中國證監(jiān)會主席郭樹清最近坦言，現(xiàn)階段我國證券市場仍然處于“新興加轉(zhuǎn)軌”階段，還存在各種不規(guī)范行為。借鑒國際成熟市場的經(jīng)驗(yàn)，找出新興市場與成熟市場的差異，有利于吸引長期資金入市，營造長期慢牛格局的A股市場環(huán)境。

兩個指數(shù)的分化走勢

打開上證指數(shù)和美國道瓊斯指數(shù)的年線圖，我們可以看到，同樣經(jīng)歷了2008年的全球金融危機(jī)，兩個指數(shù)的走勢卻出現(xiàn)了明顯分化。上證指數(shù)經(jīng)歷了2008年大熊市和2009年的大幅反彈之后，陷入連續(xù)兩年的慢熊階段，2010年和2011年的累計(jì)跌幅高達(dá)33%，幾乎抹去了2009年的大部分漲幅。進(jìn)入2012年，A股在宏觀政策微調(diào)預(yù)調(diào)、“十二五”規(guī)劃實(shí)施和股市新政下獲得了喘息的機(jī)會，截至目前上證指數(shù)漲幅約9%。投資者寄望2012年成為A股由慢熊轉(zhuǎn)向慢牛的轉(zhuǎn)折之年。

自2009年以來，美國股市一直充當(dāng)美國經(jīng)濟(jì)“先行指標(biāo)”的角色，引領(lǐng)美國經(jīng)濟(jì)全面擺脫金融危機(jī)的陰影，逐步走向復(fù)蘇。如今，繼納斯達(dá)克指數(shù)率先創(chuàng)出2007年12月31日以來的新高之后，道瓊斯指數(shù)年線也已四連陽，創(chuàng)下4年多以來的歷史新高。蘋果股價本周三創(chuàng)紀(jì)錄地突破610美元，當(dāng)天的市值高達(dá)5420億美元，超過了根據(jù)標(biāo)普500界定的整個美國零售業(yè)板塊的市值。投資者似乎看到了科技網(wǎng)絡(luò)股的“春天”10年后卷土重來。

顯然，經(jīng)濟(jì)基本面的表現(xiàn)不足以構(gòu)成兩個股市之間的巨大差異，中國股市的內(nèi)在環(huán)境對于A股的變化起到了不容忽視的作用。

兩個市場的內(nèi)在差異

郭樹清最近在廣東調(diào)研并與投資者代表和上市公司代表分別座談，他講的一段話發(fā)人深省：每年有兩三百萬的新股民進(jìn)入市場，同時也有數(shù)以百萬計(jì)的投資者損失慘重，因而決定退出市場或不再交易。這種情形絕不是監(jiān)管機(jī)構(gòu)所愿意看到的，我們必須如實(shí)地向社會公眾報告。很明顯，郭主席關(guān)注的其實(shí)就是股市的內(nèi)在環(huán)境。與以美國為代表的成熟市場比較，中國股市環(huán)境存在以下主要差異：

其一，股市分紅(股利)的差異。美國股市僅發(fā)放現(xiàn)金股利，股利多少為既定政策而且按季發(fā)放，直接匯入證券戶頭。A股市場通常一年發(fā)放一次股利，公司會依前一年的盈余決定股利的多寡以及現(xiàn)金股利或股票股利的狀況。

長久以來，A股的分紅制度為人詬病，由于缺乏有力的管理措施和良好的分紅環(huán)境，A股市場更是獲得“鐵公雞”的稱號。同時，由于上市公司很少進(jìn)行現(xiàn)金分紅，投資者獲得回報的途徑只有買入股票然后再賣出的方式，這在一定程度上打擊了A股投資者對市場的長期預(yù)期，特別是機(jī)構(gòu)投資者長期持有股票的信心。

分紅新政雖從長期來看有利于資金回流市場，然而其未能將現(xiàn)金分紅與上市公司再融資的行為強(qiáng)制聯(lián)系在一起，只能算是指導(dǎo)性政策，對市場影響有限。我國市場與國外市場在現(xiàn)金分紅氛圍上仍存在著非常大的差距，證監(jiān)會應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)有關(guān)方面的政策制定。

