證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清(資料圖)

“五一”節(jié)假期，私募基金人士吳君亮收到了證監(jiān)會(huì)工作人員轉(zhuǎn)達(dá)的郭樹(shù)清的謝意。不久前，他致函這位證監(jiān)會(huì)主席，建議發(fā)展獨(dú)立的第三方股票估值機(jī)構(gòu)。

吳君亮已是第二次收到郭樹(shù)清的反饋。上一次他翻譯的一篇關(guān)于巴菲特分紅問(wèn)題的文章引起了郭樹(shù)清注意，后者專門批示并要求工作人員向吳君亮轉(zhuǎn)達(dá)。

但身為深圳君亮資產(chǎn)管理有限公司CEO的吳君亮，更關(guān)注證監(jiān)會(huì)的改革如何與促進(jìn)市場(chǎng)機(jī)制的自發(fā)生長(zhǎng)“相互兼容”。

證監(jiān)會(huì)人士告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》，郭樹(shù)清經(jīng)常閱讀投資者來(lái)信，并對(duì)其中一些作出回復(fù)。過(guò)去的半年內(nèi)，隨著改革涉及的范疇越來(lái)越寬，郭樹(shù)清收到的各方意見(jiàn)越來(lái)越多，談的問(wèn)題也日益深入和復(fù)雜。

剛過(guò)去的“五一”節(jié)前，資本市場(chǎng)措施紛呈，也被視為郭樹(shù)清推行市場(chǎng)化改革的一部分。4月27日，證監(jiān)會(huì)降低期貨交易手續(xù)費(fèi)；28日，證監(jiān)會(huì)正式公布新股發(fā)行改革指導(dǎo)意見(jiàn)；29日，滬深兩大交易所同時(shí)發(fā)布主板及中小板退市方案征求意見(jiàn)稿；30日，證監(jiān)會(huì)降低A股交易的相關(guān)收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)。這一套組合拳的連續(xù)發(fā)力，對(duì)整個(gè)市場(chǎng)制度的完善都具有里程碑意義。

股市“頂層設(shè)計(jì)”

自去年11月郭樹(shù)清到任開(kāi)始，證監(jiān)會(huì)從辦公廳到各個(gè)職能部門都異常忙碌。3月份兩會(huì)期間實(shí)行新股首日限價(jià)政策，接著對(duì)外發(fā)布處級(jí)以上干部輪崗的消息。4月初的清明假期剛剛公布新股發(fā)行體制改革的征求意見(jiàn)稿，4月下旬就開(kāi)始匯總意見(jiàn)和分步落實(shí)。緊接著的“五一”假期又宣布降低滬深交易所規(guī)費(fèi)，同時(shí)嚴(yán)厲的主板退市制度也浮出水面。5月上旬，業(yè)界又將關(guān)注由證券業(yè)協(xié)會(huì)舉辦的“券商創(chuàng)新大會(huì)”。

節(jié)目預(yù)告單上更是好戲連臺(tái)：中小企業(yè)私募債、轉(zhuǎn)融通、國(guó)債期貨……

證監(jiān)會(huì)“高舉高打”背后，是高層證監(jiān)官員與投資者和證券業(yè)界的密集對(duì)話。郭樹(shù)清分別在杭州和廣州與券商營(yíng)業(yè)部的普通投資者交流。證券業(yè)協(xié)會(huì)下屬各個(gè)委員會(huì)舉行的座談會(huì)讓券商高管們應(yīng)接不暇，證監(jiān)會(huì)副主席莊心一也親自到上海和深圳調(diào)研，隨同而來(lái)的司局級(jí)干部則更多。過(guò)去一件事情討論兩三年沒(méi)有結(jié)果，推出時(shí)也小心翼翼，先試點(diǎn)再鋪開(kāi)；現(xiàn)在，業(yè)界上個(gè)月提的建議，這個(gè)月就已經(jīng)寫進(jìn)了正式的文件。券商高層過(guò)去對(duì)一些創(chuàng)新產(chǎn)品想都不敢想，現(xiàn)在卻只恨自己的金融工程人才不敷使用。

