- “叩問(wèn)中國(guó)樓市”系列評(píng)論之十三

在國(guó)家的一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策陸續(xù)出臺(tái)之后，金融市場(chǎng)經(jīng)常討論的一個(gè)重要題目是：如果這些調(diào)控措施陸續(xù)見效，那么，原來(lái)活躍在房地產(chǎn)市場(chǎng)上的這些資金將流向何處？是股市，還是商品市場(chǎng)，或者是其他新的投資渠道？

這本身反映了中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)十分強(qiáng)烈的金融特性，在缺乏投資渠道的情況下，房地產(chǎn)成為了中國(guó)的不少居民積累資產(chǎn)、對(duì)抗通脹壓力的一個(gè)重要的載體。因此，需要關(guān)注的是，即使此次調(diào)控顯著見效，如果多元化的投資渠道沒(méi)有很快完善，那么，是否會(huì)在一定的調(diào)整時(shí)期之后，這些資金又可能會(huì)回到房地產(chǎn)市場(chǎng)上來(lái)？

在討論房地產(chǎn)的金融特性時(shí)，同樣需要關(guān)注目前我們所處的國(guó)際金融環(huán)境，應(yīng)當(dāng)說(shuō)這次應(yīng)對(duì)金融危機(jī)所帶來(lái)的國(guó)際金融環(huán)境與此前、特別是1997年亞洲金融危機(jī)時(shí)迥異。

從1997年的亞洲金融危機(jī)到2008年的全球性金融危機(jī)，發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家的債權(quán)債務(wù)關(guān)系發(fā)生了根本性變化：1997年，整體上看，發(fā)達(dá)國(guó)家是債權(quán)人，而危機(jī)中的新興市場(chǎng)國(guó)家是債務(wù)人，因此發(fā)達(dá)國(guó)家和IMF等國(guó)際機(jī)構(gòu)提出的“治療藥方”是收縮流動(dòng)性、加強(qiáng)財(cái)政紀(jì)律，這顯然是出于債權(quán)人利益所作的考慮；2008年，恰恰相反，發(fā)達(dá)國(guó)家變成了債務(wù)人，新興市場(chǎng)變成了債權(quán)人，但這時(shí)的危機(jī)應(yīng)對(duì)政策就變成了大規(guī)模的貨幣投放，提供充足的流動(dòng)性，財(cái)政赤字也不斷惡化。在這樣的背景下，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的真實(shí)債務(wù)水平被稀釋了；同時(shí)，中國(guó)等發(fā)展中國(guó)家的貨幣政策在很大程度上就被動(dòng)地需要面臨一個(gè)十分寬松的環(huán)境，一個(gè)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)期的低利率環(huán)境，這是討論當(dāng)前的資產(chǎn)價(jià)格時(shí)必須要高度關(guān)注的。

同樣需要關(guān)注的一個(gè)數(shù)據(jù)是，從數(shù)據(jù)上看，美聯(lián)儲(chǔ)一年多來(lái)大規(guī)模發(fā)行貨幣應(yīng)對(duì)危機(jī)，基礎(chǔ)貨幣從八千億美元猛增到兩萬(wàn)億美元，廣義貨幣迅速擴(kuò)張到八萬(wàn)億美元；與此形成鮮明對(duì)照的是，中國(guó)的基礎(chǔ)貨幣已超兩萬(wàn)億美元，廣義貨幣達(dá)65萬(wàn)億人民幣也超美國(guó)。但中國(guó)的GDP只有美國(guó)的三分之一。這種比較可能因?yàn)闆](méi)有考慮貨幣流通速度以及貨幣國(guó)際化程度、金融市場(chǎng)發(fā)展程度等而顯得過(guò)于簡(jiǎn)單，但是，這至少顯示，中國(guó)的房地產(chǎn)等資產(chǎn)的金融特性增強(qiáng)，有明顯的金融方面的因素。

實(shí)際上，如果這些大的環(huán)境沒(méi)有出現(xiàn)根本的變化，那么，房地產(chǎn)作為一種金融資產(chǎn)的屬性可能短期內(nèi)難以根本發(fā)生改變。從具體的數(shù)據(jù)測(cè)算看，大致來(lái)說(shuō)，從1999年住房制度改革到2005前之年，房地產(chǎn)銷售基本反映的是實(shí)際的消費(fèi)需求，但2005年之后，這一情況發(fā)生根本性變化，房地產(chǎn)開始由消費(fèi)品很大程度上向投資品轉(zhuǎn)變，表現(xiàn)在相關(guān)關(guān)系上，就是它越來(lái)越多地受到貨幣供給量、銀行信貸等貨幣變量的影響。

這一次的房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控政策出臺(tái)之后，房?jī)r(jià)迅速在局部市場(chǎng)出現(xiàn)了調(diào)整，這也使房地產(chǎn)業(yè)界不少人感到困惑，因?yàn)閺膶?shí)體經(jīng)濟(jì)的經(jīng)驗(yàn)看，房地產(chǎn)政策從出臺(tái)到逐步產(chǎn)生效果，往往需要經(jīng)歷一個(gè)較長(zhǎng)的傳導(dǎo)時(shí)期，而房地產(chǎn)調(diào)控政策迅速推動(dòng)房?jī)r(jià)的調(diào)控，實(shí)際上是從另外一個(gè)方向上凸顯了房地產(chǎn)的金融特性依然顯著。

□巴曙松(國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、 博士生導(dǎo)師)