徐天舒在大會現(xiàn)場提問 (徐天舒/供圖)

5月5日，一年一度的伯克希爾哈撒韋股東大會召開，無數(shù)仰慕股神巴菲特的朝圣者們涌向美國東部小鎮(zhèn)奧馬哈，期待著巴菲特的耳提面命，據(jù)說參加今年這次股東大會的中國人是歷年來最多的。

巴菲特的價值投資有其獨特的盈利模式，也離不開獨特的美國股市生態(tài)環(huán)境。如何將巴菲特的價值投資理念與中國股市的固有特點和具體投資實踐活動相結(jié)合，是每一位有理想的A股投資者面臨的重大課題。

參會的中國投資者有何收獲？“朝圣之旅”對他們原有的投資理念有何影響？證券時報記者就此采訪了興業(yè)基金副總經(jīng)理徐天舒、上海鼎鋒資產(chǎn)副總經(jīng)理王小剛、雪球財經(jīng)首席執(zhí)行官方三文，去年參會的深圳翼虎投資總經(jīng)理余定恒也分享了“朝圣”一年來的所思所想。此外，我們還刊發(fā)了易方達基金副總裁陳志民的隨筆，與他一起“傾聽股神的聲音”。

興業(yè)全球基金管理公司副總經(jīng)理徐天舒：

尋找巴菲特成功的土壤

證券時報記者 陳春雨

透過越洋電話，興業(yè)全球基金管理公司副總經(jīng)理徐天舒的語速很快。在伯克希爾哈撒韋的股東大會結(jié)束之后，他并沒有立即回國，而是留下來繼續(xù)考察。

“如果說這兩天我在巴菲特身上學到了什么，我答不出來。因為之前對他就已經(jīng)進行了360度研究，以至于這次股東大會上很多他的回答，我都可以猜到結(jié)果。”徐天舒說，此次最大的收獲，在于親身感受到巴菲特生活和工作的環(huán)境，“調(diào)研一個公司，除了財務數(shù)據(jù)，更重要的是其成功的土壤”。

巴菲特的成功難以復制

巴菲特在自傳中，把自己的成功歸結(jié)于兩點：一座很高的山，以及很濕的雪。這座山是指股票投資，很濕的雪就是投資機會。

但在徐天舒看來，巴菲特的成功還包含著很多其他因素，比如，過去40多年美國高速發(fā)展的經(jīng)濟、相對完善的上市公司制度、靈活的市場交易制度以及零成本甚至負成本的保險浮存金等。

所以，當他幸運地得到現(xiàn)場向巴菲特提問的機會時，經(jīng)再三思索，提出了這樣一個問題：“是不是機構(gòu)投資者要復制你的模式就必須擁有保險公司或獲取類似性質(zhì)的資金？”

這個問題是徐天舒長期研究巴菲特后的疑問。徐天舒說，他曾嘗試過運用巴菲特的理念進行投資，但很快發(fā)現(xiàn)走不通。從股市上說，上市公司中缺乏能長期持有幾十年的公司；其次，即便是出現(xiàn)優(yōu)質(zhì)公司，其價值被市場認可之后，一年之內(nèi)多數(shù)股價都會見頂，暴漲過程透支了其未來七、八年的發(fā)展。而從資金來源來講，公募基金可以克服自身的貪婪恐懼，卻無法阻止客戶追漲殺跌，每次行情變化，都會遭受巨大的贖回壓力。所以，他認為，要復制巴菲特的投資模式，首先必須有他這樣的資金來源。

對此，巴菲特的回答是：“我的成功不可復制，即使現(xiàn)在從頭再來，也很難取得這樣的結(jié)果。”

他的選股方式可以借鑒

盡管這樣，徐天舒依然堅持，價值投資是值得借鑒且容易學習的模式，比如，寬闊的護城河、簡單易懂的盈利模式、內(nèi)生性而不是依靠并購增長、自身的現(xiàn)金流足以支撐業(yè)務發(fā)展、不需要股東持續(xù)注資、優(yōu)秀的管理層，等等，雖然不能系統(tǒng)性復制，但可以有取舍地運用于選股上。

在伯克希爾哈撒韋公司的投資組合中，除了鐵路，其核心持股都是輕資產(chǎn)公司，如可口可樂，富國銀行等?！耙揽刻岣吖潭ㄙY產(chǎn)投資來實現(xiàn)業(yè)務擴張，這種模式在中國正面臨轉(zhuǎn)型，依靠技術(shù)創(chuàng)新、品牌提升的輕資產(chǎn)模式更具備優(yōu)勢?！毙焯焓嬲J為。

從2011年3月開始，巴菲特開始低調(diào)買入IBM股份，累計資金在2011年底超過107億美元，成為其第一大股東。由于“看不懂”，巴菲特從來不買信息技術(shù)類股票，即使他的老朋友比爾蓋茨的微軟公司。徐天舒認為，這是因為IBM已從一個制造商轉(zhuǎn)型成為計算機服務提供商，再次成為巴菲特購買輕資產(chǎn)公司的案例。

