本報美編 魯達 制圖

一場以新能源為名的資本騰挪大戲掀開新篇章。7月26日，江蘇愛康太陽能科技股份有限公司(以下簡稱“愛康股份”)首次公開發(fā)行不超過5000萬股人民幣普通股(A股)。以太陽能邊框(鋁合金型材框架)、EVA膠膜(用于固定太陽能核心電池組件的薄膜)為主要生產(chǎn)產(chǎn)品的愛康股份，為何能以“新能源”和“高科技”之名殺入資本市場？我們很難說平安證券在其上市前的6個月“悉心”輔導是上市的關(guān)鍵因素，但是在該公司股東名單中，還是發(fā)現(xiàn)了與平安證券有直接關(guān)聯(lián)的平安財智與紹興平安的身影。為何這樣一個“保薦+直投”的老戲碼又一次以新能源名義上演呢？這是我們對愛康股份的質(zhì)疑，亦是對保薦商平安證券的質(zhì)問，更是對中國資本市場管理者的拷問。

愛鋁合金，不愛研發(fā)，我是愛康

太陽能邊框主要是指固定太陽能光伏太陽能電池板組件的鋁合金型材框架，技術(shù)要求較低，準入門檻較低

愛康股份7月26日刊登招股書，擬首次公開發(fā)行5000萬股，占發(fā)行后公司總股本的25%。本次募集資金擬用于年產(chǎn)550萬套太陽能電池邊框擴建項目、年產(chǎn)2220萬平方米EVA太陽能電池膠膜擴建項目和年產(chǎn)300MW光伏發(fā)電系統(tǒng)安裝支架擴建項目。

雖然該公司對三大項目的未來描述“字正腔圓”，但查閱招股書發(fā)現(xiàn)，將建“年產(chǎn)2220萬平方米”的EVA太陽能電池膠膜項目，在2010年產(chǎn)能利用率僅為59.23%，對公司主營業(yè)務(wù)收入的貢獻僅為599.10萬元，占主營業(yè)務(wù)收入的0.5%。如此低的產(chǎn)能利用率，在本次募集資金投入18660.80萬元所建立的年產(chǎn)2220萬平方米EVA太陽能電池膠膜建成后，形成新的產(chǎn)能又將如何被消化？招股說明書并未對此有任何解釋。

值得注意的是，太陽能電池EVA膠膜高端市場長期被國外化工巨頭杜邦、三井、普利司通壟斷。這三家企業(yè)占據(jù)國內(nèi)市場60%以上的份額，高端市場占有率達到100%。而作為一家“科技有限公司”，愛康股份的科技氣息和研發(fā)潛力都“淡而無味”。查看招股書中所列的專利項可以發(fā)現(xiàn)，其中只有一項發(fā)明專利，而且還與產(chǎn)品無關(guān)。至于本次募集資金擬投資項目總投資額為人民幣47295.60萬元，也主要用于上述3個主營業(yè)務(wù)的擴產(chǎn)，與研發(fā)無“牽連”。

實際上，招股書顯示的三大業(yè)務(wù)中，太陽能邊框是該公司的絕對主打產(chǎn)品，也是公司收入的主要來源，2008年至2010年，公司太陽能邊框銷售額占同期主營業(yè)務(wù)收入比例分別為99.37%、88.11%及93.12%。

太陽能邊框又有多高的科技含量呢？“太陽能邊框主要是指固定太陽能光伏太陽能電池板組件的鋁合金型材框架，技術(shù)要求較低，準入門檻較低?！敝猩塘魍ㄉa(chǎn)力促進中心分析師宋亮在接受《國際金融報》記者采訪時表示，眾多中小廠商進入此領(lǐng)域?qū)е略撔袠I(yè)競爭日漸激烈，企業(yè)通過IPO籌資，擴建邊框產(chǎn)業(yè)，前景不是太好。

招股書對此也有“預(yù)警”：如果具有成本優(yōu)勢的上游鋁型材制造企業(yè)延伸至下游邊框領(lǐng)域，對其沖擊力很大。事實上，主營業(yè)務(wù)太陽能邊框的毛利率近年明顯下降，2008年與2009年公司毛利率均在20%以上，但2010年毛利率降至19.51%。

愛資本，愛創(chuàng)投，我是愛康

然而這樣的資本騰挪還只是一個開始，更為眼花繚亂的資本擴容在其后的幾年間頻頻上演

主營業(yè)務(wù)單一、科技氣息“樸實”、產(chǎn)品線游走在新能源產(chǎn)業(yè)“邊緣”的一家制造企業(yè)，為何在成立短短六年就能以“新能源科技型企業(yè)”的姿態(tài)沖關(guān)入市呢？

2006年2月28日成立的愛康股份前身為愛康器材，是法人鄒承慧以其全資公司愛康國際與日系資本共同投資成立的公司，成立時的注冊資本僅為20萬美元，經(jīng)營范圍為加工太陽能器材專用高檔五金件。但在2007年3月，日方股東以公司未實現(xiàn)盈利為由撤資，至此愛康器材成為鄒承慧獨立控股的公司。

