⊙長盛基金固定收益部 蔡賓

可以確認的是，近期宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示：我國經(jīng)濟處于進一步的恢復(fù)當中。

從總量數(shù)據(jù)來看，物價、工業(yè)生產(chǎn)、發(fā)電量數(shù)據(jù)在持續(xù)回升；雖然中央項目固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)回落，但是房地產(chǎn)開發(fā)投資的高速增長使得總量的固定資產(chǎn)投資維持在30%以上的高位；外需對經(jīng)濟依然構(gòu)成拖累，但9月以來外需改善的趨勢進一步明顯，出口降幅明顯收窄。

我們判斷，在貨幣政策未做出前瞻性調(diào)整前提下，政府的非市場化行為可能使得經(jīng)濟周期的輪換頻率有所加快，未來中期可能經(jīng)歷“復(fù)蘇—過熱—滯脹”的快速周期輪換。明年一季度經(jīng)濟周期的復(fù)蘇進程將進一步確認，屆時通脹水平將有明顯加速跡象，滯脹風險會逐漸加大。

資金面上，財政存款的投放和債券發(fā)行量的減少改善了近期的債市供求關(guān)系，迪拜債務(wù)違約事件使投資者的避險情緒回升，美國國債收益率下降以及央行上調(diào)央票利率晚于預(yù)期，也對債市形成了一定的正面支持。短期而言，債券市場近期仍將維持小幅反彈的勢頭。

但非信用產(chǎn)品短期內(nèi)的配置性機會并不存在?；久嫔希壳暗暮暧^經(jīng)濟的復(fù)蘇已經(jīng)具備了一定的可持續(xù)性，物價同比也開始強勁反彈，通脹不僅存在于預(yù)期中，而且已經(jīng)是正在迫近的現(xiàn)實?；谪泿艑ξ飪r傳導的長期相關(guān)性，09年大量投放的貸款和貨幣增量，對未來的潛在通脹威脅不容忽視。

政策面上，一些受金融危機沖擊較小的國家，如以色列、澳大利亞以及挪威已經(jīng)將貨幣政策轉(zhuǎn)向了升息周期，央行在明年采取更具信號意義的政策調(diào)整將勢在必行，當前已經(jīng)存在較強的加息預(yù)期。

資金面上，目前商業(yè)銀行依舊存在很強的信貸投放意愿，明年年初新增信貸的再次飆升必將逆轉(zhuǎn)短期內(nèi)的資金面利好。總體而言，債市整體面臨的利率風險已十分巨大，伴隨著公開市場利率上行、貨幣市場利率走高以及基準利率可能出現(xiàn)的上調(diào)，未來收益率曲線的上移平坦化將是必然趨勢。因此，非信用產(chǎn)品方面，應(yīng)該以防御為主，維持低久期策略，選擇有利時機對投資價值較高的浮息債加以配置。

信用產(chǎn)品方面，宏觀經(jīng)濟回暖促使企業(yè)基本面好轉(zhuǎn)，降低企業(yè)的違約風險，商業(yè)銀行重返交易所債券市場或即將成行，保險公司信用產(chǎn)品投資上限提高至40%、放開對無擔保債和中期票據(jù)的投資限制已經(jīng)有所推進。即使非信用產(chǎn)品收益率上行，信用利差可能會出現(xiàn)縮小的趨勢，高息票也有助于抵御收益率上行風險。因此2009年年末到明年年初存在高票息信用債的階段性配置機會，應(yīng)該重點關(guān)注公司債一級市場，通過優(yōu)選信用資質(zhì)中等的3-5年期品種，在獲取高票息保護的同時規(guī)避利率風險和流動性風險。