深天馬A(000050)：成長(zhǎng)性極佳 買(mǎi)入

研究結(jié)論：

與市場(chǎng)不同的觀點(diǎn)：

目前市場(chǎng)普遍參照上海天馬的進(jìn)度認(rèn)為公司的4.5 代線產(chǎn)能爬坡期為2 年，因此認(rèn)為2011 和2012 年業(yè)績(jī)將受到成都和武漢4.5 代線產(chǎn)能爬坡的影響。根據(jù)我們了解的情況，由于上海天馬工藝經(jīng)驗(yàn)積累和下游需求拉動(dòng)，成都的產(chǎn)能爬坡期有望大幅縮短，明年正常貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)的確定性非常高，預(yù)計(jì)武漢的產(chǎn)能爬坡期也將大幅縮短。因此未來(lái)兩年成都和武漢4.5 代線的投產(chǎn)將不會(huì)拖累公司業(yè)績(jī)，反而會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生貢獻(xiàn)。

市場(chǎng)的另一個(gè)擔(dān)心是AMOLED 業(yè)務(wù)2012 年前尚不能貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，屆時(shí)AMOLED 能否維持目前的高毛利。我們認(rèn)為一個(gè)產(chǎn)業(yè)的導(dǎo)入期一般需要4-5年，這一階段都屬于高利潤(rùn)時(shí)期。目前一片3.7 寸AMOLED 的生產(chǎn)成本約50 元，售價(jià)200 元以上，即使到2012 年降價(jià)一半，也有50%以上的毛利率，而且到時(shí)AMOLED 的放量將更有效地拉動(dòng)公司盈利的增長(zhǎng)。

公司投資亮點(diǎn)：

快速成長(zhǎng)的中小尺寸顯示屏小巨人。公司目前產(chǎn)能全球第八，成都和武漢4.5 代線投產(chǎn)后將進(jìn)入全球前三行列。5 代線產(chǎn)能是4.5 代線的6 倍，如果考慮上海5 代線的產(chǎn)能，公司將是全球最大的中小尺寸面板廠商之一。

上海4.5 代線產(chǎn)能爬坡結(jié)束和成都、武漢爬坡提速將公司帶入業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)上海天馬在完成產(chǎn)能爬坡后的正常年度全年?duì)I業(yè)利潤(rùn)將在1 億元以上。由于上海天馬產(chǎn)能爬坡的工藝經(jīng)驗(yàn)積累，成都和武漢4.5 代線的產(chǎn)能爬坡期將縮短至6 個(gè)月，我們認(rèn)為未來(lái)成都和武漢有非常大可能按照上海天馬的模式，在度過(guò)產(chǎn)能爬坡期實(shí)現(xiàn)盈利后，通過(guò)定向增發(fā)將資產(chǎn)注入上市公司。因此我們認(rèn)為今年將是公司業(yè)績(jī)的拐點(diǎn)，明后年公司將實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式的增長(zhǎng)。

彩色濾光片自產(chǎn)大幅提升公司毛利率。公司目前向萊寶高科采購(gòu)彩色濾光片，按面板材料成本和萊寶高科彩色濾光片的毛利率計(jì)算，武漢自產(chǎn)彩色濾光片將提升公司5.6%的毛利率。

AMOLED 先發(fā)優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步鞏固公司龍頭地位。中小尺寸領(lǐng)域AMOLED 作為T(mén)FT 換代技術(shù)的地位已經(jīng)確立，公司AMOLED 的發(fā)展基本與世界先進(jìn)水平同步，相比國(guó)際對(duì)手公司有成本和交貨時(shí)間的優(yōu)勢(shì)，相比國(guó)內(nèi)對(duì)手公司又有LTPS 工藝和4.5 代線資源的優(yōu)勢(shì)，本次投產(chǎn)AMOLED 中試線，2012年將量產(chǎn)，打開(kāi)了未來(lái)業(yè)績(jī)的想象空間。

如果考慮2010 年上海天馬100%并表，我們預(yù)計(jì)公司2010、2011、2012年的每股收益分別為0.18 元、0138 元和0.84 元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE 分別是50 倍、23 倍和11 倍?？紤]公司未來(lái)增長(zhǎng)潛力，給予公司12 元的目標(biāo)價(jià)，離當(dāng)前股價(jià)有32.5%的空間，首次給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。(東方證券 陳剛)

