風(fēng)風(fēng)雨雨走過二十余年，中國股市有望走進“全面賣空”的新時代。由于轉(zhuǎn)融通將帶來融券范圍和規(guī)模的空前擴大，勢必為占有資金、信息等優(yōu)勢的機構(gòu)投資者帶來更為廣大的逐利舞臺。與此同時，這個舞臺針對一般投資者設(shè)置的準(zhǔn)入門檻相對較高，這種相對不平等的市場博弈，無疑將為今后的投資者特別是散戶權(quán)益保護帶來新課題。

證券時報記者 唐立

技術(shù)派：呼吁“T+0”再登場

長久以來，由于A股僅有單向做多機制，低買高賣是市場資金盈利不二法門，由此衍生“跟莊起舞”操作理念風(fēng)靡至今。不過，從現(xiàn)在起投資者則需要注意了，轉(zhuǎn)融通在為融資融券帶來全面升華的同時，也為跟莊起舞者帶來了更大的投資風(fēng)險。比如一些有實力的資金很可能對某只股票堅決唱多，背后卻反手大肆做空，這種不抬轎反而直接撤轎的行為，將給所謂的跟莊者造成一擊致命損失。

遠(yuǎn)的不說，最近就有一個特別值得提及的例子。8月9日，知名私募但斌在個人微博中力挺廣藥，表示“不投廣藥或終身后悔”，不少的散戶都借此“吉言”欲發(fā)廣藥之大財。豈料，但斌隨后曝出自己曾出借廣藥H股供機構(gòu)做空的事實，令隨其看多的散戶投資者痛恨世上沒有可吃的后悔藥。

從上述例子看，做空資金似乎有大發(fā)“股難”財之虞，但實際上做空機制只是一種很中性的盈利模式。相對于做多來說，做空是一種自然的存在，而且只有兼具做多和做空的市場才有可能是統(tǒng)一和完整的市場。很多投資者之所以認(rèn)為轉(zhuǎn)融通帶來的全面做空過于負(fù)面，一方面是因為當(dāng)前的A股投資者結(jié)構(gòu)仍然是以散戶為主導(dǎo)，另一方面則是因為眾多的散戶投資者被50萬元的資金門檻排斥在賣空的游戲之外，只能繼續(xù)遵循“T+1”游戲規(guī)則。手握巨資的機構(gòu)投資者等則變相享受到了“T+0”規(guī)則所帶來的游戲快感。不難看出，在賣空的游戲里，由于實際規(guī)則不對等，散戶和機構(gòu)將明顯收獲不一樣的結(jié)局。比如某只股票因遭遇大量融券賣空而出現(xiàn)大跌后，機構(gòu)資金可以及時止損，但散戶則只有干著急的份了。

眾所周知，此前監(jiān)管層不斷發(fā)出培育和壯大機構(gòu)投資者的呼聲，雖然轉(zhuǎn)融通的準(zhǔn)入門檻之規(guī)定也明確地體現(xiàn)出這樣的意思，但若以犧牲散戶投資者的利益辦法來壯大機構(gòu)投資者，無疑又使市場監(jiān)管顧此失彼。針對這樣的難題，一些專業(yè)的市場人士及時地拋出了解決的辦法。這其中，建議“T+0”交易與轉(zhuǎn)融通同步實行的觀點較有代表性。持有這一觀點的知名財經(jīng)人士皮海洲認(rèn)為，轉(zhuǎn)融通之后，廣大的中小投資者將更易受到傷害。因為轉(zhuǎn)融通的資金門檻是50萬元，這就意味著絕大多數(shù)的中小投資者被拒之于大門之外。轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)所帶來的全面做空機制下，市場的利空一旦被放大，股價的下跌很可能加劇。如果中小投資者仍然遵循“T+1”交易規(guī)則，就意味承受更多的投資損失。因此，在轉(zhuǎn)融通之下維護中小投資者利益的較好辦法是，市場恢復(fù)“T+0”交易與這樣可以使投資者在買入股票后，一旦發(fā)現(xiàn)相關(guān)個股遭到機構(gòu)做空，通過“T+0”交易及時止損出局，最終減輕轉(zhuǎn)融通損害中小投資者的利益程度。

法制派：期待新法解決新課題

經(jīng)過二十余年的大發(fā)展，年內(nèi)中國股票市場有望邁入“全面賣空”時代。但綜合來看，整個市場制度建設(shè)仍然存在著不小的缺憾。比如，在多起內(nèi)幕交易案中，投資者的民事賠償依然未能實現(xiàn)司法層面的突破，迄今為止國內(nèi)尚未有內(nèi)幕交易民事賠償成功的先例。加上賣空機制極易觸發(fā)內(nèi)幕交易、虛假陳述等違規(guī)行為的發(fā)生，因此投資者大多對未來的證券民事賠償機制建設(shè)表示出擔(dān)憂。

比如，針對前述但斌唱多賣空廣藥的例子，浙江裕豐律師事務(wù)所副主任厲健律師就認(rèn)為，出借證券給做空機構(gòu)，并發(fā)布言論影響股價走勢的舉動，實際上已違反了《證券法》的有關(guān)規(guī)定，涉嫌操縱市場和內(nèi)幕交易。不過，在此前的股民維權(quán)領(lǐng)域中，類似情形的例子并未見到。顯然，未來轉(zhuǎn)融通為投資者帶來盈利新舞臺的同時，也將給投資者權(quán)益維護帶來新課題。

目前，A股已經(jīng)開通轉(zhuǎn)融資試點，但轉(zhuǎn)融券試點尚未開通。轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)理論上將給市場提供更多的資金和證券，但實際上也將同時加大市場的投資風(fēng)險，由此而產(chǎn)生的一些投資者維權(quán)問題很可能備受市場矚目。比如，河北功成律師事務(wù)所主任薛洪增律師認(rèn)為，在這場游戲中，普通投資者很難判斷融資資金的流向，如果交易方向決策錯誤，將會導(dǎo)致自身損失放大。對于機構(gòu)投資者或證券公司本身來說，它們則相對容易判斷融資或融券的金額和流向，并可以利用這些信息作出投資決策。但這些可能引發(fā)股票價格變動的信息并沒有公開，機構(gòu)投資者或證券公司在進行自營業(yè)務(wù)時，如果利用這些信息進行投資交易，是否涉嫌內(nèi)幕交易值得探討。

此外，賣空時代，即便是投資者被侵權(quán)性質(zhì)得到確定，很可能存在損失計算方面的難題。薛洪增律師表示，A股單邊做多機制導(dǎo)致傳統(tǒng)意義上認(rèn)為，投資者只有賣出價格低于買入價格，才會產(chǎn)生投資損失。但在融券或轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中，卻將經(jīng)常出現(xiàn)賣出價格高于買入價格也會產(chǎn)生損失的新情況。內(nèi)幕交易或虛假陳述民事賠償中，當(dāng)出現(xiàn)融券或轉(zhuǎn)融券情況，最高法院司法解釋關(guān)于投資損失計算方法將無法適用，而只能采取賣出價格減去買入價格的反向計算法。針對上述可以預(yù)見的新情況，司法部門在內(nèi)幕交易或虛假陳述民事賠償中應(yīng)當(dāng)予以充分研究，并盡快納入司法實踐。