本文作者馬國(guó)南為智庫(kù)Bruegel訪問(wèn)研究員，曾任國(guó)際清算銀行高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家，以及美林、所羅門(mén)美邦等投行北美首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

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現(xiàn)在的中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模簡(jiǎn)直是“太大”了，但現(xiàn)在仍然依賴于“美元”這個(gè)老邁的貨幣，是時(shí)候與美元告別了，中國(guó)要抓住告別美元的時(shí)機(jī)。

2014年中國(guó)的貨幣人民幣兌美元貶值2.5%，這是自2005年以來(lái)的首次貶值。外媒認(rèn)為，中國(guó)已經(jīng)開(kāi)始改變過(guò)去的貨幣政策，放松對(duì)美元匯率的嚴(yán)格盯住。最近，中國(guó)央行（中國(guó)人民銀行）反復(fù)測(cè)試了人民幣的每日交易區(qū)間，間接釋放了“改變偏愛(ài)人民幣兌美元（RMB-USD）”的雙邊匯率政策的信號(hào)。 

2014年人民幣兌美元貶值了2.5%，這是自2005年匯改以來(lái)頭一次貶值(圖一，左）。罪魁禍?zhǔn)拙褪敲涝獜?qiáng)勢(shì)(圖一，右)

而最近“人民幣-美元”匯率的疲軟，又再次加大了中國(guó)放棄美元政策的可能性。最明顯的原因就是美元的所謂“廣義強(qiáng)度”在多個(gè)貨幣層面的全線后退。數(shù)據(jù)顯示，自2014年以來(lái)，歐元、日元兌美元的匯率紛紛下跌15%，而人民幣的影響力逐漸削弱了美元的“國(guó)際范”，人民幣被認(rèn)為要優(yōu)于大多數(shù)的新興市場(chǎng)貨幣。根據(jù)國(guó)際清算銀行的統(tǒng)計(jì)，2014年人民幣是全球?yàn)閿?shù)不多的強(qiáng)勢(shì)貨幣，上漲約7%。

第二個(gè)原因就是中國(guó)和美國(guó)之間的貨幣政策分歧。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)計(jì)將開(kāi)始采取提高利率的政策，并已經(jīng)停止了進(jìn)一步的非常規(guī)（凈值）債券購(gòu)買(mǎi)。而與此同時(shí)，中國(guó)人民銀行已經(jīng)走上了貨幣寬松的周期。因此，兩種貨幣之間的預(yù)期利率差正在縮小。

第三個(gè)原因是對(duì)貨幣潛在估值的關(guān)注。在過(guò)去的十年里，在廣泛的實(shí)際有效基礎(chǔ)上人民幣已經(jīng)升值了50%，只有少數(shù)幾個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家或新興市場(chǎng)國(guó)家的貨幣能與之匹配。即使不考慮中國(guó)快速的生產(chǎn)力增長(zhǎng)，一旦對(duì)人民幣估值的市場(chǎng)共識(shí)消失，其累積升值將是非常龐大的。

第四個(gè)原因是更多的市場(chǎng)參與者擔(dān)心中國(guó)金融系統(tǒng)的承壓能力。由于匯率是最重要的金融資產(chǎn)價(jià)格之一，因此人民幣對(duì)中國(guó)金融業(yè)的影響力毋庸置疑。而中國(guó)影子銀行的影響力在同時(shí)也讓人民幣的價(jià)值再增加。最后，中國(guó)人民銀行似乎對(duì)人民幣的管理手段采取了不加干涉的態(tài)度。自2014年以來(lái)，中國(guó)人民銀行已經(jīng)很少干預(yù)外匯市場(chǎng)和擴(kuò)大每日交易區(qū)間。香港離岸人民幣交易市場(chǎng)月增加了與大陸人民幣市場(chǎng)的互動(dòng)，外媒估計(jì)離岸人民幣營(yíng)業(yè)額在過(guò)去兩年翻了一番。