中國(guó)聯(lián)通(600050)：業(yè)績(jī)低位徘徊補(bǔ) 增持

業(yè)績(jī)低位徘徊。2010 年前三季度公司實(shí)現(xiàn)服務(wù)收入1,238.5 億元,同比增長(zhǎng)7.7%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)39.4 億元,同比減少66.7%;凈利潤(rùn)10.7 億元,同比減少65.5%;攤薄每股收益0.050 元。第三季度公司實(shí)現(xiàn)通信服務(wù)收入425 億元,同比增長(zhǎng)10.9%,環(huán)比增長(zhǎng)2.2%;凈利潤(rùn)2.38 億元,同比減少73.8%,環(huán)比減少47.9%;攤薄每股收益0.011 元。

收入增長(zhǎng)加快:3G 貢獻(xiàn)顯著,固網(wǎng)下滑趨勢(shì)遏制。09 年2-3 季度后,公司通信服務(wù)收入連續(xù)環(huán)比提升,10Q3 已達(dá)425 億元,主要是由于:①3G 運(yùn)營(yíng)開(kāi)始,收入增加,其中第3 季度3G 服務(wù)收入為34.6 億元,而10H1 總額僅為40.9 億元,環(huán)比增長(zhǎng)加快。3G ARPU129.8 元,較上半年134 元略有下降,MOU 642 分鐘,高于上半年的638.5 分鐘,客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。②固網(wǎng)通信服務(wù)收入同比、環(huán)比小幅上升,一方面固話流失用戶減少,另一方面寬帶收入保持平穩(wěn)快速增長(zhǎng)。

成本上升為主要壓力,費(fèi)用率持平。第3 季度營(yíng)業(yè)成本同比、環(huán)比分別上升18%、5.3%,其中折舊攤銷(xiāo)140 億元,較2 季度增長(zhǎng)4 億元;運(yùn)營(yíng)支撐成本65.8 億元,與2 季度基本持平。第3 季度期間費(fèi)用率與2 季度持平,公司在第2 季度加大手機(jī)補(bǔ)貼力度,第3 季度更是達(dá)到了18 億元,較第2 季度增加了10 億元。

關(guān)注焦點(diǎn)。①第4 季度手機(jī)補(bǔ)貼額度在20 億元左右,全年預(yù)計(jì)在50 億元左右,符合公司指引。②iPhone 4、千元終端推出,3G 用戶發(fā)展驅(qū)動(dòng)力充足。③盈利拐點(diǎn)最早出現(xiàn)在11H1,拐點(diǎn)過(guò)后凈利潤(rùn)恢復(fù)將提速。④資本開(kāi)支年內(nèi)不會(huì)反彈,預(yù)計(jì)明年將進(jìn)一步加強(qiáng)寬帶建設(shè)。

盈利預(yù)測(cè)及投資建議。預(yù)計(jì)公司2010-2012 年每股收益分別為0.063/0.190/0.303 元,對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE 分別為86x/28x/18x,2011 年估值水平具有一定優(yōu)勢(shì),維持公司“增持”評(píng)級(jí)。(東海證券 康志毅)

通富微電(002156)：產(chǎn)品升級(jí)+國(guó)內(nèi)拓展，盈利能力大幅改善

目前，全球整體半導(dǎo)體行業(yè)仍處于景氣期，SEMI 的B/B(訂單/出貨比)指標(biāo)6 月份為1.19，表明市場(chǎng)還處于景氣當(dāng)中，而下半年將進(jìn)入行業(yè)的傳統(tǒng)旺季，公司的新型產(chǎn)品也將在下半年逐步上線，所以我們認(rèn)為下半年公司營(yíng)業(yè)收入將繼續(xù)保持較高的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。但是，下半年一系列不確定因素預(yù)期正在逐步加強(qiáng)，比如國(guó)際金價(jià)繼續(xù)上漲，將提升公司的金線成本，內(nèi)地工資上漲以及人民幣升值預(yù)期等因素，都可能給公司的利潤(rùn)率水平帶來(lái)壓力，如何來(lái)化解這些不確定因素帶來(lái)的負(fù)面影響將考驗(yàn)公司的管理層水平，綜合考慮給予公司“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。(長(zhǎng)江證券 陳志堅(jiān))