市場制度革新邁出實質性一步，11日上證綜指微幅上漲，深圳成指則小幅下跌。我們認為，融資融券試點和股指期貨獲批的消息短期內不能改變A股運行特征，主導市場走勢的仍是基本面因素。在趨勢上，市場將震蕩向上，出口和通脹是值得關注的兩條線索。

滬深股市高開低走　

11日是融資融券試點和股指期貨獲批消息發(fā)布后的第一個交易日，滬深兩市雙雙高開低走。滬綜指收報3212.75點，上漲16.75點，漲幅收窄至0.52%；深成指表現更差，收報13161.09點，下跌106.35點，跌幅為0.80%。兩市漲跌個股的比例約為963:723，成交金額總計2826億元，比前一個交易日多出三成五。

從行業(yè)上看，23只申萬一級行業(yè)指數半漲半跌，強弱均衡。明顯受益制度革新的金融服務指數并未出現在漲幅前列，反倒是電子元器件、信息設備和信息服務分別上漲了2.45%、2339%和2.37%。此外，利空消息不斷的房地產指數下跌了1.96%，跌幅最大；前期走強的家電和交運設備分別下跌了1.81%和0.77%。

從風格上看，預期中的大盤股強勢行情僅是“曇花一現”。11日，申萬大盤指數高開了3%多，卻收在0.11%，申萬小盤指數正好相反，微幅高開后震蕩走高，收盤時上漲了1.98%。今年以來，申萬小盤指數漲幅已達1.89%，大盤指數表現較差，跌了3.45%，市場風格仍沒有轉換。

流動性收緊預期沖擊

不可否認，融資融券和股指期貨將對大盤藍籌股估值產生支撐，但對此的預期不可過于樂觀。一方面兩項創(chuàng)新的具體推出時間和細則仍未確定，另一方面，最為受益的券商股近來漲幅已不小。據統計，從2009年12月23日至2010年1月11日，券商行業(yè)指數上漲幅度達到15.41%，龍頭股中信證券、海通證券和招商證券分別上漲了18.43%、10年45%和12.15%，而同期滬深300指數僅上漲了5.34%。

更為重要的是，在制度層面利好基本反映在價格中的背景下，市場遭遇到流動性收緊變數的沖擊。7日，三個月央票發(fā)行利率調高宣告貨幣政策從“只說不做”過渡到“只做不說”，流動性開始從數量收緊過渡到公開市場上的價格收緊。我們預計，中短期內市場仍會遭遇到諸如銀行融資、央票利率提高等不利預期的負面影響，股票、期貨等風險類資產價格面臨資金成本上升的局面。

業(yè)績支撐估值底部

受制于貨幣政策方向性收緊，流動性變化決定市場“頂部”，但并不能就此對上漲幅度過于悲觀。從2009年下半年開始，中證證券研究中心一直堅持認為信貸決定行情的階段已經結束。我們認為，2010年上半年業(yè)績增長很可能超出預期，這將拉低市場整體估值水平，為股價上漲打開空間。

最新的宏觀數據證明實體經濟復蘇強勁。一方面，進出口增速均超預期。2009年12月份出口同比增長轉正，躍升至17.7%，機電、高新技術產品出口率先復蘇；受主要進口產品價格大幅上漲推動，進口同比增長55.9%。我們預計，進出口強勁復蘇將為A股的外向型行業(yè)帶來機會，IT硬件與設備、化纖、家具和集裝箱生產等行業(yè)將走出業(yè)績底部，具備反轉機會。

另一方面，物價尤其是工業(yè)品價格上漲可能超出預期。氣候原因推高農產品價格，機構紛紛將2009年12月份CPI調高至2%；同時，大宗商品可能在經濟復蘇和美元階段回調的共振下繼續(xù)上升，與之強相關的工業(yè)品價格加速反彈意味著非金融企業(yè)盈利有望超出預期：按照1月11日收盤價計算，滬深300指數市盈率(財務匹配為2009年三季報乘3除4)為21.51倍，以2009年全年業(yè)績計算的預測市盈率為21.36倍，以2010年預測業(yè)績計算迅速降至17.45倍，隱含滬深300業(yè)績同比增速在22%左右，但自下而上數據顯示這一預期過于保守，2010上半年增速就可能超過35%。當前的股票價格絕對低估了業(yè)績增長。受益于產品價格上漲，有色金屬、煤炭和鋼鐵等強周期的行業(yè)逐漸景氣向上。