屬產(chǎn)品價格也開始下跌，次貸危機(jī)爆發(fā)當(dāng)天，LME銅就下跌了145美元，報(bào)收7430美元，17日滬銅滬鋅雙雙跌停，國際金價則跌至650美元——盡管次貸沖擊下全球資產(chǎn)的價值底線沒有改變，但收縮的流動性泡沫正在引發(fā)全球資產(chǎn)估值水平的下調(diào)，并沖擊新興市場。

降息——長短期問題的權(quán)衡

在市場流動性持續(xù)惡化的情況下，8月17日，美聯(lián)儲宣布將再貼現(xiàn)利率降低50個點(diǎn)，此舉被投資人視為降息的前兆，受此因素刺激，歐美和亞洲各股市大幅反彈，在消息公布后的幾分鐘內(nèi)德國DAX和法國CAC指數(shù)都普漲3%，美股開盤后道指也在幾分鐘內(nèi)上漲200點(diǎn)，金價也重新回到650美元上方。

但如果美聯(lián)儲真如市場預(yù)期采取減息政策，那么，它很可能會觸動美國經(jīng)濟(jì)的價值底線。因?yàn)閺哪壳懊绹鴶?shù)據(jù)看，經(jīng)濟(jì)衰退的跡象并不明顯，減息可能使剛被抑制的通脹重新抬頭；此外，降息政策雖然可能緩解短期的債務(wù)危機(jī)，但從長期看，它是在以資產(chǎn)價格的繼續(xù)泡沫化來掩蓋當(dāng)前的不良貸款，以干擾長期經(jīng)濟(jì)增長的軟著陸來挽救短期的流動性危機(jī)，從這個意義上說，降息可能對全球資本市場是一個長期的利空。

總之，無論美聯(lián)儲是否降息，本輪次貸危機(jī)都對全球資產(chǎn)的估值水平是一次沖擊。

全球價值重估下的A股市場

次貸危機(jī)下全球資本市場的價值重估，使A股的高估值更加突現(xiàn)，尤其是在H股遭遇拋壓的情況下，A-H溢價將進(jìn)一步擴(kuò)大，從而對那些同時發(fā)行A、H股票的上市公司構(gòu)成估值壓力。

另一方面，在國際資本不再“一擲千金”的情況下，A股市場的估值將僅由國內(nèi)流動性支撐；不過，鑒于目前QFII資金在A股市場的比重仍然很小，因此，A股的流動性損失較小——當(dāng)然，收緊的流動性很可能會削弱國內(nèi)的私募基金需求，私募市場的估值水平可能會有所下降。

總之，美國的次貸危機(jī)本質(zhì)是一場流動性危機(jī)，它對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的影響有限，但會收緊全球的資產(chǎn)泡沫；不過，鑒于中國目前的流動性主要由國內(nèi)資金提供，因此，此次次貸危機(jī)對A股的估值影響較小。

但美國的次貸危機(jī)仍給中國投資人敲響了一次警鐘，它讓我們看到流動性是如何在一夜之間消失的——流動性消失的速度遠(yuǎn)比它來的速度更快，而從流動性泛濫到流動性匱乏只是一線之差！