經(jīng)濟導(dǎo)報研究員 石憲亮

13日，深圳瑞和建筑裝飾股份有限公司(以下簡稱“瑞和裝飾”)將要“上會”，但經(jīng)濟導(dǎo)報研究員發(fā)現(xiàn)，該公司盈利能力極不穩(wěn)定，2010年新開辟的利潤增長點對單一客戶存在嚴重依賴，再加上2010年以來國內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)景氣度開始下滑，公司的巨額應(yīng)收賬款存在越來越嚴重的壞賬風險。綜合來看，該公司的上市前景并不樂觀。

利潤好比過山車

擬招股書顯示，瑞和裝飾在報告期內(nèi)的盈利情況呈現(xiàn)急劇震蕩狀態(tài)，經(jīng)營并不穩(wěn)健。2008年度，公司每股收益為0.42元，2009年為0.24元，2010年為1.01元。這樣的公司一旦上市，股價上躥下跳是必然的現(xiàn)象，公司的知情人士成為賺錢大戶，而小股民則成為被人宰割的對象。另外公司所處裝修行業(yè)競爭非常激烈，該公司2008、2009、2010年的毛利率分別為13.89%、12.61%、13.09%。眾所周知，建筑裝修行業(yè)要款難，這毛利這么低的情況下，公司的現(xiàn)金流面臨考驗。

2008、2009、2010年度，公司的營業(yè)收入分別為5.06億元、6.83億元、10.12億元。營業(yè)收入雖呈現(xiàn)穩(wěn)步增長態(tài)勢，但公司的凈利潤卻相差甚遠。

2008年，公司的凈利潤為2208萬元，2009年度，公司的凈利潤降至1461萬元，2010年，公司的凈利潤猛然升至6031萬元。從報表來看，公司2009年度主營業(yè)務(wù)增長，但凈利潤出現(xiàn)下滑的原因主要是公司2009年度的管理費用與資產(chǎn)減值損失出現(xiàn)異常。

公司解釋說，2009年，由于實施股權(quán)激勵增加管理費用1600萬元，導(dǎo)致2009年管理費用大幅高于2008年及2010 年水平。

2009年度，公司的管理費用為3129萬元，遠遠高于2008年的1341萬元，也遠高于2010年度的1984萬元。公司2009年度計提資產(chǎn)減值損失903萬元，而公司2008年度計提77萬元，2010年度又回沖了2009年的部分計提，資產(chǎn)減值損失為-156萬元。

住宅精裝修業(yè)務(wù)

嚴重依賴恒大地產(chǎn)

瑞和裝飾2010年營業(yè)額及凈利潤大幅上升主要是得益于住宅精裝修項目規(guī)模擴大。2009年，該公司在該項目取得的營業(yè)毛利為1322萬元，2010年度猛升至5056萬元，而其原來的主要業(yè)務(wù)——公共建筑裝飾2010年的毛利僅比2009年多出900余萬元。

擬招股書顯示，住宅精裝修項目2010年的擴大主要依賴于恒大地產(chǎn)集團。公司表示，2010年，公司積極拓展住宅精裝修業(yè)務(wù)市場，恒大地產(chǎn)集團及其下屬控股單位成為公司第一大客戶，其工程施工收入占公司當期營業(yè)收入的 31.13%，涉及項目主要包括沈陽恒大綠洲工程、西安恒大名都工程、包頭恒大華府工程、昆明金碧天下工程等。 由于上述項目合同金額較大，個別項目合同金額接近2億元，且施工期集中在 2010 年度，導(dǎo)致該客戶的收入占比較高。

面臨住宅精裝修業(yè)務(wù)不確定的風險，公司也表示，報告期內(nèi)，公司的住宅精裝修工程施工業(yè)務(wù)營業(yè)收入及毛利貢獻增長明顯，對公司報告期內(nèi)收入及毛利的增長貢獻較大。由于國內(nèi)住宅精裝修市場的發(fā)展存在不確定性， 且公司能否繼續(xù)維持住宅精裝修老客戶或開拓住宅精裝修新客戶存在不確定性， 將給公司未來業(yè)務(wù)的快速發(fā)展帶來一定的風險。

而實際情況比公司描述的還要糟，即使不考慮行業(yè)因素，公司如果不能與恒大地產(chǎn)繼續(xù)合作，其新的利潤增長點——住宅精裝修業(yè)務(wù)就會失去支撐，公司的利潤會再次回到下滑或小步增長狀態(tài)，這才是關(guān)鍵所在。

壞賬風險不得不防

2008 年末、2009 年末及 2010 年末，瑞和裝飾應(yīng)收賬款凈額分別為 1.03億元、2.11億元和3.58億元，分別占同期末公司資產(chǎn)總額的32.89%、48.10%和 57.86%。在房地產(chǎn)行業(yè)銷售普遍不景氣的、現(xiàn)金流困難的大環(huán)境下，公司存在很嚴重的壞賬風險。

公司雖稱其主要客戶均信譽良好，但同時也承認，“2010 年，國家對房地產(chǎn)市場宏觀調(diào)控，銀行對房地產(chǎn)企業(yè)的貸款融資縮緊?！惫緦ζ渲饕蛻糁患卧＜瘓F收款條件放寬就是有力的例證。

招股書顯示，瑞和裝飾對嘉裕集團 2010 年部分新增項目收款條件有所放寬。由于前述原因，嘉裕集團于 2010 年支付給公司的工程款與當年施工量的比例較以前年度低，公

司 2010 年對嘉裕集團實現(xiàn)營業(yè)收入形成年末的應(yīng)收賬款金額為 3729.03 萬元，占當年對其實現(xiàn)營業(yè)收入的 55.44%。