作者: 張景宇

2009年9月24日，中國中冶(1618.HK)正式登陸香港市場。不過開盤直接跌破發(fā)行價6.35港元，最終收盤5.61港元，相比發(fā)行價下跌11.65%。

A股上市的中國中冶(601618.SH)一樣遭到市場的拋棄，從9月21日A股上市連跌4天，截至9月24日，中國中冶收盤價6.01元，市凈率依舊高達(dá)25.26倍。

“中國中冶高溢價A股發(fā)行的陰影，這幾天一直影響著A股市場。16倍市凈率的發(fā)行讓市場對融資產(chǎn)生了恐懼。”在北京西北二環(huán)一樁寫字樓里，私募機構(gòu)操盤手李剛郁悶的說。

從中國中冶上市前一天的9月18日算起，截至9月24日中午上證指數(shù)已經(jīng)下跌6.48%。

全線套牢

6.00，5.99，5.98，5.97…9月24日上午11點，電腦顯示屏上，中國中冶的股價緩慢而堅定的下跌。登陸A股3天半，這家全球最大的冶金工程承包商已蒸發(fā)了30億元流通市值，同時也意味著上市以來幾乎所有的二級市場投資者都處于虧損狀態(tài)。

9月24日當(dāng)天也是中國中冶在香港聯(lián)交所上市的首日，對于這個市場的一級市場投資者而言，兌現(xiàn)盈利卻成奢望。事實上，中國中冶在香港的H股發(fā)行價要較A股高。而追溯到9月16日，該公司以6.35港元/股的價格發(fā)行28.71億股H股(包括26.1億股新股和國有股東劃轉(zhuǎn)至全國社?；鹄硎聲?.61億股存量股份)，當(dāng)時居然獲得了205倍的超額認(rèn)購。

“中國中冶的每股凈資產(chǎn)只有0.3元，卻要以H股每股6.35港元，A股每股5.42元的價格發(fā)行，讓投資者擔(dān)心開此先例后，引發(fā)央企上市的融資沖動。”一位投資者向記者表示自己的擔(dān)憂。

那么，中國中冶的凈資產(chǎn)真的只有每股0.3元嗎？“這是新會計準(zhǔn)則下的一個誤區(qū)，公司資產(chǎn)的實際價值要比賬面價值高很多?！睂τ谇笆鐾顿Y者的疑問，一位中國中冶的內(nèi)部人士這樣說。

該人士稱，中冶集團(tuán)在設(shè)立中國中冶時，投入的凈資產(chǎn)為192億元，其中總資產(chǎn)480億元，負(fù)債287億元。在這些資產(chǎn)中，長期股權(quán)投資評估增值為213億元，但是按照國內(nèi)新的會計準(zhǔn)則中“同一控制人下公司合并不確認(rèn)評估增值，被合并方的有關(guān)資產(chǎn)、負(fù)債應(yīng)以其賬面價值并入合并財務(wù)報表”的要求。因此，中國中冶在編制招股說明書的合并報表時，將改制前下屬子公司的評估增值約159.78億元予以沖回。這就產(chǎn)生了每股凈資產(chǎn)0.3元，資本公積金負(fù)92.37億元的“難看”報表。

“其實你看一下母公司的報表就會發(fā)現(xiàn)，中國中冶的凈資產(chǎn)并不是那么少。”他說。中國中冶招股說明書顯示，其歸屬于母公司所有者權(quán)益為197.53億元。在資產(chǎn)項中，長期股權(quán)投資高達(dá)423億元。

照此計算，中國中冶母公司的資產(chǎn)負(fù)債率為70.14%，外界所質(zhì)疑的94.10%資產(chǎn)負(fù)債率，其實是未考慮評估增值后的數(shù)值；而IPO(首次公開發(fā)行)前的每股凈資產(chǎn)應(yīng)該是1.14元，并非僅僅0.3元。

不過即使按照每股凈資產(chǎn)1.14元計算，其發(fā)行市凈率也高達(dá)4.75倍。而在目前這種風(fēng)雨飄搖的市場狀態(tài)下，其高達(dá)423億元(公司現(xiàn)有總資產(chǎn)為1869億元)的長期股權(quán)投資能否保值增值也讓人擔(dān)憂不已?！叭绻L期股權(quán)投資也能給予4~5倍的市凈率估值，那進(jìn)行二級市場股權(quán)投資的公募基金是否也應(yīng)該給予數(shù)倍的估值？”有投資者這樣質(zhì)疑。