其二，發(fā)行體制(IPO)的差異。美國對于IPO的審核和上市是分開的。美國證監(jiān)會審核上報公司的信息披露情況，各交易所負(fù)責(zé)審核上市。而中國則是審核和上市的決定權(quán)都在證監(jiān)會。過往中國發(fā)審委的審核思路是從材料中挑問題，而美國證監(jiān)會則只審核應(yīng)公開的材料是否齊備，并不質(zhì)疑其真實(shí)性。

正在醞釀的A股新股發(fā)行制度改革，將從以往的價值判斷為主轉(zhuǎn)向以信息披露為核心，把需要披露的信息如實(shí)告訴投資者，解決新股估值過高、脫離公司基本面等問題。落實(shí)信息披露責(zé)任，明確第一責(zé)任人是上市公司，證券公司、會計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)也必須完全承擔(dān)各自的責(zé)任，確保新股發(fā)行信息披露真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，讓投資者依據(jù)更充分的信息來做出投資決策。

其三，退市制度的差異。美國股市強(qiáng)調(diào)市場化退市。在退市標(biāo)準(zhǔn)上，美國股市采用了財務(wù)退市標(biāo)準(zhǔn)和市場化退市標(biāo)準(zhǔn)。除了因并購或私有化原因自動、自主退市外，美國上市公司因達(dá)不到持續(xù)掛牌的財務(wù)標(biāo)準(zhǔn)或市場化標(biāo)準(zhǔn)將會被迫退市，另外還有因法人過失或違法行為導(dǎo)致退市。美股的上市公司必須要有一定的持續(xù)盈利能力，不然會遭到終止上市?！皻ぁ痹诿拦蓻]有意義，上市公司和非上市公司在美國投資者眼中也沒啥區(qū)別。這就決定了公司在美國IPO，沒有“殼”的價值附加在里面。

而國內(nèi)A股上市公司的ST制度，給符合退市條件的企業(yè)以3年的緩沖期。3年后還沒有盈利，還可以用重組和資產(chǎn)注入來重新上市，反復(fù)剝奪中小股民的資產(chǎn)。深交所日前正式發(fā)布了《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》(2012年修訂)，并自2012年5月1日起施行，這意味著創(chuàng)業(yè)板將率先導(dǎo)入優(yōu)勝劣汰的市場化退市機(jī)制。

業(yè)界呼吁，所有板塊都要禁止借“殼”上市，并采用相同的退市制度，加快符合條件的公司直接退市。

兩個證監(jiān)會的相同使命

1792年5月17日，梧桐樹協(xié)議開啟了華爾街的證券交易，但美國證監(jiān)會則姍姍來遲了近200年。美國股市在很長時間里自生自滅，甚至變成了一個賭徒和惡棍的天堂，貪婪和逐利也刺激股民不斷地進(jìn)入這個“賭場”。1920年代，全美有近300萬家庭投資股市，股票經(jīng)紀(jì)公司從1925年的700家激增到1929年的1600多家，炒股成為美國人的“共同愛好”，這與2007年的中國股市氛圍很相似。

1930年至1932年的美股崩盤后，美國經(jīng)濟(jì)陷入蕭條，數(shù)以百萬的美國家庭破產(chǎn)，美國政府才意識到了股市的重要性。從此制定了相關(guān)的證券法案和信托責(zé)任法來保護(hù)廣大中小投資者的利益。1934年，在羅斯福新政下成立的美國證監(jiān)會，就是為了保護(hù)中小股民?，F(xiàn)在美股最大的股東不是大資本家，而是中小投資者。

國內(nèi)方面，成立于1992年的中國證監(jiān)會，幾乎與滬深兩個交易所同時起步。它標(biāo)志著中國證券市場從一開始就逐步納入全國統(tǒng)一監(jiān)管框架，全國性市場由此展開。但是，由于中國證監(jiān)會成立之初，A股市場還沒有像美國股市那樣經(jīng)歷過多次大熊市洗禮，中國監(jiān)管機(jī)構(gòu)不可能像美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)一樣，如此迫切地意識到保護(hù)中小投資者權(quán)益的重要性。

只有在經(jīng)歷2008年A股暴跌超過65%的大熊市、2009年反彈后又進(jìn)入長期慢熊走勢、A股市場每年數(shù)以百萬的股民虧損累累而離開股市或停止交易之后，決策層才意識到保護(hù)中小股民的重要性，證監(jiān)會才將監(jiān)管的職能進(jìn)一步轉(zhuǎn)移到保護(hù)投資者的合法權(quán)益上來。可以預(yù)料，A股歷史將揭開新的一頁。