作為國(guó)家體改委出身的金融高官，郭樹(shù)清的上述改革和創(chuàng)新舉措可以歸結(jié)為兩條線：一是淡化行政管制，二是優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。前者是當(dāng)下的重點(diǎn)，包括IPO審批以信息披露為中心、明確退市標(biāo)準(zhǔn)和恢復(fù)上市的審核時(shí)限、各項(xiàng)行政審批透明化，旨在放權(quán)給市場(chǎng)，同時(shí)證監(jiān)會(huì)一定程度上超然于“市”外，受利益博弈和權(quán)力尋租的影響也更小。優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)則是長(zhǎng)期的目標(biāo)，其主要的考量是改善投資者結(jié)構(gòu)、提高上市公司水平、豐富投資品種和建立市場(chǎng)自發(fā)的均衡調(diào)節(jié)機(jī)制。

淡化行政審批這條線需要有頂層設(shè)計(jì)，且牽扯的是包括證監(jiān)會(huì)、發(fā)改委和央行在內(nèi)的多個(gè)部委。而優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，則更多依賴于市場(chǎng)自身的生長(zhǎng)。問(wèn)題是，20年前脫胎于計(jì)劃體制，20年來(lái)又受到高度管制的證券市場(chǎng)，仍然是一個(gè)柔弱的嬰孩。

“無(wú)為監(jiān)管”是理想

業(yè)內(nèi)人士注意到一個(gè)細(xì)節(jié)，在證監(jiān)會(huì)發(fā)行部和創(chuàng)業(yè)板部主導(dǎo)的發(fā)行體制改革中，開(kāi)始頻繁提到境外市場(chǎng)的例子。比如Facebook在納斯達(dá)克的上市進(jìn)程就被密切關(guān)注，不僅辦公廳組織過(guò)媒體座談，發(fā)行部在最近一次的保薦代表人培訓(xùn)中也提到了Facebook，鼓勵(lì)借鑒其招股書對(duì)風(fēng)險(xiǎn)因素的披露。

郭樹(shù)清自己也在系統(tǒng)內(nèi)部會(huì)議中提到美國(guó)的監(jiān)管模式——并非沒(méi)有上市審批，只是不做價(jià)值判斷，但是合規(guī)性的審查可能比A股還要嚴(yán)格。

郭樹(shù)清認(rèn)為，美國(guó)在金融危機(jī)之后走的是強(qiáng)化監(jiān)管的道路，但是中國(guó)的監(jiān)管部門卻仍然是管制過(guò)多，市場(chǎng)機(jī)制受到嚴(yán)重的遏制，因此淡化行政權(quán)力勢(shì)在必行。但是對(duì)于投資者不確定的公開(kāi)市場(chǎng)，監(jiān)管部門不可能放棄守望者的角色，否則系統(tǒng)性的金融風(fēng)險(xiǎn)就必然爆發(fā)。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生在近期的一篇長(zhǎng)文中考察了紐約證券交易所的上市標(biāo)準(zhǔn)，指出美國(guó)的上市門檻并不低，問(wèn)題在于這種門檻是顯性的。因此監(jiān)管者的權(quán)力大小是一個(gè)問(wèn)題，權(quán)力是否公開(kāi)透明，則是另一個(gè)問(wèn)題，并且可能還更重要。

未來(lái)證監(jiān)會(huì)即使如副主席莊心一最近所言，做足減法，行政權(quán)力在市場(chǎng)運(yùn)行合理的地方退出，也仍將保留承擔(dān)相當(dāng)重要的監(jiān)管職責(zé)。但這些職責(zé)的履行必須依據(jù)顯性的規(guī)則，其過(guò)程也應(yīng)當(dāng)保持高度的透明。

