中原證券 李俊

上下半場走勢獨(dú)立

宏觀經(jīng)濟(jì)：2009年以來，在積極財(cái)政政策和適度寬松貨幣政策的刺激下，我國投資和消費(fèi)保持較快增長，在相當(dāng)程度上彌補(bǔ)了出口下降的不利影響，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)回升。不僅政府支持的公共投資繼續(xù)保持快速增長，私人房地產(chǎn)投資也出現(xiàn)了反彈的勢頭。同時(shí)，居民的消費(fèi)能力已經(jīng)擴(kuò)大到了汽車及住房之外的領(lǐng)域，2009年以來的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)已經(jīng)對經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勢反彈做出了肯定。

未來一段時(shí)間，政策主導(dǎo)下的復(fù)蘇將開始向經(jīng)濟(jì)的自主復(fù)蘇轉(zhuǎn)變。我們認(rèn)為，國內(nèi)私人投資，尤其是房地產(chǎn)投資仍然會(huì)保持快速增長。此外，考慮到2010年全球經(jīng)濟(jì)的增長將高于原先預(yù)期水平，在此帶動(dòng)下，中國很可能迎來更加強(qiáng)勁的增長。我們認(rèn)為，政府投資的拉動(dòng)作用在2010年二季度后有望降低，但出口和房地產(chǎn)能夠替代政府投資成為經(jīng)濟(jì)新的驅(qū)動(dòng)力。我們認(rèn)為，兩者的共同拉動(dòng)應(yīng)當(dāng)能夠保證經(jīng)濟(jì)在2010年2季度后免于再次探底。

企業(yè)盈利：在經(jīng)濟(jì)自主復(fù)蘇下，國內(nèi)價(jià)格指數(shù)的同比增速會(huì)出現(xiàn)相對溫和的增長。從歷史上來看，復(fù)蘇階段的適度通脹有利于工業(yè)企業(yè)利潤的回升，我們預(yù)計(jì)工業(yè)企業(yè)的整體盈利將處于一個(gè)比較平穩(wěn)的上升過程。而另一方面，鑒于銀行業(yè)息差在2009年二季度已經(jīng)見底，而且，伴隨商業(yè)銀行貸款不良率雙降，我們對銀行業(yè)在2010年的增長前景比較樂觀。預(yù)計(jì)2010年全部A股盈利增長在21%~28%左右。相對于2009年22%左右的盈利增長，在經(jīng)濟(jì)維持窄幅波動(dòng)，難以出現(xiàn)大起大落的2010年，全部上市公司的盈利增速將顯得更加穩(wěn)定。

流動(dòng)性：在積極的財(cái)政政策與貨幣政策作用下，央行向銀行體系和經(jīng)濟(jì)注入資金，表現(xiàn)為月度新增貸款創(chuàng)下天量、M1以及M2增速接近30%。天量的貨幣信貸難以持續(xù)，信貸增速在未來一段時(shí)間內(nèi)有望回歸至正常水平。但是，在通脹預(yù)期與人民幣升值預(yù)期下，“儲(chǔ)蓄搬家”與“熱錢”涌入可以有效補(bǔ)充A股市場的流動(dòng)性水平。

貨幣政策的退出：在“保增長”告一段落之后，積極貨幣政策的提前退出將對市場的短期走勢帶來較為負(fù)面的影響。從國外來看，當(dāng)前作為套利工具的美元在美國政府加息前后，可能會(huì)沖擊新興市場的股市以及國際大宗商品市場;從國內(nèi)來看，由于國內(nèi)形勢的超預(yù)期變化，比如通脹壓力的出現(xiàn)，中國的貨幣政策存在提前退出的可能，這也會(huì)破壞A股市場的固有走勢。

全流通：由于2010年底，A股市場的流通市值已占90%，基本上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)全流通。在大小非減持的持續(xù)影響下，可能會(huì)引發(fā)整個(gè)估值體系的調(diào)整。我們認(rèn)為，流通盤的大幅增加、限售股的減持行為均對市場上行帶來極大的壓力。

融資壓力：考慮到創(chuàng)業(yè)板以及紅籌股回歸，A股市場融資正?；陂_始。我們預(yù)計(jì)2010年A股市場融資額將高于2009年，達(dá)到月均400億元，全年約4800億元的水平。在這樣的融資規(guī)模下，如果沒有增量資金的進(jìn)入，僅靠市場的存量資金，那市場將是難以持續(xù)走強(qiáng)的。

此外，2010年融資融券以及股指期貨可能會(huì)擇機(jī)相繼推出。我們認(rèn)為，兩者對市場的長期影響偏中性，但短期可能會(huì)加劇A股市場的波動(dòng)。

我們預(yù)計(jì)上證綜指運(yùn)行區(qū)間為2600點(diǎn)至4500點(diǎn)，分別對應(yīng)2010年動(dòng)態(tài)市盈率15.6倍至27.1倍。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與積極政策退出下的博弈過程中，A股市場將呈現(xiàn)一半是火焰、一半是海水的上下半場獨(dú)立走勢。在復(fù)蘇加速、通脹預(yù)期上升而積極退出政策沒有出現(xiàn)根本性轉(zhuǎn)折之前，我們對市場持相對樂觀的態(tài)度。而在股價(jià)充分反映宏觀經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇以及企業(yè)盈利的改善、流動(dòng)性出現(xiàn)明顯回落趨勢之后，我們建議投資者回避市場可能出現(xiàn)的中期調(diào)整。

看好新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)和滬本地股

我們的行業(yè)配置邏輯遵循以下主線：1)盈利增長確定；2)政策導(dǎo)向確定；3)受益于通脹預(yù)期與人民幣升值預(yù)期的資源與資產(chǎn)類；4)內(nèi)需與外需同時(shí)受益的交集行業(yè)。超配銀行、汽車、保險(xiǎn)、機(jī)械、傳媒、百貨零售、食品飲料、地產(chǎn)。

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢明朗之后，“調(diào)結(jié)構(gòu)”將提上日程。而在國內(nèi)部分行業(yè)產(chǎn)能明顯過剩、國外貿(mào)易保護(hù)強(qiáng)化的背景下，新興戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)低碳經(jīng)濟(jì)、生物制藥、物聯(lián)網(wǎng)無疑更容易得到政府的資金支持與政策支持。此外，由于上海世博會(huì)的召開和迪斯尼項(xiàng)目獲批，上海本地股有望受到資金的青睞，我們認(rèn)為A股市場仍然存在較多的主題投資機(jī)會(huì)。

建議關(guān)注十大價(jià)值型金股：招商銀行、中國太保、中信證券、金融街、中國重汽、徐工機(jī)械、西山煤電、鞍鋼股份、中興通訊、上海機(jī)場和十大成長型金股：北京銀行、華業(yè)地產(chǎn)、三九醫(yī)藥、金發(fā)科技、新安股份、東軟集團(tuán)、平高電氣、上海建工、錦江股份、新世界。

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