單位成本加快上升

2010年每噸成本同比上漲1.7%，漲幅低于我們的預(yù)期。大米、包裝、直接勞動(dòng)力和生產(chǎn)費(fèi)用增加，而大麥、啤酒花及輔助材料的成本下降。我們認(rèn)為2011年單位成本將加快上升，特別是糧食和勞動(dòng)力成本。所有的成本項(xiàng)目都將有所上升。

在大麥和大米價(jià)格上漲的推動(dòng)下，青島啤酒2011年的原材料成本將大幅上升。公司50%的大麥原料依靠進(jìn)口，其余則在國(guó)內(nèi)購買。公司每半年下一次訂單。2010年進(jìn)口大麥平均合同價(jià)格估計(jì)為240-250美元/噸。2010年上半年價(jià)格較低，但下半年上升至260-270美元/噸，2011年上半年更飆升至360-370美元/噸。

與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)的大麥比進(jìn)口大麥便宜20%，但價(jià)格亦出現(xiàn)上升。公司已增加了對(duì)國(guó)內(nèi)大麥的使用，3年前國(guó)內(nèi)大麥的使用率僅為40%。由于國(guó)內(nèi)大麥品質(zhì)較低，因此僅能用于二線或低端品牌。因此僅公司不能通過使用更多國(guó)內(nèi)大麥來緩解大麥成本上漲的壓力。

當(dāng)?shù)蛢r(jià)庫存全部用盡后，大麥成本上漲的影響將于二季度開始全面顯現(xiàn)。假設(shè)人民幣升值5%，我們預(yù)測(cè)2011年平均大麥成本將上升22%。今年截至目前，大米價(jià)格上漲了11%左右，因此我們將大米成本漲幅假設(shè)由5%上調(diào)至了1%。

我們認(rèn)為，人工成本是另一個(gè)令人頭痛的問題。鑒于最低工資標(biāo)準(zhǔn)的上調(diào)，我們預(yù)計(jì)，青島啤酒繼2010年單位人工成本上升16%后，2011年單位人工成本將進(jìn)一步上升10%。最后，包裝成本(占總單位成本的50%以上)也將上漲4%左右。

低端品牌可能虧損

提價(jià)并不足以抵消青島啤酒生產(chǎn)成本的上升。據(jù)媒體報(bào)道，國(guó)家發(fā)改委對(duì)啤酒公司部分產(chǎn)品提價(jià)表示理解，并且啤酒是惟一一個(gè)國(guó)家發(fā)改委約見后準(zhǔn)許提價(jià)的行業(yè)。原因可能很簡(jiǎn)單——成本上漲壓力太大。

此外，中低端產(chǎn)品的銷量增加也將影響總體毛利率。主品牌的毛利率在50%以上，而中低端品牌的毛利率只有17%左右。我們認(rèn)為，各類產(chǎn)品的毛利率都將有所下降，而二線和低端品牌的下降幅度將更大。由于二線和低端品牌的貢獻(xiàn)增加，我們?nèi)匀徽J(rèn)為，2011年青島啤酒總體毛利率將有所下滑。

此外，青島啤酒銷售、管理及一般費(fèi)用率不降反升。

2010年，銷售、管理及一般費(fèi)用率上升了0.2個(gè)百分點(diǎn)至25.1%，而我們之前預(yù)計(jì)的是下降。縱觀公司的歷史記錄，銷售、管理及一般費(fèi)用率和單位銷售、管理及一般費(fèi)用一直處于上升趨勢(shì)。我們認(rèn)為，規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)不會(huì)有所提升。相反，由于為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額而持續(xù)采取的營(yíng)銷活動(dòng)，銷售、管理及一般費(fèi)用率將保持高位。此外，收購資產(chǎn)合并過程中還可能產(chǎn)生減值損失。公司最近恢復(fù)了21世紀(jì)初采取的并購戰(zhàn)略，當(dāng)時(shí)，每年就會(huì)出現(xiàn)大量的資產(chǎn)減值損失。

加入銷售、管理及一般費(fèi)用，我們幾乎可以肯定，2011年，低端品牌非但不能盈利，還可能出現(xiàn)虧損。因此，盈利貢獻(xiàn)實(shí)際僅來自高端品牌。