總的來(lái)說(shuō)，以上5個(gè)因素最終動(dòng)搖了美元的強(qiáng)勢(shì)地位，導(dǎo)致越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)在海外大量收購(gòu)美元債務(wù)，估計(jì)在2014年超過(guò)1萬(wàn)億美元。

在國(guó)際收支方面，2014年第四季度是16年來(lái)中國(guó)資本外流現(xiàn)象對(duì)多的一個(gè)時(shí)間段。官方的外匯儲(chǔ)備自2014年中期以來(lái)一直在穩(wěn)步下降，這在一定程度上影響了人民幣的估值。簡(jiǎn)而言之，中國(guó)普通民眾對(duì)美元的需求不斷上升，削弱了人民幣兌美元的匯率。

接下來(lái)會(huì)發(fā)生什么？中國(guó)人民銀行將如何應(yīng)對(duì)中國(guó)企業(yè)購(gòu)買(mǎi)美元？分析師設(shè)想了三種可能性。

第一種可能性：中國(guó)人民銀行可能會(huì)更嚴(yán)格的盯住美元的“暴風(fēng)雨天氣”。由于面對(duì)2008年全球金融危機(jī)和1998年亞洲金融危機(jī)，中國(guó)人民銀行對(duì)匯率政策的改變非常謹(jǐn)慎。由于擔(dān)心在美元持續(xù)走強(qiáng)的環(huán)境中對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成沉重的通縮打擊，中國(guó)人民銀行可能會(huì)向市場(chǎng)灌輸人民幣將堅(jiān)挺的預(yù)期，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行短暫的安撫。在這種情況下，可能會(huì)再次會(huì)嚴(yán)格的盯緊美元。

第二種可能性：中國(guó)人民銀行可能會(huì)采取“自由放任”的方式，從貨幣市場(chǎng)完全的、更清楚的退出。這種情況將加劇急劇的波動(dòng)，對(duì)一些企業(yè)造成壓力，在這種情況下,寬松的盯住美元匯率政策會(huì)快速消失。 第三種可能性：更可能的情況是——中國(guó)人民銀行采取更自由的兌換政策，讓人民幣更自由地兌美元，但時(shí)刻準(zhǔn)備拋售官方儲(chǔ)備的美元。同時(shí)保持高度的警惕，嚴(yán)格對(duì)跨境資本流動(dòng)進(jìn)行監(jiān)管。在這種情況下，寬松的盯住美元匯率政策將逐漸淡出。

最后一個(gè)辦法具有一定的意義，原因很多。從短期來(lái)看，它能通過(guò)穩(wěn)定有效匯率以及有序的放松中國(guó)公司的套利交易從而帶來(lái)必要的貨幣寬松。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，在中國(guó)更加全面的解除利率管制和實(shí)現(xiàn)更大的資本賬戶自由前，這個(gè)辦法能協(xié)助中國(guó)加強(qiáng)雙向貨幣靈活性。

中國(guó)實(shí)行盯緊美元的匯率政策已經(jīng)有20年了，這種簡(jiǎn)單的政策很好的服務(wù)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)。如今它的期限到了。首先，作為全球最大的貿(mào)易國(guó)和第二大經(jīng)濟(jì)體，中國(guó)不能單單只是盯緊某一種特定的貨幣，即便盯住貨幣是以一種寬松的方式進(jìn)行。其次，在中國(guó)實(shí)現(xiàn)全面的利率自由和大規(guī)模資本開(kāi)放前，靈活的人民幣是十分有必要的。第三，在遇到外部沖擊時(shí)，盯住美元的政策不但不能吸收沖擊，相反還會(huì)擴(kuò)大沖擊，部分原因在于美元的避風(fēng)港角色。最后，美國(guó)已經(jīng)不會(huì)在只要求“單向貨幣靈活性”的條件下歡迎中國(guó)繼續(xù)采取盯緊美元的匯率政策了。

因此，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在是放棄盯緊美元這個(gè)陳舊的匯率政策的時(shí)候了。（雙刀/編譯）

本文編譯自Bruegel