基金拋棄

“定價過高，是中國中冶上市后股價持續(xù)走低的主要原因?！币晃凰侥紮C構(gòu)投資者向記者表示。

“對于中國中冶這樣的公司，除了看凈資產(chǎn)外，還要結(jié)合PE(市盈率)、行業(yè)地位、成長潛力等因素綜合考慮。”一位券商研究員向記者表示。該研究員認(rèn)為目前上海市場的平均市盈率為23倍，中國中冶2008年每股收益為0.24元，對應(yīng)其5.42元的A股招股價，市盈率為22.58倍，與市場的平均水平大致相當(dāng)，即使不考慮凈資產(chǎn)問題，其股價未來上漲空間也并不大。

與以往在IPO中赤身相搏不同，公募基金經(jīng)理們在這場上市大戰(zhàn)中卻扮演了旁觀者的角色。中國中冶上市公告書顯示，IPO完成后該公司通過網(wǎng)上認(rèn)購入圍的前30大股東中，找不到一家基金的身影。

“股東名單上，從第5名到第30名，持股是完全一樣的1653.8萬股，說明它們都是通過網(wǎng)下申購進(jìn)入榜單的。而這其中沒有基金的身影，表明基金這一A股市場上最大的投資群體對中國中冶并不看好。畢竟網(wǎng)下申購的中簽率要比網(wǎng)上高得多，如果真的認(rèn)可公司價值，基金不可能不參加網(wǎng)下申購?！睒I(yè)內(nèi)人士表示。

一位公司總部在北京的基金經(jīng)理一語道破天機，他向記者表示，“中國中冶2009年和2010年的每股收益預(yù)計只有0.225元和0.298元，而中國中鐵、中國鐵建和中國建筑2010年的平均動態(tài)市盈率在18倍至20倍間，照此計算其合理股價應(yīng)該在5.36元至5.59元，與發(fā)行價相差無幾。如果考慮到網(wǎng)下申購還有3個月的鎖定期，期間市場充滿變數(shù)，很可能根本賺不到差價?！?/p>

章建平折戟？

截至9月24日收盤，中國中冶報收于6.01元，仍高于5.42元的招股價，一級市場的中簽者仍然有收益。不過，對于4天里貿(mào)然買入的二級市場投資者而言，卻是甘苦自知。來自指南針公司的LEVEL2行情顯示，24日當(dāng)天仍有7筆高達(dá)萬手的買單，似乎并不甘心自己的失敗。

長期跟蹤機構(gòu)賬戶動向的指南針公司研究員雷濤告訴記者，9月21日至24日的三個交易日里，主要是私募機構(gòu)和散戶之間的博弈，保險資金、基金并未大規(guī)模參與。

招股說明書顯示，中國中冶上市前公布的前30大股東，除發(fā)起人外均是網(wǎng)下申購的機構(gòu)投資者，如中國人壽、太平洋人壽、新華人壽、中國財產(chǎn)保險等保險機構(gòu)的理財產(chǎn)品，以及中船重工財務(wù)公司、中油財務(wù)公司、光大證券自營賬戶等。按照規(guī)定，這些投資者所持股份需要在上市后鎖定3個月，因此這幾天的交易它們可以被排除在外。

上交所公布的席位交易數(shù)據(jù)也證實了這一點。9月21日中國中冶換手率66.26%，9月22日換手率32.29%，兩天時間里流通籌碼幾乎倒了一次手，然而這兩天的龍虎榜前5名席位均未有機構(gòu)席位出現(xiàn)。只有東吳證券杭州文暉路證券營業(yè)部、海通證券上海桂林路證券營業(yè)部、金元證券成都二環(huán)路證券營業(yè)部三家營業(yè)部，出現(xiàn)集中買入的行為。

“中國中冶的4連陰走勢讓浙江地區(qū)大的游資損失慘重?！崩诐榻B，東吳證券杭州文暉路證券營業(yè)部正是游資機構(gòu)章建平所在的營業(yè)部。9月21日、22日，該營業(yè)部分別買入5.1億元和7755萬元，遠(yuǎn)高于同期其他營業(yè)部的交易數(shù)量。

東吳證券杭州文暉路證券營業(yè)部，素以資金交易量大，操作手法兇悍而聞名。今年上半年東吳證券杭州文暉路營業(yè)部成交金額為517.03億元，在全國排名第33位，其中絕大多數(shù)成交均為章建平和方文艷夫婦所貢獻(xiàn)。由于章建平夫婦交易頻繁，以至于在2009年7月8日，深交所對方文艷的賬戶處以限制一個月交易的監(jiān)管措施。

“21日，文暉路營業(yè)部買入5.1億元，均價在7元左右；22日買入7755萬元，均價在6.6元附近。如果這些交易額絕大部分為章建平所有，那么他在中國中冶這只股票上的浮虧應(yīng)該已經(jīng)達(dá)到1億元了。”雷濤表示。

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