“巴菲特每一次選股，我們都在認真學習，公司的競爭優(yōu)勢在哪里，中國有無類似的上市公司，通過抽絲剝繭地學習就會發(fā)現(xiàn)，投資的本質(zhì)是回歸于上市公司的盈利能力和可持續(xù)性。”徐天舒說，“我們還會按照巴菲特的投資理念構(gòu)思新的產(chǎn)品?！彼嘈?，隨著A股分紅制度的完善、證券市場的創(chuàng)新改革，價值投資在中國的土壤也將慢慢成形。

繞不開的中國元素

在奧馬哈停留的一天兩夜，徐天舒和他的團隊過得異常忙碌：參加股東大會、與國外投資者和上市公司交流，以及體驗無處不在的巴菲特魅力。

徐天舒說，他在股東大會上遇到很多中國人，有專業(yè)投資人士，也有上市公司老板。從目的看，西方股東大多真的是去開會，看巴菲特在過去一年到底做了什么，而中國人大部分是去學習的。

興業(yè)全球基金從2008年開始，已經(jīng)連續(xù)4年派出團隊去參加巴菲特的股東大會，而在本屆的提問環(huán)節(jié)中，也有3個問題是關(guān)于中國的，且都是西方人提出。這說明，在投資領域，中國已經(jīng)是個繞不開的話題，中國人對西方的投資思路也越來越有興趣。

就基金行業(yè)而言，美國的基金業(yè)已經(jīng)發(fā)展了100年，而中國才剛剛起步，可借鑒的地方實在不少。尤其是眼下基金行業(yè)面臨困境，“他山之石，可以攻玉”，走出去也是迫在眉睫的改變方式，參加巴菲特股東大會只是其中一種形式。

“不識廬山真面目，只緣身在此山中”，徐天舒說，在一個市場呆得太久，會接觸到很多信息：公司今天上一條生產(chǎn)線，明天簽一個協(xié)議，過于追逐會讓基金經(jīng)理被表面的信息所累，反而忽視了投資的本質(zhì)；如果跳開這個市場，多思考一下企業(yè)最終的競爭力，可能會有質(zhì)的飛躍?！鞍头铺赜哪?、真誠和淡泊的人生態(tài)度也讓我在現(xiàn)場深受感染?！毙焯焓嬲f，只有真正熱愛夠工作、享受工作的人才有那種幽默，這也是中國浮躁的環(huán)境里所缺乏的，對于偉大的投資人，這不僅僅是一份工作，而是事業(yè)。

傾聽股神的聲音

5月的奧馬哈是全球資本市場的麥加，吸引無數(shù)的價值投資者前來朝圣。跟隨巴菲特的投資足跡，全球投資者從中受益匪淺。盡管相對于伯克希爾哈撒韋公司，國內(nèi)的公募基金行業(yè)與其資金性質(zhì)不同，但巴菲特的投資理念對于大規(guī)模資產(chǎn)管理依然有可借鑒之處。

關(guān)于成長與價值。巴菲特以投資成長股、長期持有出名，可口可樂等即是范例。但在沒有發(fā)現(xiàn)心儀的成長型公司之前或者成長股的價格不具備吸引力時，作為類現(xiàn)金組合管理，他也會買入回報低、風險小的價值型資產(chǎn)，如對鐵路的投資。這對我們的啟示是：當市場成長股普遍高估或沒有發(fā)現(xiàn)合適投資對象時，等待或持有類現(xiàn)金資產(chǎn)也是必然選擇。作為大型資產(chǎn)管理人，基金經(jīng)理如果不看估值只追求成長，并沒有學到巴菲特投資的真諦。

關(guān)于核心配置與組合資產(chǎn)。從歷年的十大重倉股來看，老巴組合中的消費類是核心之核心，如2011年底十大重倉股中包括可口可樂、寶潔、卡夫、沃爾瑪、好市多等。其次是金融行業(yè)，包括富國銀行、美國運通、美國合眾銀行、VISA等。其余資產(chǎn)則主要是組合管理，當年投資的中石油(甚至包括近年投資的比亞迪)，筆者認為，均屬階段性參與，隨時見好就收，從此不再關(guān)注或評論。這啟示我們：資產(chǎn)配置應注重核心與衛(wèi)星，核心資產(chǎn)是長期超額收益的源泉，衛(wèi)星資產(chǎn)則注重對階段性投資機會的把握，以提高短期業(yè)績表現(xiàn)。

關(guān)于資本支出型企業(yè)。雖然伯克希爾的核心資產(chǎn)幾乎從不涉獵重資本支出型企業(yè)，但作為組合管理，巴菲特依然會買入這類重資產(chǎn)股票，如美國鐵路，作為階段性的投資品種。世人熟知的巴菲特選股理念和標準，只是對伯克希爾的核心資產(chǎn)而言，并不是全部。

關(guān)于流動性管理。伯克希爾的資金性質(zhì)比較封閉，老巴不用擔心資金的贖回，但他卻保持逾200億美元的現(xiàn)金，時刻等待新投資機會的出現(xiàn)。這啟示我們：長期持有一定的現(xiàn)金倉位，并不意味著保守或低效率，而是為了把握未來的投資機會。 (易方達基金管理有限公司副總裁 陳志民)