《證券市場(chǎng)周刊?市場(chǎng)刊》特約作者成都張昌華

《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》公布后，引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，相關(guān)媒體也給予了高度評(píng)價(jià)，雖然其中不乏新的亮點(diǎn)，但筆者對(duì)其效果還是持懷疑態(tài)度，因?yàn)榫汀墩髑笠庖?jiàn)稿》本身看，尚存在五大硬傷：

 一，監(jiān)管部門(mén)在職能轉(zhuǎn)變方面并沒(méi)有邁出實(shí)質(zhì)性步伐。國(guó)務(wù)院強(qiáng)調(diào)今年要加快政府部門(mén)職能轉(zhuǎn)變步伐，盡快釋放改革紅利，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量；監(jiān)管部門(mén)負(fù)責(zé)人自己也講要把轉(zhuǎn)變職能作為證監(jiān)會(huì)當(dāng)前的重要工作、不該管的要堅(jiān)決放。但證監(jiān)會(huì)仍牢牢把握審核大權(quán)不放，在轉(zhuǎn)變職能、改進(jìn)審核方式、逐步監(jiān)審分離、淡出行政審批方面沒(méi)有邁出實(shí)質(zhì)性步伐。

  二，在關(guān)鍵問(wèn)題上避重就輕。眾所周知，新股發(fā)行改革的關(guān)鍵核心是定價(jià)，定價(jià)的基本原則必須明確，必須堅(jiān)持平等享有發(fā)展權(quán)利、同股同價(jià)同權(quán)、規(guī)則公平、成本公平、機(jī)會(huì)公平。足球、籃球、羽毛球比賽，都有明確的邊線劃定、公平規(guī)則，體育比賽如此，資本市場(chǎng)為啥不可借鑒？在我們這個(gè)還很不成熟很不規(guī)范的市場(chǎng)，為了保護(hù)公平、維護(hù)市場(chǎng)秩序，明確成本公平的發(fā)行定價(jià)操作原則是很必要的。在這個(gè)原則范圍內(nèi)，發(fā)行人與承銷的證券公司自行協(xié)商定價(jià)?！墩髑笠庖?jiàn)稿》回避市場(chǎng)廣泛關(guān)注的關(guān)鍵問(wèn)題，卻把事前預(yù)披露、查中介機(jī)構(gòu)底稿、財(cái)務(wù)自查、核查，搞得相當(dāng)繁瑣。抓住關(guān)鍵，復(fù)雜的問(wèn)題都會(huì)迎刃而解。

 三，對(duì)IPO企業(yè)公開(kāi)發(fā)行前成本大大低于發(fā)行價(jià)格的股份上市減持的規(guī)則設(shè)計(jì)不公平。發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級(jí)管理人員“所持股票在鎖定期滿后兩年內(nèi)減持的，其價(jià)格不低于發(fā)行價(jià)”，這被認(rèn)為是本次改革的最大亮點(diǎn)，但《征求意見(jiàn)稿》把此規(guī)定的適用范圍明確為“發(fā)行人控股股東、持有發(fā)起人股份的董事和高級(jí)管理人員”，對(duì)其他持有成本低于或大大低于公開(kāi)發(fā)行股票價(jià)格的股份則只字未提未作規(guī)定，這就為具有信息優(yōu)勢(shì)能夠提前潛伏的PE、券商直投等權(quán)貴預(yù)留了相當(dāng)大的尋租空間。

 四，把過(guò)多利益向機(jī)構(gòu)投資者傾斜。廣大的人民群眾是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的創(chuàng)造者和中國(guó)資本市場(chǎng)最可靠的戰(zhàn)略投資者，中國(guó)老百姓雖然目前還不夠富裕，但全國(guó)居民儲(chǔ)蓄目前達(dá)到了41萬(wàn)多億，如果制度設(shè)計(jì)科學(xué)公平，把儲(chǔ)蓄資金的一部分哪怕是一小部分轉(zhuǎn)化為投資資金，對(duì)支持結(jié)構(gòu)調(diào)整、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變都將產(chǎn)生十分巨大的推動(dòng)作用?？上ПO(jiān)管部門(mén)對(duì)此認(rèn)識(shí)不足，沒(méi)有以公平的原則正確處理機(jī)構(gòu)投資者與廣大中小投資者的關(guān)系，而把過(guò)多的利益向機(jī)構(gòu)投資者傾斜：

一是大幅度提高網(wǎng)下配售比例，“公司股本4億元以下的網(wǎng)下配售比例不低于本次公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量的60%，公司股本超過(guò)4億元的，網(wǎng)下配售比例不低于本次公開(kāi)發(fā)行股票數(shù)量的70%”，網(wǎng)下配售的新股中至少40%優(yōu)先向公募證券投資基金和社會(huì)保障基金配售；二是網(wǎng)下發(fā)行的新股，“由主承銷商在提供有效報(bào)價(jià)的投資者中自主選擇投資者進(jìn)行配售”；三是對(duì)PE、機(jī)構(gòu)、券商直投等成本低于或大大低于發(fā)行價(jià)的股份的減持沒(méi)作任何限制性規(guī)定。這種制度、規(guī)則設(shè)計(jì)不僅與市場(chǎng)“三公”原則相去甚遠(yuǎn)，而且可能產(chǎn)生如下負(fù)面效應(yīng)：其一是中小投資者受股改和“三高發(fā)行”的影響股票難以解套，參與新股申購(gòu)中簽概率減少盈利可能更少，會(huì)更多地選擇離開(kāi)。而離開(kāi)廣大人民群眾的支持和參與，任何事情都不可能成功，資本市場(chǎng)也不例外；其二是在不同股東規(guī)則公平、成本公平、機(jī)會(huì)公平?jīng)]解決的情況下，讓社?；鹑榘l(fā)行人、利益團(tuán)體兜底，對(duì)社保資金的安全與增值是極不負(fù)責(zé)任的。

五，在打擊弄虛作假、保護(hù)投資者權(quán)益方面仍存在不足?！墩髑笠庖?jiàn)稿》雖然對(duì)發(fā)行人上市當(dāng)年?duì)I業(yè)利潤(rùn)大幅下滑或虧損、對(duì)保薦機(jī)構(gòu)有了明確的監(jiān)管措施，較之以前規(guī)定是一個(gè)大的進(jìn)步，但也明顯存在兩點(diǎn)不足：一是規(guī)定過(guò)于寬松，下滑50%才處罰保薦機(jī)構(gòu)，那40%、49.8%呢？這是很好調(diào)控的??；二是對(duì)受欺騙的投資者權(quán)益怎么維護(hù)沒(méi)有具體措施。