待日方退出后不久，鄒承慧便著手對愛康器材進行增資。招股說明書對此次增資情況作了說明：“鑒于愛康國際當時資金有限，因此決定引入新股東愛康商貿(mào)”。而愛康商貿(mào)也正是鄒承慧100%控股的公司。此輪增資中，鄒承慧從旗下愛康國際向愛康器材增資359.70萬美元，愛康商貿(mào)則向愛康器材增資了294.30萬美元，此時愛康器材注冊資本達到654萬美元。這不禁令人生出疑問：同一人控股的三家公司，何以一家資金緊張，另兩家卻資金“富足”呢？

然而這樣的資本騰挪還只是一個開始，更為眼花繚亂的資本擴容在其后的幾年間頻頻上演。2009年，愛康器材迎來了眾多創(chuàng)投公司的青睞，愛康股份經(jīng)過六次注資后，注冊資本達1033.30萬美元，而眾創(chuàng)投機構(gòu)歷次投資款的總額亦達到3427.12萬美元。目前，愛康股份的股權(quán)結(jié)構(gòu)如下：愛康實業(yè)30.22%、愛康國際25.33%、南通高勝9.75%、高德創(chuàng)投8.44%、蘇州中昊7.74%、海瀾集團6.00%、名力創(chuàng)投4.22%、愛康投資2.61%、紹興平安2.33%、江蘇高勝1.69%、平安財智1.67%。

短短數(shù)年，愛康股份從一個注冊資本僅為20萬美元的低技術(shù)含量企業(yè)，變身為眾多創(chuàng)投機構(gòu)爭相投資的“黃金”企業(yè)。有證券分析師表示，在股份上市后，創(chuàng)投機構(gòu)一定會盡快退出，而接手的將是資本市場中的中小投資者。在這樣的情況下，企業(yè)本身的投資價值才是至關(guān)重要的。

愛平安，愛IPO，我是愛康

認購時，平均每股成本換算成人民幣約7.6元，按市場預(yù)測的16.8元的發(fā)行價計算，這兩個股東一年多的投資收益就可能超過120%

盡管市場對愛康股份新能源業(yè)務(wù)的未來很擔心，盡管業(yè)界對愛康股份的股權(quán)變化目的存疑，7月11日，愛康股份還是在保薦人(主承銷商)平安證券的“保駕護航”下沖關(guān)成功。巧合的是，平安財智也是愛康股份的小股東；更巧的是，平安財智是平安證券旗下的全資子公司。還有巧事：愛康股份的另一個小股東紹興平安同樣是平安證券的關(guān)聯(lián)企業(yè)。

在公司招股書中，愛康股份用“幸運”解釋了這樣的“巧合”。招股書顯示，2010年5月21日，平安財智和紹興平安幸運地抓住了愛康股份申請IPO前的最后一次股權(quán)轉(zhuǎn)讓機會，分別以293.01萬美元、410.1萬美元認購了250.05萬股、349.95萬股。值得注意的是平安財智和紹興平安投資愛康股份的時間距離2010年10月愛康股份正式接受平安證券的上市輔導僅6個月。

雖然是短短持有了一年時間，但收益頗豐。認購時，平均每股成本換算成人民幣約7.6元，按市場預(yù)測的16.8元的發(fā)行價計算，這兩個股東一年多的投資收益就可能超過120%。如果對于愛康股份來說，這是一種“巧合”，那么對于保薦人平安證券來說，這就是一場“最精準的直投”加“最貼心的保薦”。

值得注意的是，對于同一家券商又做保薦人又是出資人的業(yè)務(wù)模式，7月8日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《證券公司直接投資業(yè)務(wù)監(jiān)管指引》(以下簡稱《指引》)，明確規(guī)定了“先保薦再直投”模式從制度上被終結(jié)。

《指引》規(guī)定，一方面明確證券公司可以開展直投業(yè)務(wù)，從而拓展了證券公司的業(yè)務(wù)范圍，另一方面也規(guī)定，證券公司擔任擬上市企業(yè)的輔導機構(gòu)、財務(wù)顧問、保薦機構(gòu)或者主承銷商的，自簽訂有關(guān)協(xié)議或者實質(zhì)開展相關(guān)業(yè)務(wù)之日起，公司的直投子公司或投資基金等不得再對該擬上市企業(yè)進行投資。

顯然，此次平安證券很“幸運”地規(guī)避了政策風險，選擇了具有同樣療效的“先直投再保薦”的模式。

正如一位券商研究員在接受采訪時所說，券商從事股權(quán)投資具有先天優(yōu)勢，因為基于投行業(yè)務(wù)，直投部門可以擁有大量擬上市公司的項目和信息資源優(yōu)勢，項目資源儲備豐富。

曾有市場人士分析，在明知道即將上市的情況下，資金肯定是打破頭皮想進來，但是擬上市公司還以極低的價格讓券商直投入股，某種程度上就是繳付“買路錢”，即進行變相的利益捆綁。可以想象，券商將保薦費和直投收益的雙重利益投資在某家擬上市公司身上，那么他們必然將使出渾身解數(shù)，幫助公司順利上市。