在核心的IPO發(fā)行審核中，證監(jiān)會(huì)下一步將在收到申請(qǐng)材料時(shí)即公開(kāi)。在退市制度方面，交易所也顯著增加了量化標(biāo)準(zhǔn)和透明度。正如一位證監(jiān)會(huì)高層所言：“什么時(shí)候沒(méi)人來(lái)找我打招呼了，就說(shuō)明我們的改革徹底了?！?/p>

美國(guó)：散戶入市有門檻

郭樹(shù)清在多個(gè)場(chǎng)合提到價(jià)值投資，提倡投資藍(lán)籌股的理念。相比于他有關(guān)發(fā)行改革的言論引起的強(qiáng)烈反響，這件事情得到的卻不全是正面的評(píng)價(jià)。投資者心里有自己的現(xiàn)實(shí)邏輯：炒新炒差風(fēng)險(xiǎn)高但也有超額收益作為補(bǔ)償，藍(lán)籌股卻既不分紅也沒(méi)有資本利得，只有隨著漫漫熊市磨損投資者所有的耐心與信心。

更令郭樹(shù)清不解的是市場(chǎng)的種種誤讀。比如鼓勵(lì)上市公司建立分紅機(jī)制被誤讀為“強(qiáng)制分紅”，以及低收入群體不宜投資股市也被認(rèn)為是一種歧視。

紐交所負(fù)責(zé)上市業(yè)務(wù)的執(zhí)行副總裁卡特勒(Scott Cutler)近日對(duì)本報(bào)記者表示，美國(guó)的個(gè)人投資者要直接買賣股票，必須符合金融資產(chǎn)超過(guò)100萬(wàn)美元或2年內(nèi)薪金收入超過(guò)25萬(wàn)美元等條件。另外，這些投資者對(duì)那些小公司的IPO一點(diǎn)不買賬，他們更愿意投資那些知名的大公司。

在中國(guó)市場(chǎng)，大量的散戶參與IPO，卻讓監(jiān)管者頭痛。從某種意義上說(shuō)，散戶雖然不能直接參與新股定價(jià)，卻通過(guò)炒新間接影響了一級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格形成。即使一級(jí)市場(chǎng)有一個(gè)合理的價(jià)格，到了二級(jí)市場(chǎng)一樣能被炒成天價(jià)。

為了解決這個(gè)問(wèn)題，證監(jiān)會(huì)和滬深交易所采取了高壓政策。一方面在詢價(jià)過(guò)程中對(duì)發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)加強(qiáng)了信息披露要求，另一方面在二級(jí)市場(chǎng)限制首日漲幅。如果IPO定價(jià)還是明顯有利于發(fā)行人而不是投資者的話，帶有行政色彩的措施或許也情有可原，但這只能是過(guò)渡性措施。

對(duì)此華生指出，問(wèn)題的根子仍然在市場(chǎng)的價(jià)格結(jié)構(gòu)問(wèn)題：藍(lán)籌股缺乏并購(gòu)條件，價(jià)格沒(méi)有得到充分挖掘；小盤股卻因?yàn)橹亟M借殼而擁有高溢價(jià)。他呼吁建立更市場(chǎng)化的再融資機(jī)制，盤活藍(lán)籌股，另一方面杜絕借殼重組。

從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，投資者結(jié)構(gòu)的改善和中介機(jī)構(gòu)的發(fā)展同樣重要。

“證監(jiān)會(huì)不應(yīng)當(dāng)只做風(fēng)險(xiǎn)提示，更重要的是完善股市的結(jié)構(gòu)。價(jià)值投資需要一個(gè)參照的標(biāo)準(zhǔn)，但是國(guó)內(nèi)這類客觀的指標(biāo)還是不多，而且價(jià)值投資所依賴的高質(zhì)量的信息來(lái)源也很匱乏?！眳蔷翆?duì)記者說(shuō)。他建議證監(jiān)會(huì)應(yīng)積極發(fā)展獨(dú)立的第三方股票估值機(jī)構(gòu)，為價(jià)值投資創(chuàng)造條件。